Оправданна ли столь жесткая борьба ЦБ с инфляцией?

При несколько более мягкой денежной политике рост ВВП мог бы быть существенно выше ожидаемых 2%
Антон Табах, управляющий директор по макроэкономическому анализу «Эксперт РА»

Последнее заседание совета директоров Банка России по процентным ставкам сенсаций не принесло: как и ожидалось, ставку снизили, но всего на 25 базисных пунктов, а тон заявления оказался достаточно жестким. Участники рынка сделали вывод, что ЦБ будет двигаться крайне аккуратно, снижая ключевую ставку помалу, с возможными приостановками.

В денежно-кредитной политике Центробанк также крайне последователен: он решил (и оповестил всех), что высокие реальные процентные ставки – лучший инструмент для антиинфляционной политики, и проводит ее, невзирая ни на что. Тем более что бюджетные процессы за пределами его компетенции. Базовой является идея, взятая из учебников, что при низкой инфляции экономика расцветет сама собой, ибо ценовая стабильность есть благо само по себе.

В результате уже несколько месяцев реальные процентные ставки в России сохраняются на рекордных уровнях, необычных и для развитых, и для развивающихся стран. При инфляции в 4,1% ставка по годовым ОФЗ составляет около 8%, а на пятничном заседании ЦБ снизил ключевую ставку до 9%. По сути, регулятор следует за рынком уже около года, когда официальные ставки выше ставок на рынке госдолга. Реальная ставка в зависимости от ориентира составляет 4-5% годовых. Ожидаемое рынком снижение ставки до 8% к концу года и еще на 1% к середине 2018 г. должно привести реальную ставку к 2-3% годовых – высокому и устойчивому уровню, заявленному самому ЦБ.

Побочным результатом такой агрессивной и жесткой политики является сильный рубль: колебания последних дней не должны отвлекать от фундаментальных причин – высокие ставки внутри страны привлекают горячие деньги из-за рубежа. При этом сильный рубль невыгоден для бюджета (в силу зависимости его доходов от экспорта), большинства экспортеров и внутренних производителей, не защищенных разного рода барьерами и эмбарго. Активно цитируемые результаты опросов, по которым высокие ставки и сильный рубль выгодны всем производителям, ибо помогают техническому перевооружению, несколько натянуты. Опросы – вообще достаточно слабый ориентир для политики. Сильный рубль и высокие ставки как минимум полностью переориентируют закупки оборудования на импорт, удешевляя продажи и повышая выгодность относительно дешевого финансирования от поставщика. В этом разрезе российские поставщики могут быть конкурентоспособными только при господдержке, а бюджет не резиновый.

При этом все, в том числе руководство ЦБ, признают, что цель по инфляции практически достигнута и не ожидают больших инфляционных шоков в ближайшее время. Груз высоких ставок давит и на население, и на бизнес, ограничивая потребление и инвестиции, особенно после трех лет спада. При более мягкой, но все равно жесткой по общепринятым критериям политике восстановительный рост мог бы быть существенно больше, чем ожидаемые 2%. Пока же закредитованные граждане и предприятия не могут рефинансировать долги, снизив долговую нагрузку, а банки «солят» огромные денежные запасы на корсчетах и депозитах в ЦБ из-за высокой ставки и отсутствия риска.

Ставки ниже инфляции и «разбрасывание денег с вертолета» действительно разлагают экономику, хотя почти все «золотые» 2000-е гг. реальные процентные ставки были отрицательными и нулевыми. Но завышенные ставки не дают экономике и доходам населения, падавшим три года и сильно ударившим по структуре потребления, вырасти и поддержать экономику. США и Великобритания держат ставки ниже инфляции, в еврозоне и Японии они вообще отрицательны, и всплеска инфляции не просматривается. С учетом структуры российской экономики и необходимости компенсировать потери от кризиса низкая инфляция любой ценой и забивание потребительского и делового спроса тормозят экономический рост. Более быстрое снижение реальных ставок до 2% соответствовало бы ключевой ставке в 6%. Кроме того, необходимость высоких реальных процентных ставок после успешного сбивания инфляционной волны также может служить предметом для обсуждения: 2-3% – догма только для ястребов денежно-кредитной политики. Во многих центробанках реальная ставка в пределах 1% считается достаточной.

С точки зрения устойчивости экономики завышенные ставки не сильно лучше, чем отрицательные или излишне мягкая денежно-кредитная политика. Иначе может повториться опыт 2008 и 2014 гг., когда исторически низкая инфляция и сильный рубль резко откатывали назад именно потому, что их удержание шло неадекватно жесткими методами. Поэтому замедление инфляции может стать поводом для дискуссии о желательном уровне ставок – сниженных и не разгоняющих инфляцию. Ибо, как показывает опыт последних 10 лет в большинстве развитых экономик (а в Японии – более двух десятилетий), низкие ставки не являются злом по определению, а учебники экономики – не догма, а базовое руководство к действию. Жесткость в удержании ставок не обязательно ведет к долгосрочному успеху – уровень инфляции должен соответствовать структуре и уровню развития экономики. И быть рекордсменом по уровню реальных ставок – не самое лучшее достижение Банка России.

Мнения экспертов банков, финансовых и инвестиционных компаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов.