Рейтинг отдай врагу

Или возьмем рейтинги российских эмитентов. Еще недавно сильно отличались подходы агентств к оценке госкомпаний. Moody’s считало, что такие компании, как "Роснефть" или Газпромбанк – это почти что инвестмент-грейд, а S&P полагало, что эти компании низкий junk, и разница в рейтингах доходила до семи ступеней. И кому стоило верить? Или свежий пример - до самого недавнего времени S&P присваивал Межпромбанку самый высокий рейтинг среди частных банков в России, выше Альфа-банка.

Давным-давно, в самом начале своей карьеры, я знакомил одну российскую компанию, планировавшую дебютный выпуск еврооблигаций, с партнером одной крупной американской инвестиционной компании. На мой вопрос, какие рейтинги бумаг инвестору необходимы для положительного решения, тот ответил, что он осознанно никогда не смотрит на рейтинги и что у него есть команда аналитиков, которые гораздо лучше оценивает риски, чем «эти лузеры из рейтинговых агентств».

С тех пор, друзья, прошло много лет. Многие российские компании отрейтинговались, российский ЦБ признал рейтинги международных агентств в качестве мерила принятия или непринятия бумаг в ломбардный список, прогремел и затих кризис американской ипотеки subprime, но те слова американского инвестора золотом вписаны в мой цитатник инвестиционной мудрости. И вот почему.

Во-первых, существует ни чем не исправимый конфликт интересов. За «скрупулезные, независимые и объективные» рейтинги эмитента агентствам платит сам эмитент, а пользуется ими доверчивый инвестор.

Во-вторых, методики агентств непрозрачны, часто меняются и иногда бывают просто ошибочными или политически мотивированными. Самый яркий пример – рейтинги американских ипотечных CDO, которые при безрисковых рейтингах ААА состояли полностью из низких траншей секьюритизированных займов supprime.

В-третьих, если посмотреть статистику, то рынок мало реагирует на рейтинги. Информация об изменении рейтинга часто абсолютно не влияет на цену облигаций, а корреляция между спредами и кредитными рейтингами очень слабая. То есть инвесторы уже научились не верить агентствам.

Наконец, в рейтинговых агентствах традиционно не очень высокие заработные платы, и там часто работают сотрудники, которые не были удачливыми в прохождении интервью в банках или инвестиционных компаниях.

В начале 20-го века S&P и Moody’s создали себе на том, что публиковали рейтинги точности прибытия поездов на американских железных дорогах. Жаль, что они больше не занимаются тем, что у них неплохо получалось.

Как говорит один знакомый участник рынка: «Дью-дилидженс сделай сам, кредитным анализом поделись с другом, а рейтинг отдай врагу».

Автор - управляющий партнер Alcantara Asset Management.