Мы понизили рекомендацию по акциям Eurasia Drilling с учетом падения котировок. Мы по-прежнему отмечаем сильные долгосрочные фундаментальные показатели Eurasia Drilling, связанные с доминирующем положением компании на быстрорастущем рынке первичного бурения (прогнозируется рост (CAGR) в среднем на 9.9% в год до 2016 г. Однако мы считаем, что бумаги, торгующиеся с премией в 29% к акциям аналогичных мировых компаний по коэффициенту EV/EBITDA на 2012 г. и с премией в 32% по P/E на 2012 г., исчерпали краткосрочный потенциал опережающей динамики. В связи с этим мы понижаем рекомендацию по Eurasia Drilling с ПОКУПКА до ДЕРЖАТЬ, сохраняя теоретическую цену в USD35 за акцию.

Оптимистичная реакция на увеличение программы капиталовложений Лукойла преувеличена. Мы считаем, что рынок переоценил сумму инвестиций в USD48 млрд на период 2012-2014 гг., заявленную в инвестиционной программе Лукойла 1 декабря. В результате акции Eurasia Drilling выросли на 19% после 24 октября 2011 г., тогда как индекс РТС потерял 2%, а индекс сектора нефтесервиса за то же время прибавил 2.7%. Во-первых, хотя инвестиционная программа Лукойла на 2012 г. в USD13.9 млрд значительно выше предыдущей оценки в USD10.6-12.1 млрд, мы ожидаем, что лишь часть дополнительного капитала будут вложены в разведку и добычу в России. На наш взгляд, по меньшей мере USD2.5 млрд бюджета будет направлено на освоение месторождения Западная Курна-2 (ранее ожидалось, что инвестиции составят USD1.5 млрд). Рост расходов, связанных с активами компании в средней Азии (в первую очередь, на освоение группы газовых месторождений Кандым в Узбекистане), по нашему мнению, также вполне возможен. Кроме того, мы считаем, что часть дополнительного капитала, вероятно, предназначена для более активного развития программы нефтепереработки Лукойла, направленной на значительное увеличение выхода светлых нефтепродуктов. Во-вторых, мы ожидаем, что в выигрыше от увеличения расходов на разведку и добычу Лукойлом окажется далеко не только сектор первичного бурения. Так, в первом полугодии 2011 г., хотя Лукойл увеличил объем горизонтального бурения более чем в три раза (тогда выручка Eurasia Drilling выросла на 47%), EBITDA компании повысилась лишь на 29%. Мы предполагаем, что реальные возможности по выполнению необходимого объема бурения (технически) оказались выше, чем возможности осуществлять каротаж и измерение в процессе бурения, а так же наклонное бурение и некоторые виды цеменитрования. В результате рентабельность сократилась, и большая часть дохода перешла от Eurasia Drilling к субподрядчикам, осуществляющим соответствующие услуги. Мы также считаем, что парк буровых установок Eurasia Drilling практически полностью задействован на текущих проектах (по крайней мере, судя по соотношению «проходка/доступные буровые установки», которое в 2011 г., по нашим подсчетам, достигнет рекордных 20.6 км на установку — выше уровня 2008 г. в 20.4 км на установку), поэтому рост бурения для Лукойла предполагает сокращения бурения для других клиентов Eurasia Drilling. При этом у нас нет оснований считать, что цена в трехлетнем соглашении, подписанном Eurasia Drilling с Лукойлом в начале 2010 г., значительно выше, чем та, что платят остальные клиенты.

Значение USD30 за акцию может служить естественным потолком цены до момента разрешения неопределенности вокруг пакета в 23% акций, переданных Hadar Fund. Мы не можем судить насколько «навес» существует реально или лишь в восприятии инвесторов. Однако, судя по нашим разговорам с инвесторами за последние полтора месяца, можно ожидать, что акция будет испытывать давление в сторону понижения с приближением к «магической» отметке в USD30 — по этой цене генеральный директор и председатель совета директоров Александр Джапаридзе продал ее 28 января 2011 г.

Факторы роста котировок в будущем включают завершение сделки по покупке парка буровых установок Славнефти до конца текущего года, публикацию прогноза по портфелю заказов на 2012 г. в январе (когда завершится подписание большей части договоров на год). Факторы второго порядка — презентация стратегии Лукойла в середине января и объявление о продаже сервисного подразделения Газпром нефти.