России нужна страховка от курса

В течение последних 15 лет известные российские экономисты и общественные деятели продолжают призывать к структурным реформам и созданию институтов. Без них отечественной экономике с ее сырьевой зависимостью и устаревшей производственной базой никак нельзя. Это всем хорошо известно. Чуть менее известны конкретные институциональные предложения, отличные от активно лоббируемого введения валютного контроля и включения печатного станка. В этой статье предпринята попытка проанализировать последствия режима высокой волатильности курса рубля и дать краткое описание предлагаемой реформы – введения в России обязательного страхования валютных рисков (ОСВР).

Девальвация рубля в 2015–2016 гг. пока не привела к какому-либо заметному импортозамещению и оживлению российского производства. Импортные товары значительно подорожали. Спрос на импорт сжался. Возможно, потребители были бы готовы в определенной степени переключиться на отечественные товары сопоставимого качества. Но адекватного увеличения предложения нет. Статистика показывает продолжение спада экономики.

Почему же российские предприятия, за редким исключением, не могут или опасаются увеличить выпуск? Причин несколько. Это и стоимость кредита, и сравнительно высокая загрузка мощностей. Кроме того, постоянная болтанка на валютном рынке мешает предприятиям и их кредиторам планировать свою деятельность даже на короткие сроки. История показывает, что наш народ может приспособиться к любой ситуации. Но в случае с валютным курсом уже устали приспосабливаться – проще ничего не делать, выждать. Большинство экономических агентов из нефинансового сектора строят бюджеты на год, исходя из текущих курсов Центрального банка. Приняв бюджет, проживают будущий год как в казино, надеясь на благоприятное движение курса.

Налицо провал рынка, т. е. ситуация, при которой намеренное действие или бездействие экономических агентов может принести им видимый (не всегда ими правильно понимаемый) индивидуальный выигрыш или экономию, но при этом ведет к обширным негативным последствиям для всех. Лечить эту негативную экстерналию нужно государственным огнем и мечом – регулированием, по сути побуждением экономических агентов вести бизнес более осмотрительно (ближайшая аналогия в банковской среде – ограничения на открытую валютную позицию). Иными словами, государство, зная о подобной нерациональности, может увеличить общественное благосостояние, сделав обязательным страхование нефинансовых компаний от курсовых убытков (по аналогии с ОСАГО или обязательным медицинским страхованием для физических лиц).

А что же Центральный банк? Что бы там ни говорили критики, в конце 2014 г. – в 2015 г. Банк России продемонстрировал свою высокую эффективность: сохранены золотовалютные резервы; оперативно найдены инструменты, которые помогли банковскому сектору избежать кризиса ликвидности; постепенно снижаются «таргетируемый» индекс потребительских цен и (с некоторым запаздыванием) ключевая ставка. Это все очень хорошо, но достаточно ли мер Банка России для решения проблемы высокой волатильности курса рубля, препятствующей созданию условий для инвестиций в реальный сектор? Очевидно, что нет. Банк России заявляет, что курс рубля стабилизируется, когда стабилизируются цены на нефть. Возникает вопрос: а если этого не произойдет в течение следующих двух-трех лет и рубль продолжит существовать в режиме болтанки? Что тогда будет с российской экономикой?

В России, несмотря на все курсовые убытки, понесенные в 2014–2016 гг., хеджирование валютных рисков применяет весьма незначительная часть компаний. Финансовые директора пожимают плечами и говорят, что пришлось меньшую сумму направить на дивиденды акционерам. Извините, мол, мы не знали, что курс так скакнет... Иными словами, собственники бизнеса, включая частных инвесторов и государство, приняли на себя те курсовые убытки, которые менеджмент компаний мог своевременно захеджировать. Сделаны ли соответствующие выводы? Скорее всего, нет.

Вот достаточно распространенный в России пример: применение федерального закона 44-ФЗ (о госзакупках) часто происходит без должного внимания к хеджированию валютных рисков при выборе победителей конкурсов. Государственные заказчики, выбирающие поставщиков импортного оборудования, проводят конкурс в основном по цене контракта в рублях. Они ошибочно полагают, что валютные риски – это не их головная боль, так как подписываемый по итогам конкурса контракт между заказчиком и выбранным поставщиком содержит исключительно рублевые суммы. На деле спустя несколько месяцев после подведения итогов конкурса становится очевидно, что импортное оборудование не будет произведено и поставлено заказчику, так как валютный курс уже находится на совершенно ином уровне.

