Ухудшающиеся перспективы экспорта Газпрома привели к снижению нашего прогноза выручки на 15% в 2012 г.: По итогам детального анализа европейского рынка природного газа с учетом СПГ, прогнозов погоды и европейской добычи газа мы склоняемся к более пессимистическому прогнозу относительно перспектив газового экспорта компании: по нашему мнению, в 2012 г. он останется без изменений относительно предыдущего года и сохранится на уровне 150 млрд кубометров (что на 10 млрд кубометров ниже нашего прошлого прогноза). Учитывая снижение экспорта в сочетании с уменьшением объема поставок Украине (33 млрд кубометров против 40 млрд кубометров ранее), а также уменьшение прогнозируемых объемов реализации в Европе и Беларуси, мы вынуждены сократить наш прогноз EBITDA на 2012 г. на 12% до 1,907 млрд рублей (USD61,3 млрд). Мы понизили прогноз чистой прибыли на 15% до 1,273 млрд рублей (USD40,9 млрд). Мы отмечаем, что в восстановление экспорта в Европу откладывается, а не приостанавливается, и мы сохраняем предыдущий прогноз объемов экспорта на 2013 г. в размере 160 млрд кубометров, оставляя в целом неизменными прогнозы по EBITDA и чистой прибыли в 2013 г. в рублевом исчислении.

Мы подтверждаем рекомендацию ДЕРЖАТЬ и теоретическую цену USD15 за ГДР: Хотя мы предполагаем потенциальный рост на 26% относительно текущего уровня без немедленного восстановления экспортных поставок, мы считаем, что процесс восстановления экспорта будет более медленным. Мы полагаем, что снижение спроса на европейском газовом рынке также увеличит давление на Газпром со стороны клиентов, что может негативно повлиять на настроения инвесторов. В то же самое время, по нашему мнению, риск негативного изменения котировок ограничен, а более слабые результаты первого полугодия, скорее всего, вынудят руководство вернуться к озвученному ранее целевому объему инвестиций на уровне 1,2 трлн рублей. Мы ожидаем, что размер выплачиваемых в 2012 г. дивидендов составит 200 млрд рублей с почти двукратным увеличением коэффициентом выплаты дивидендов до 17% по МСФО по сравнению с предыдущим годом — рост выплаты дивидендов обусловлен желанием правительства использовать часть прибылей Газпрома за 2011 г. Мы ожидаем, что компания подтвердит размер дивидендов и цели по реализации капитальных затрат на встрече с инвесторами 10 февраля. В целом, нашим фаворитом остается Новатэк (ПОКУПКА, теоретическая цена USD220 за ГДР), на котором совершенно необоснованно сказалось восприятие рынком опасности политической нестабильности в России.

Продолжается ужесточение условий на мировом рынке СПГ, принимая во внимание тот факт, что во всем мире в 2012 г. будет запущено всего два терминала по сжижению газа: предприятие в Луанде (Ангола) мощностью 6,9 млрд кубометров (5,0 млн тонн) вступит в строй в феврале, а завод Pluto (Западная Австралия) мощностью 6,0 млрд кубометров (4,3 млн тонн) — в марте. В то же самое время мы оцениваем рост мировых мощностей по регазификации в 29,6 млрд кубометров (21,3 млн тонн) в текущем году, и большая часть из них, за исключением 7 млрд кубометров (5,1 млн тонн), расположена в Азии, где по причине более высокой региональной цены (размер премии превышает сейчас 100% для СПГ с поставкой в Японию относительно контрактов на поставку NBP), и это приведет к перераспределению грузопотоков, ранее направлявшихся в Европу. Принимая во внимание период времени между запуском предприятий в течение года, мы предполагаем, что Европа потеряет порядка 17,7 млрд кубометров СПГ. В отсутствие прочих факторов и в сочетании с достаточно ровным спросом на газ, связанным с отсутствием экономического роста (команда экономических аналитиков Ренессанс Капитала прогнозирует 0% рост в еврозоне в 2012 г.) этого должно быть достаточно для увеличения континентального экспорта Газпрома с 150 млрд кубометров, отпущенных в 2011 г. до почти 165 млрд кубометров, заложенных в планы компании на текущий год.

Однако восстановление объемов экспорта Газпрома откладывается до 2013 г. в связи с теплой погодой и ростом добычи в Норвегии, поскольку количество градусо-суток отопительного сезона сократилось в этом году на 13% относительно среднего уровня за последние пять лет. В результате необходимо снизить запасы природного газа на континенте на 12,3 млрд кубометров для выхода на нормальный уровень запасов, предполагая, что после относительно теплой зимы (по нашим прогнозам, количество градусо-суток отопительного сезона до конца первого квартала будет на 5% ниже нормы) климатические условия придут в норму. Учитывая данный фактор в наших расчетах, в своей оценке мы сокращаем дополнительную потребность Европы в трубопроводном импортном газе до 5,4 млрд кубометров в сопоставлении с прошлым годом. Хотя Газпром, будучи маржинальным поставщиком, в обычной ситуации должен был закрыть недостачу в размере 5,4 млрд кубометров, мы считаем, что в нынешнем году эту роль возьмет на себя Statoil. После финансового кризиса 2008-2009 г. Statoil постоянно выбрасывал на рынок свои объемы со скидкой в 5% от цены Газпрома, и также начинает этот год со значительно возросшими мощностями по добыче газа. Норвежская ННК получила разрешение вернуть добычу на месторождениях Тролль на уровень 30 млрд кубометров в год, начиная с 1 октября 2011 г., после работы на сниженном до 24 млрд кубометров объеме добычи на протяжении года. Мы предполагаем, что рост в годовом сопоставлении составит 5 млрд кубометров — что практически полностью закроет упомянутую выше дополнительную потребность в трубопроводном газе, составляющую 5,4 млрд кубометров.