Евгений Горюнов: Зачем ЦБ автономия
В последние месяцы дебаты вокруг денежной политики вновь обострились. Они спровоцированы неожиданным для многих июльским решением Центробанка повысить ключевую ставку до 8% и ее сентябрьским сохранением на том же уровне. И это на фоне санкций и экономики, балансирующей на грани рецессии. В июле руководство ЦБ объяснило свои действия тем, что инфляция тормозит не так быстро, как прогнозировалось. А в сентябре не исключило, что при закреплении инфляционных ожиданий на повышенном уровне рост ставки продолжится. Летнее повышение ставки на 0,5% едва ли оказало решающее влияние на макроэкономику, но оно стало сигналом экономическим агентам: в борьбе с инфляцией ЦБ перешел от деклараций к действиям.
Монетарное ужесточение сдерживает и без того низкий рост экономики, поэтому неудивительно, что реакция Минэкономразвития была негативной. Алексей Улюкаев предложил, чтобы ЦБ впредь согласовывал цели по инфляции с правительством. По сути это не отличается от предложений изменить закон о Банке России, расширив его зону ответственности: включить в нее стимулирование экономического роста и инвестиций, поддержание полной занятости, а не только обеспечение устойчивости рубля. Обе эти инициативы принесут скорее вред, чем пользу.
Дело в том, что они нарушают принцип автономности ЦБ. В докризисные 2000-е годы ЦБ в основном проводил адаптивную политику и активно инфляцию не подавлял. Монетарное ужесточение 2014 г. - первый за много лет эпизод, когда регулятор делает решительные шаги к стабилизации роста цен. Именно в такие моменты выясняется, мнимая независимость у Центробанка или настоящая.
Чем конкретно плохи эти инициативы? Кому нужен нацбанк, который тормозит рост? И что плохого в том, чтобы денежные власти учитывали занятость, а не замкнулись на снижении инфляции? Ведь даже в США закон о ФРС предполагает, что целью денежной политики являются «максимальная занятость, стабильные цены и умеренные долгосрочные ставки».
В США этот закон имеет рамочный характер и не является для ФРС руководством к действию. Процитированные поправки были приняты в 1977 г. и не помешали Полу Волкеру жестко подавить инфляцию в начале 1980-х гг. Ставки денежного рынка тогда достигали 20%, экономика ушла в рецессию, а безработица с 6% выросла до 10%.
Поддержка экономики наравне со стабилизацией инфляции в мандате нацбанка выглядит архаично и среди развитых стран встречается разве что только в США и Австралии. В большинстве стран главная задача денежных властей - стабильность покупательной способности национальной валюты. Стимулирование экономики и прочие цели иногда присутствуют, но как второстепенные и подчиненные.
Монетарная стабильность - главная цель центробанков Чили, Швеции, еврозоны, Канады, Мексики, Таиланда. В Великобритании, Турции, Польше, Венгрии мандат регулятора предполагает защиту национальной валюты, содействие экономическому росту и политике правительства - но если это не противоречит первой цели. В Швейцарии, Китае, Корее, на Филиппинах, в Сингапуре, ЮАР, Японии задача нацбанков - стабильность цен в интересах экономического роста. В современном мире абсолютно доминирует представление о нацбанке как о регуляторе, но не институте развития.
Монетарный режим, при котором задаче поддержания роста отводится второстепенная роль, имеет глубокое теоретическое обоснование. Ключевым для роста является фактор ожиданий. Рыночные игроки не будут доверять валюте, если знают, что правительство злоупотребляет печатным станком, чтобы разогнать рост. Отсутствие доверия транслируется в инфляционные ожидания и приводит к повышенному инфляционному фону (inflation bias). Независимость ЦБ от правительства и закрепление защиты национальной валюты от обесценения как его приоритетная задача служит гарантией монетарной дисциплины. Фиксация инфляционных ожиданий - фундаментальный элемент успешной денежной политики. Поэтому сегодня так важно не ставить под удар пока еще хрупкое доверие к рублю.
Принуждение ЦБ к согласованию цели по инфляции - ошибочный путь. Правительство всегда найдет объяснение, почему цель по инфляции нужно повысить, а ставки - понизить. Сегодня, скажет оно, ужесточение денежной политики приведет к рецессии, а завтра повредит хрупкому восстановлению экономики. Послезавтра оно подорвет новый виток здорового экономического роста, повысит стоимость госзаймов и вызовет чрезмерное укрепление рубля. Переход к инфляционному таргетированию и надежной фиксации ожиданий будет все время откладываться.
Искажающее воздействие инфляции и ее вред не так очевиден, как негативные последствия спада в промышленности и увольнений. Но в долгосрочной перспективе он весьма ощутим. Без гарантий стабильности покупательной способности рубля нельзя создать стимулы вкладываться вдолгую для широкого круга инвесторов. Кто захочет покупать 7-10-летние облигации, если непонятно, сколько будут реально стоить деньги, которые будут по ним выплачены? В лучшем случае повышенная инфляция уменьшает инвестиции, а в худшем - ведет к стагфляции. Для России сегодня эта угроза очень актуальна. Спровоцировать стагфляцию можно как раз обещаниями радикального смягчения денежной политики.
Политика ЦБ может согласовываться с бюджетно-налоговой, но важно, чтобы она была автономна и по инструментам, и по конечным целям. Допустим диалог, но не вертикальное подчинение.
Было ли оправданно июльское повышение ставки? Однозначный ответ дать нельзя. Есть сомнение, что падение темпов роста с 4,3% в 2011 г. до 0,5% в 2014 г. вызвано исключительно структурными факторами. Если экономика вошла в отрицательную фазу цикла, смысл снижать ставки есть - или во всяком случае не повышать их. В июне ЦБ оценил разрыв между реальным и потенциальным ВВП в 0,5-1,2% с перспективой выйти на уровень 2% к концу года.
Оценки Института Гайдара показывают, что рост ВВП близок к потенциальному. Если так, полезный эффект монетарного стимулирования весьма ограничен. Безработица близка к историческому минимуму, а экономического роста все равно нет. В таких условиях снижение ставок не вернет 3%-ного роста, а только уйдет в наращивание импорта, инфляцию и нездоровое потребительское кредитование. Поэтому последнее решение регулятора взять паузу, дав сигнал рынку, что в случае новой инфляционной волны ставки будут повышены, кажется вполне разумным.