Сырьевому рынку сложно перейти от суперцикла в новое нормальное состояние

Для восстановления баланса между спросом и предложением потребуется больше времени, чем ожидается
Норберт Рюкер, руководитель отдела анализа сырьевых рынков Julius Baer

Завершение суперцикла остается главным процессом, идущим сейчас на сырьевых рынках. Стремительный рост спроса на природные ресурсы в Китае в начале 2000-х гг. положил ему начало и обусловил необычайный взлет цен на сырьевые товары более чем на десятилетие вперед. Ненасытность Китая надолго исказила баланс спроса и предложения.

На самом деле, суперциклы не являются чем-то экстраординарным – это обычный для товарно-сырьевого сектора процесс, подверженный периодам недоинвестирования и потенциальным кризисам в результате развития новых технологий. Причина в том, что продолжительность подготовки и реализации многих проектов превышает периоды нормальных экономических циклов. Нынешний сырьевой суперцикл подошел к своей конечной фазе, которая характеризуется резким спадом инвестиций, сокращением производства и замедлением темпов роста предложения. При этом восстановление баланса спроса и предложения на отдельные товары идет с разной скоростью. В то время как рынки природного газа и сельскохозяйственной продукции уже вернулись в нормальное состояние, рынки металлов и нефти никак не могут восстановить равновесие.

Переход от суперцикла к новой норме обычно требует больше времени, чем ожидается. Производители в периоды низких цен стараются не допустить сокращения производства, чтобы сохранить приток денежных средств, и вынуждены списывать стоимость активов. А повсеместное падение курсов товарных валют замедлило процесс приспособления к изменившимся условиям в экономике.

Урезание расходов приводит к недофинансированию и закладывает основы для сокращения предложения в будущем, однако любое заметное и обоснованное восстановление цен требует роста спроса, чего сейчас не наблюдается. Индию или Юго-Восточную Азию вряд ли можно позиционировать как еще один Китай, у которого спрос на сырье в некоторых отраслях фактически дошел до структурного максимума, а положительное влияние низких сырьевых цен на потребление – фактор в лучшем случае временный.

В 2016 г. можно ожидать роста рисков платежеспособности в зависимых от сырья странах и отраслях, а в ближайшие месяцы – дальнейших сокращений расходов и списания стоимости активов, которое в ряде секторов сырьевого рынка может достигать внушительных и опасных для финансового положения компаний объемов. Особенно сложной адаптация к новым условиям, предполагающим сохранение цен на низких уровнях в течение длительного времени, может оказаться для государственных предприятий с их жесткими организационными структурами.

На нефтяном рынке прошедшие месяцы выдались не для слабонервных. Колебания котировок были исключительны по любым статистическим меркам, к концу 2015 г. цены упали ниже уровней, прогнозируемых большинством аналитиков, и продолжили снижаться в новом году. Самым большим сюрпризом стала стабильность нефтедобычи в США, что не в последнюю очередь объясняется способностью сектора сократить затраты и повысить производительность. Средние затраты на добычу сланцевой нефти приблизились к $50 за баррель, и ожидается их дальнейшая оптимизация.

Менее неожиданной стала неспособность ОПЕК принять действенные меры по предотвращению снижения цен. Влияние этой организации на ценообразование вообще преувеличено. Обвал нефтяного рынка усугубился борьбой «сланца против шейхов» за долю рынка, как красочно выразился журнал The Economist. Однако его эксперты, как нам представляется, не учитывают некоторых факторов, влияющих на рынок. ОПЕК – несостоятельный картель, раздираемый конфликтами интересов. В безудержном стремлении к наращиванию нефтяных доходов, необходимых для наполнения госбюджетов, большинство членов этой организации склоняются к тому, чтобы качать как можно больше нефти. Ожидаемая в скором времени отмена санкций против Ирана только обострит борьбу за долю рынка между членами ОПЕК, подрывая любую разумную стратегию картеля.

Сегодняшние уровни цен на нефть кажутся, в целом, необоснованными и могут быть оправданы лишь ожиданиями неизбежного замедления мировой экономики или экстраординарного роста производительности у сланцевых добытчиков в США. И то, и другое представляется маловероятным. Резкое падение стоимости нефтяных фьючерсов заставляет предположить, что рыночные настроения, импульсные и технические продажи стали ключевыми двигателями нисходящего тренда, не в последнюю очередь вследствие избыточных запасов нефти. Прошедшие месяцы наглядно продемонстрировали, что переход рынка от суперцикла прошлого десятилетия в новое нормальное состояние идет сложно и характеризуется повышенной волатильностью, поскольку для восстановление баланса между спросом и предложением обычно требует больше времени, чем ожидается. Нервозность участников нефтяного рынка обусловлена пока еще ограниченным пониманием того, как снижение цен влияет на сегмент сланцевой нефти, а также судорожными попытками ОПЕК адаптироваться к низким ценам. Ребалансировка рынка зависит от замедления роста нефтедобычи в результате финансового стресса, пережитого компаниями, однако этого пока не произошло.

Укрепление доллара, падение цен на сырьевые товары и снижение курсов товарных валют означает, что основные участники мирового нефтяного рынка сохраняют конкурентоспособность, поскольку их затраты сокращались вместе с ценами на нефть. Сегмент сланцевой нефти в США испытывает при этом наибольшее давление. Однако сокращение ее добычи, скорее всего, с лихвой компенсируется возвращением на рынок иранской нефти и медленно растущим экспортом нефти из Ирака. Излишек предложения сохранится в течение длительного времени.

«Более низкие цены в течение более долгого времени» становится модным выражением, весьма точно отражающим перспективы рынка нефти. Сегодняшние меры по сокращению расходов воспринимаются как подготовка почвы для дефицита инвестиций и роста цен в будущем. Однако суперцикл продолжает трансформировать нефтяной рынок. Небывалое снижение себестоимости добычи сланцевой нефти, обширные ресурсы и гибкость производства означают: если цены в будущем и будут подниматься выше $60 за баррель, то на короткое время. Кроме того, на развитие мирового экономического цикла оказывает давление сложно поддающийся регулированию переход Китая от инвестиционно-ориентированной модели развития к потребительской, что снижает вероятность восстановления цен на нефть в более долгосрочной перспективе. Мы предполагаем, что в ближайшие несколько лет нефть будет торговаться на уровне $50 за баррель – аналогичный прогноз (в относительном сопоставлении) реализовался в так называемое потерянное десятилетие 1990-х гг.

В то время как большинство нефтедобывающих стран все еще не готовы к такому сценарию, наш анализ показывает, что инвесторам нечего опасаться, когда речь идет о мировых лидерах нефтедобычи. Благодаря денежным потокам, генерируемым ими в секторе нефтепереработки, ведущие мировые вертикально-интегрированные компании оказались в состоянии обеспечить выплату дивидендов в 1990-е гг., когда нефть более десятилетия торговалась на крайне низких уровнях.

Мнения экспертов банков, финансовых и инвестиционных компаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов.