Несмотря на растущую инфляцию ЦБ не повысил ставки
Банк России сегодня на очередном заседании принял решение не повышать процентные ставки. В будущем, на наш взгляд, целесообразно не повышение, а снижение отдельных ставок
Мы хотим высказать следующие соображения, почему в текущих условиях даже обсуждение возможности повышения ставок является контрпродуктивным:
- последний всплеск инфляции носит немонетарный характер, то есть не вызван резким ростом денежной массы, а объясняется стремительным ускорением цен на зерновую продукцию. Соответственно, очевидно, что обуздать цены через повышение ставок и ограничение денежного предложения будет в этом случае малоэффективным. В конце концов, такое решение не подтолкнет фермеров снизить цены на зерновую продукцию, а напротив, возможно вызовет дальнейший рост цен на зерно из-за удорожания кредитных ресурсов;
- темпы посткризисного восстановления российской экономики пока сложно назвать устойчивыми. Достаточно отметить, что в июне-июле рост промышленного производства вновь резко замедлился, а с учетом фактора сезонности даже был отрицательным. Очевидно, что последствия аномальной жары на экономический рост также будут негативными. С этой точки зрения актуальность сохранения стимулирующей экономический рост денежно-кредитной политики только возрастает, а внезапное повышение стоимости кредитных ресурсов может уничтожить слабые «ростки роста», которые были отмечены в I полугодии текущего года;
- с точки зрения влияния монетарных факторов, по нашему мнению, риски ускорения инфляции в условиях слабого экономического роста остаются минимальными. Отметим, что в I половине 2010 г. основным источником роста денежной базы были валютные интервенции Банка России, пик которых пришелся на I квартал текущего года. В летние месяцы Банк России существенно снизил свою активность на валютном рынке, и объемы покупок валюты регулятором были минимальны. Изменение тактики регулятора не замедлило сказаться на динамике денежной базы, размер которой стабилизировался в июне-июле;
- основным источником поступления ликвидности в банковскую систему до конца года, скорее всего, станут средства Резервного Фонда. По состоянию на 1 августа размер фонда составлял около 1,2 трлн руб., а в соответствии с планами Минфина на начало 2011 г. его объем может сократиться до 250 млрд руб. Таким образом, прогноз ликвидности банковской системы, скорее всего, будет оставаться благоприятным. Но в 2011 г. ситуация с ликвидностью может быть принципиально иной. С одной стороны, стратегия Банка России, предусматривающая постепенный переход к плавающему валютному курсу, не предполагает масштабных валютных интервенций. С другой стороны, исчерпание Резервного Фонда заставляет делать все больший упор на заимствования. Напомним, что, согласно планам Минфина России, в 2011 г. объем государственных внутренних заимствований составит 1,7 трлн руб. (против плана 2010 года на уровне 1,2 трлн руб.).
- в текущих условиях избыточной ликвидности, ставки денежного рынка находятся на уровне 2,0-2,5%, то есть вблизи установленной Банком России ставки по депозитам (overnight и 1 неделя). Таким образом, именно ставка по депозитам Банка России в текущих условиях может рассматриваться как ключевая. При этом, в случае ухудшения ситуации с ликвидностью «рабочей» станет уже ставка РЕПО Банка России, минимальный уровень которой составляет в настоящее время 5%. Как мы уже отметили выше, условия, когда ситуация с ликвидностью может существенно ухудшиться, могут сформироваться уже в начале следующего года, и в этом случае рост ставок в системе за короткий период может составить 100%. Безусловно, такое развитие событий не приведет к коллапсу банковской системы, но существенное удорожание кредитных ресурсов неминуемо приведет к снижению экономической активности. Таким образом, в перспективе ближайших месяцев, на наш взгляд, Банк России может задуматься не о повышении, а о снижении отдельных ставок, с целью сокращения спреда между ставками предоставления и абсорбирования ликвидности. На наш взгляд, в текущих условиях оптимальным решением было бы сокращение спреда между ставкой по депозитам и ставкой РЕПО до 100-200 б. п., что предполагает снижение ставки РЕПО с текущих уровней на 100-200 б. п.;
- высокий уровень социальных расходов государства в условиях кризиса и сокращение нефтегазовых доходов обусловило появление устойчивого дефицита федерального бюджета. Финансирование дефицита планируется главным образом за счет государственных внутренних заимствований. Минфин России в последние месяцы активизировался на внутреннем рынке, принципиально увеличив объем предложения госдолга. На наш взгляд, наличие емкого рынка государственного внутреннего долга крайне важно как с точки зрения развития российского финансового рынка в целом, так и с точки зрения поддержания на высоком уровне экономической безопасности государства.
Безусловно, в текущих условиях инфраструктура внутреннего рынка гособлигаций является неподготовленной для абсорбирования предложения ОФЗ в заявленных Минфином России предельных объемах и соответственно требует дальнейшего улучшения. Но повышения ставок Банком России в текущих условиях растущего предложения госдолга многократно усложняет Минфину России задачу финансирования дефицита за счет внутренних источников и, следовательно, и с этой точки зрения является нежелательным.
Автор - руководитель отдела стратегии на рынке облигаций \"Ренессанс капитала\".