Окончательное инвестиционное решение по «Южному потоку» будет утверждено в ноябре текущего года — такое заключение было обнародовано Газпромом по итогам заседания, посвященного ходу реализации данного проекта. Мы отмечали, что исходя из оптимистичных оценок менеджмента относительно долгосрочной динамики спроса на российский газ в Европе, концерн не ограничится строительством второй очереди «Северного потока», и проект «Южный поток» будет реализовываться вне зависимости от хода российско-украинских переговоров в газовой сфере. Как следствие инвестиционная нагрузка на Газпром в ближайшие годы останется на высоком уровне (по нашим оценкам, пик в районе $ 50 млрд. может быть достигнут в 2013-14 гг), и с учетом длительных сроков монетизации планируемых трубопроводных проектов (47 % от общего CAPEX до 2030 г), это продолжит оказывать негативное влияние на котировки GAZP

Событие. Газпром утвердит окончательное инвестиционное решение по проекту «Южный поток» в ноябре 2012 года. Такое заключение было принято в ходе совещания, посвященного ходу реализации данного проекта. При этом по словам главы концерна Алексея Миллера, аномально холодная зима, вызвавшая резкий рост спроса на российский газ в Европе, — еще одно подтверждение того, что «Южный поток» должен быть и будет построен. Напомним, что в соответствии с соглашением акционеров South Stream Transport AG, доля участия Газпрома в проекте морского газопровода составляет 50%, итальянской ENI — 20%, немецкой компании Wintershall Holding GmbH и французской EDF — по 15%.

Комментарий. Картина будущей расстановки сил на газовом рынке Европы пока скрыта плотной завесой, однако предположения относительно того, что принесет Газпрому день грядущий, неизбежно отражаются на текущей деятельности концерна (инвестиционные циклы в отрасли характеризуются длительными сроками). Мы уже отмечали, что ответ на вопрос, для чего Газпрому нужны новые газопроводы, которые без гарантий маржинального спроса, по сути, не создают добавленной стоимости и являются лишь элементом диверсификации, заключается в уверенности менеджмента относительно роста потребности Европы в дополнительном импортном газе (100 млрд. куб м к 2020 г и 130 млрд куб — к 2030 г). Не оспаривая тот факт, что рост импорта газа в Европу является неизбежным (в т.ч. вследствие падения добычи в странах Старого Света), тем не менее мы полагаем, что условиях сползания европейской экономики в рецессию (особенно, это заметно по периферийным странам) маржинальная потребность ЕС в сырье может оказаться менее ожидаемых Газпромом 370 млрд куб м (+ 100 млрд куб м к текущему уровню).

При этом если предположить, что оптимистичные ожидания концерна станут реальностью (Газпром к 2020 г намерен увеличить свою долю на европейском рынке с нынешних 27 % до 30 %), то общий объем экспорта из РФ может вырасти со 150 млрд куб м до примерно 190 млрд. куб м. Однако с учетом предварительных планов концерна по реализации новых газопроводных проектов («Южный поток» и 3-я и 4-я нитки «Северного потока»), общая мощность всех экспортных мощностей Газпрома (включая транзит через Украину) может достигнуть 300 млрд куб м, а значит существенная часть системы может остаться недозагруженной.

Нам ничего не остается, как повторить, что в среднесрочной перспективе, акции GAZP в условиях высокого CAPEX и низкого FCF-yield (по нашим оценкам, 2012-2014 это показатель составит примерно 5 %) продолжат находиться под давлением даже несмотря на низкое значение мультипликаторов EV/EBITDA и P/E.