«Зеленая приманка» для инвесторов

Это произойдет, если они соответствуют объявленным заемщиком экологическим, социальным и управленческим целям. Анализ Bloomberg показал, что декларируемые эмитентами цели зачастую направлены скорее исключительно на удешевление стоимости заимствований, нежели на реальное усиление работы в рамках ESG-повестки.

Гигант моды Chanel, известный культовыми духами и твидовыми костюмами, идет в ногу с современными маркетинговыми тенденциями, демонстрируя своим потребителям и инвесторам их вклад в борьбу с изменением климата. Когда два года назад компании понадобилось занять деньги, она воспользовалась новым финансовым инструментом: облигациями, связанными с устойчивым развитием — Sustainability-linked bond (SLB). Инвесторам, которые приобрели облигации Chanel на сумму €600 млн, было обещано: если компания не достигнет определенных целей в борьбе с изменением климата, она заплатит им на миллионы евро больше. Другими словами, она будет платить штраф за то, что не будет зеленой.

Однако Chanel, как и другие компании, продающие SLB, мало чем рискуют. Они устанавливают свои собственные цели, создавая очевидный стимул, облегчающий их достижение. Большинство инвесторов, вместо того чтобы настаивать на том, чтобы компании ставили перед собой более сложные цели, похоже, удовлетворены тем, что то, что они покупают, помечено как зеленое. Спрос на облигации, как правило, превышает предложение в два, три, а то и в пять раз.

Агентство Bloomberg проанализировало более 100 SLB на сумму почти €70 млрд, которые были проданы глобальными компаниями инвесторам в Европе и обнаружило, что большинство из них привязано к климатическим целям, которые являются уже неактуальными или даже уже достигнутыми. В результате более дешевое финансирование и зеленая репутация приходят без каких-либо реальных усилий по достижению климатических целей, а также без финансовых санкций.

Кстати, анализ показал, что Chanel выполнила свою ключевую задачу по борьбе с изменением климата еще до того, как продала облигации инвесторам. Облигации требовали от Chanel сокращения так называемых косвенных выбросов (Scope 3) на 10% к 2030 году. Но этот показатель был уже на 21% ниже базового уровня, установленного в контракте на облигации. Таким образом, Chanel должна была платить своим кредиторам по более низкой ставке за достижение цели, которую ей уже удалось достичь.

Инвесторы вкладывают триллионы долларов в финансовые продукты, которые включают экологические, социальные и управленческие меры (ESG) наряду с такими показателями как прибыль, дивиденды и цена акций. Хотя цель состоит в том, чтобы побудить компании принять более благоприятную для климата и социально инклюзивную политику, изменения в этих направлениях происходят медленнее, чем кажется на первый взгляд.

Пока большая часть инвестиций ESG приходится на фондовый рынок. Рынок корпоративных облигаций на сумму $22 трлн, на котором глобальные компании, такие как Chanel, занимают деньги у инвесторов, играет особенно важную роль. Компании полагаются на долг гораздо больше, чем на акции. Движение к долгу, соответствующему ESG, началось с зеленой облигации, впервые выпущенной в ноябре 2008 года. Деньги, полученные от такого рода ценных бумаг (Green bonds), должны быть потрачены на конкретные виды деятельности, которые помогают сократить выбросы, — это, например, строительство возобновляемых источников энергии или повышение энергоэффективности зданий. Даже нефтяная компания может привлечь ESG-инвесторов, направив финансирование на нужные цели. И это одна из причин быстрого роста рынка: по состоянию на середину 2020 года зеленых облигаций было продано на сумму более $1 трлн.

При этом компании не могут привлечь деньги с помощью зеленых облигаций, если они не планируют использовать их для конкретного экологического проекта. Вот почему были созданы SLB: в SLB процентная ставка (или купон) привязана к более широким целям устойчивого развития, и если компания не достигает целей, ей приходится платить более высокую процентную ставку (обычно дополнительно 0,25 процентного пункта).

