Как ЦБ может пересмотреть политику таргетирования инфляции
Регулятору становится труднее сдерживать цены с помощью ставок
ЦБ может пересмотреть политику таргетирования инфляции, заявила председатель Банка России Эльвира Набиуллина на пленарной сессии Международного финансового конгресса (МФК). Она объяснила это новыми экономическими и социальными реалиями. «Изменения в экономике, в ожиданиях и поведении людей и бизнеса могут требовать подстройки всех видов политики Центрального банка, в том числе и денежно-кредитной», – констатировала Набиуллина. Ключевая задача денежно-кредитной политики (ДКП) регулятора последних пяти лет – поддержание, или таргетирование, инфляции вблизи 4%.
«Некоторые параметры политики были связаны с тем, что мы вводили таргетирование инфляции на этапе дезинфляции, когда проводили политику по снижению инфляции с высоких уровней. И, к примеру, мы определили нашу цель как точечную, чтобы заякорить на ней инфляционные ожидания. Мы опасались давать диапазон, чтобы инфляционные ожидания не застыли на его верхней границе», – пояснила глава Центробанка.
По всей вероятности, Набиуллина имела в виду, что, с одной стороны, удерживать инфляцию вблизи строго определенного значения в 4% на фоне разгоняющегося глобального роста цен будет сложно, полагает макроаналитик Райффайзенбанка Станислав Мурашов. С другой – сейчас на рост цен давят прежде всего немонетарные факторы: усиление рыночной власти крупнейших ритейлеров и производителей товаров в результате ухода с рынка многих небольших игроков, концентрация ресурсов внутри страны из-за закрытых границ, глобальный вброс бюджетных денег. Через повышение ставки – главный инструмент таргетирования инфляции – ЦБ не сможет существенно нивелировать эффект от этих факторов. «Либо надо задирать стоимость денег до заоблачных уровней, но игра вряд ли этого стоит», – уточнил Мурашов.
Сейчас ЦБ важнее всего заработать репутацию регулятора, который способен быстро возвращать инфляцию к таргету, что и обеспечит заякоренность ожиданий на уровне 4%, отметил директор Центра макроэкономических исследований Сбербанка Олег Замулин. «Мы видим по опыту этого года, что эта цель пока не достигнута: зимний всплеск роста цен вызвал увеличение инфляционных ожиданий», – продолжил эксперт. Это, в свою очередь, спровоцировало следующий виток роста инфляции.
Что может сделать ЦБ
С наибольшей вероятностью ЦБ вместо конкретной цели по инфляции обозначит более широкий коридор, полагают опрошенные «Ведомостями» аналитики. Речь, по всей видимости, идет о замене точечного уровня на диапазон для определения нейтрального уровня ключевой процентной ставки и ДКП в целом, предположил старший аналитик «МКБ инвестиций» Антон Старцев. Переход к такому интервалу может дать ЦБ больше гибкости: это позволит избежать избыточного повышения ключевой ставки на фоне временных инфляционных колебаний, добавил эксперт.
Два этапа Эльвиры Набиуллиной
Кроме таргетирования инфляции председатель ЦБ Эльвира Набиуллина рассказала на МФК о том, какие антикризисные меры в период пандемии оказались наиболее эффективными. В кризисе было два этапа: на первом экономика оказалась, по сути, замороженной и активность упала, второй этап стал постепенным восстановлением активности граждан и компаний на фоне снятия ограничений.
На первом этапе, по словам Набиуллиной, важны были меры правительства: адресная поддержка доходов людей, наиболее пострадавших из-за пандемии. Для малого и среднего бизнеса большую роль сыграли льготные кредиты на сохранение занятости, которые потом им разрешалось списать (сохранив при этом определенный уровень численности сотрудников). С точки зрения банков помогло стимулирование ЦБ реструктурировать кредиты населению и бизнесу. Еще одна важная мера, по мнению Набиуллиной, – дополнительная продажа ЦБ валюты из фонда национального благосостояния при падении цены российской марки Urals ниже $25/барр., когда на рынках была сильная волатильность. Для инвесторов это стало хеджированием рисков, отметила Набиуллина.
На втором этапе понадобился эффект от снижения ключевой ставки и смягчения ДКП, сказала руководитель Банка России. Делал это регулятор достаточно резко: ключевая ставка с конца апреля по июль 2020 г. снизилась с 6 до 4,25%.
Если изменения и будут, то не кардинальные, уверен директор группы суверенных рейтингов и макроэкономического анализа АКРА Дмитрий Куликов. Скорее всего, планируется скорректировать формулировку цели: например, не исключено введение коридора в 1–2 п. п. или изменение определения таргета с «вблизи 4% постоянно» до «вблизи 4% в среднем», предположил экономист. Такие перемены принципиально на экономику не повлияют, но могут улучшить коммуникацию с рынком. Банк России может перейти к закрытому (2–6%) или открытому (не более 4%) интервалу, добавил старший экономист «ВТБ капитала» Александр Исаков. Свежие исследования международного опыта говорят о том, что обозначение таких более явных границ может сделать политику более прозрачной и способствует стабилизации инфляционных ожиданий, пояснил он.
На более длинном горизонте, впрочем, разумно было бы ожидать снижения цели по инфляции, отметил Куликов. С момента перехода к режиму таргетирования межрегиональный разброс инфляции снизился в 1,5–2 раза, а именно это и было ключевым аргументом в пользу политики удержания роста цен вблизи ориентира в 4%.
Что еще можно было бы сделать
Самым правильным вариантом было бы смешанное правило таргетирования – поддержание не только инфляции вблизи целевых уровней, но и курса рубля, полагает руководитель направления анализа и прогнозирования макроэкономических процессов ЦМАКПа Дмитрий Белоусов. Возможны, впрочем, и эксперименты с таргетированием не непосредственно роста цен, а их ожиданий, добавил эксперт. Например, удержание их ниже целевого уровня в течение трех лет. Впрочем, это довольно экстремальный вариант, который может привести к стагнации экономики (инфляция отражает уровень спроса), резюмировал экономист.
Другие страны, практикующие таргетирование инфляции, кроме ключевой ставки используют такие инструменты, как валютные операции на открытом рынке, изменение норм резервирования, чтобы регулировать уровень денег в обращении, – возможно, ЦБ следует обратить больше внимания на такие рычаги сдерживания роста цен, полагает портфельный управляющий УК «Альфа-капитал» Евгений Жорнист. Кроме того, регулятор мог бы тем или иным образом ограничивать отток капитала из страны – это укрепило бы рубль и замедлило инфляцию, добавил Мурашов.
Примером для ЦБ РФ может выступить ФРС, которая изменила подход к монетарной политике в августе 2020 г., обратил внимание старший экономист банка «Открытие» Максим Петроневич. Во-первых, ФРС начала стремиться не просто достичь цели в 2%, а таргетировать «средний уровень инфляции за длительный период». Фактически это означает, что ФРС готова допустить превышение роста цен планки в 2% на определенных временных отрезках.