Подобная ситуация с нежеланием российских компаний хеджировать валютные риски может быть вызвана отсутствием соответствующего опыта и команды сверху, а также может являться сознательным решением по принципу «как бы чего не вышло» (это же нужно разбираться, например, с расчетом налоговой базы). Существует ошибочное мнение, что если все вокруг терпят курсовые убытки и не хеджируют валютные риски, то это нормально. Климат, мол, у нас такой суровый.

Хорошая новость состоит в том, что некоторые развивающиеся рынки уже проходили через подобные трудности. Есть примеры активного вмешательства регуляторов в управление валютными рисками на уровне небанковских организаций. Резервный банк Индии в середине 2000 г. ввел список правил, согласно которым должны осуществляться все валютные заимствования. Центральный банк Индонезии в декабре 2014 г. ввел два ограничения для небанковских заемщиков на зарубежных рынках: норму страхования и норму ликвидности.

Что предлагается в рамках реализации ОСВР в России? Суть предложения состоит в принятии закона об ОСВР, согласно которому юридическим лицам – резидентам, у которых есть законтрактованные права требования и обязательства с прямой или опосредованной привязкой платежей к курсу иностранной валюты, будет необходимо хеджировать валютные риски с помощью заключения производных финансовых инструментов (ПФИ) с российскими банками, собственные средства которых превышают 50 млрд руб. В рамках закона об ОСВР будет разрешено заключать ПФИ на иностранную валюту с расчетами исключительно в рублях. Таким образом, будет учтен курс на дедолларизацию российской экономики.

Под действие ОСВР не будут подпадать физические лица, индивидуальные предприниматели, малый и средний бизнес с собственными средствами менее 50 млн руб., предприятия ВПК, а также организации, деятельность которых связана с государственной тайной, коммерческие банки и другие профессиональные участники рынка ценных бумаг.

Важно подчеркнуть, что закон об ОСВР не будет обязывать, но будет мотивировать компании хеджировать валютные риски. Иными словами, для нарушителей закона об ОСВР не будет предусмотрено прямых административных мер воздействия. Вместо них предлагается применять более тонкий экономический механизм мотивации. В частности, на ежеквартальной основе на сайте Банка России будет размещаться перечень компаний, не выполняющих требования закона об ОСВР. В рамках положений Банка России № 254-п от 26.03.2004 и № 283-п от 20.03.2006 регулятор будет вправе рекомендовать коммерческим банкам повысить категорию качества, т. е. величину резервов по обязательствам данных компаний.

Закон об ОСВР предоставит совету директоров Банка России право принимать оперативные решения в отношении следующих двух параметров:

1. Минимальная сумма подлежащих обязательному хеджированию индивидуальных прав требований и обязательств с привязкой платежей к курсу иностранной валюты. Таким образом, ЦБ РФ сможет настраивать «фильтр» закона об ОСВР, пропуская незначительные валютные риски компаний.

2. Рекомендованная коммерческим банкам категория качества (т. е. резервов) в отношении обязательств тех компаний, которые находятся в перечне не выполняющих закон об ОСВР в течение определенного периода времени.

Почему ОСВР будет иметь положительное влияние на экономику страны?

Во-первых, на микроуровне ОСВР позволит уменьшить риски ведения бизнеса. В результате стабилизируются ожидания экономических агентов, появится возможность планировать инвестиции и приобретать импортное оборудование.

Во-вторых, на макроуровне ОСВР увеличит объем инвестиций в экономике и одновременно снизит долю проблемных кредитов в балансах банков. Это, в свою очередь, увеличит доступность банковских кредитов для отечественных компаний.

В-третьих, перечисленные выше результаты на микро- и макроуровне стабилизируют ожидания в отношении процентных ставок и ожидания в отношении курса рубля, что приведет к снижению волатильности курса национальной валюты. Тем самым ОСВР запустит «благоприятный круг» для экономики (противоположность порочного круга): меньше ошибок в планировании заемщиков – меньше вероятность убытков банков от кредитования – меньше премия за риск в процентной ставке – стабилизация ожиданий в отношении процентных ставок и курса рубля – меньше ошибок в планировании и т. д.

В-четвертых, посредством создания спроса на услуги по хеджированию валютных рисков ОСВР придаст импульс развитию российского финансового сектора.

Автор – частный инвестор, кандидат экономических наук