Кредиты, связанные с устойчивостью, почти всегда являются частными контрактами. Это отсутствие прозрачности может скрыть так называемый гринвошинг (когда деятельность выглядит экологически чистой, не являясь таковой), считает Андре Абади, управляющий директор Центра углеродных переходов JPMorgan Chase & Co. С облигациями, напротив, цели устойчивого развития и финансовые штрафы публикуются в документах о продаже, что позволяет посторонним видеть, действительно ли контракты достигают своей цели.

В январе этого года Джулиан Кёльбель из Университета Санкт-Галлена (Швейцария) и Адриен-Поль Ламбийон из Цюрихского университета (Швейцария) сравнили SLB с обычными корпоративными облигациями, выпущенными теми же компаниями за последние пять лет. Они обнаружили, что по SLB обычно выплачивают примерно на 0,3 процентных пункта более низкую процентную ставку, чем сопоставимая простая облигация. Процентная ставка обычно повышается всего на 0,25 процентного пункта, если заемщик не достигает своих целей в области устойчивого развития, и она срабатывает намного позже. Это означает, что совокупные процентные платежи намного меньше. Вот почему исследователи назвали SLB «бесплатным обедом» для компаний, которые их выпускают. На данный момент нет штрафов, которые превышают увеличение процентной ставки по облигации более чем на 1 процентный пункт.

Можно рассмотреть и пример с крупнейшей сетью продуктовых магазинов Великобритании. Выбросы Tesco в 2020 году составили 76,4 млн метрических тонн. В рамках своего плана по борьбе с изменением климата, который был одобрен отраслевым наблюдателем, компания взяла на себя обязательство сократить прямые выбросы на 60% к 2025 году (по сравнению с базовым уровнем 2015 года) и косвенные выбросы на 17% к 2030 году. Прямые выбросы, которые включают в себя выбросы, производимые компанией в ее зданиях или на электростанциях, обеспечивающих ее электроэнергией, составляют всего 1,6% от ее общего воздействия. Остальное — это косвенные выбросы, производимые поставщиками или клиентами компании. При этом цели компании SLB связаны исключительно с прямыми выбросами, не учитывающими 98,4% ее углеродного следа. Более того, последний отчет Tesco об устойчивом развитии показывает, что в 2021 году компания на 90% выполнила свою задачу по прямым выбросам к 2025 году. Другими словами, компания уже была на грани достижения своей цели, когда готовила документы, которые представила инвесторам.

Многие компании по транспортировке природного газа, в том числе A2A, Nederlandse Gasunie и Snam, выпустили SLB. Их трубопроводы направляют газ по всей Европе и способствуют большей части использования энергии на континенте. Однако эти компании привязали к своим облигациям свои прямые выбросы категорий Scope 1 и Scope 2, оставив без внимания огромную долю косвенных выбросов Scope 3. Представитель Nederlandse Gasunie пояснил, что цели Scope 3 находятся в стадии разработки, а представитель Snam — что компания открыта для включения целей в будущие облигации.

В других случаях компании устанавливают цели, связанные с облигациями, которые имеют мало общего с наиболее значительным воздействием компании на экологию или фактическим углеродным следом. Aeroporti di Roma SpA выпустила SLB с целью сокращения выбросов, производимых транспортом ее сотрудников, когда они прибывают на работу в аэропорт. Компания решила не учитывать выбросы, возникающие в результате взлета и посадки самолетов.

Беспокойство по поводу SLB касается не только европейского рынка. Канадский нефте- и газопроводный гигант Enbridge в прошлом году выпустил глобальные облигации, в которых была поставлена цель по углеродоемкости, а не по абсолютной цели по выбросам. Углеродоемкость измеряет выбросы, связанные с единицей энергии транспортируемых ископаемых видов топлива. Это позволяет компании казаться более экологичной, чем она могла бы быть, потому что она может снизить свою углеродоемкость при одновременном увеличении количества транспортируемых нефти и газа, что увеличивает общий объем выбросов.

Пока европейские регуляторы не вмешиваются. Представитель Европейского управления по ценным бумагам и рынкам (ESMA) пояснил, что роль каждого национального регулятора заключается в обеспечении того, чтобы инвесторы получали всестороннюю, полную и непротиворечивую информацию в проспекте облигаций, но они не пересматривают уровень амбиций, связанных с устойчивостью облигаций.