Мы ожидаем, что в следующем году на рост рынка акций во многом будут влиять три ключевых драйвера: избыточная ликвидность, небольшой объем спекулятивных позиций и исторически низкая оценка стоимости большинства акций.

Избыточная ликвидность

Многое зависит от решений европейских политиков и действий ЕЦБ. С нашей точки зрения, резкое снижение денежной массы еврозоны в октябре на 0,68% с учетом сезонности (больше чем на 8% в годовом выражении) должно послужить тревожным сигналом прежде всего для представителей Бундесбанка, которые достаточно консервативны в отношении применения политики количественного смягчения. Также можно ожидать дальнейшего снижения ставки рефинансирования ЕЦБ на 50 базисных пунктов до 0,75%. Основной риск в том, что достигнуть политического компромисса о фискальной интеграции еврозоны будет непросто и окончательная неудача в данном вопросе сдержит и развернет любой рост на рынке, который мог бы произойти в ожидании этого компромисса.

Переход Народного банка Китая к стимулирующей денежно-кредитной политике был ознаменован понижением 30 ноября нормы резервирования на 50 базисных пунктов с исторического максимума в 21,5%. В этот же день снижение стоимости долларовых свопов федрезерва США с крупнейшими центральными банками развитых стран на 50 базисных пунктов до половины процента на ставки fed funds должно снизить дефицит долларового фондирования для нерезидентов США, в первую очередь европейских банков. Согласно опросу JPMorgan, 80% управляющих портфелями облигаций ожидают очередного этапа количественного смягчения в США в следующем году. Однако, на наш взгляд, это возможно только в ответ на количественное смягчение ЕЦБ для поддержания курса евро/доллар на комфортном для американских экспортеров уровне, поскольку экономические показатели в США, в особенности корпоративные прибыли, остаются крепкими.

Риска не нужно

Настроение игроков на рынке остается негативным или по крайней мере нейтральным. Согласно отчету CFTC, на 22 ноября значительными остаются чистые короткие спекулятивные позиции во фьючерсах S&P 500 минус порядка 300 000 контрактов, что сравнимо с уровнями 2007-2008 гг. Уровень используемых заемных средств членами Нью-Йоркской биржи с сентября вырос на 8% до $28 млрд на конец октября, что ниже апрельского максимума на 12%. Условия предоставления кредита под обеспечение ценных бумаг, по опросу ФРС, несколько ужесточились, у хедж-фондов снизился аппетит к риску. Данные о результатах управления хедж-фондов за октябрь, публикуемые HSBC private banking, свидетельствуют о недоинвестированности большинства игроков. Кроме того, находящийся на уровнях лета 2010 г. индекс цен на 100 наиболее часто торгуемых коллекционных вин в октябре и котировки акций Sotheby's также говорят о снижении аппетита к риску. Поэтому в общем и целом потенциальных продавцов немного.

Ниже некуда

Акции компаний крупной капитализации, имеющих значительную долю продаж в Европе или косвенно подверженных европейскому банковскому кризису, торгуются на низких и даже депрессивных мультипликаторах. В частности, по прогнозу Bloomberg, «Газпром» торгуется с коэффициентом цена/прибыль на следующий год в 3,1 раза, Arcelor Mittal — в 5,2 раза, по прогнозу UBS. Индекс РТС торгуется на мультипликаторе в 5 раз чистой прибыли 2012 г., немецкий индекс DAX, как и китайский Шанхайский, — в 9 раз, S&P 500 — в 11 раз. Удачное разрешение европейского кризиса должно добавить как минимум один или полтора пункта.

Несмотря на сохраняющуюся неопределенность в отношении долгового кризиса, серьезные угрозы рецессии в Европе, замедление экономики Китая и уже наметившееся замедление экономики Бразилии, мы считаем, что озвученные ключевые драйверы приведут к уверенному росту рынка в 2012 г.