Отсутствие ограничений на движение капитала может сыграть на руку российскому рынку
В начале ноября ФРС США озвучила цифры второго раунда «количественного смягчения» (QE2). Размер программы составил $600 млрд до конца первого полугодия 2011 г., но в случае необходимости (то есть отсутствия ожидаемого эффекта в реальном секторе экономики) он может быть увеличен. Заметим, что в реальности причиной для более активного использования печатного станка может стать не только продолжение стагнации или слишком вялый рост в реальном секторе, но и глубокая коррекция на финансовых рынках. Именно поэтому, на наш взгляд, участники рынка стратегически опасаются открывать «серьезные» короткие позиции, даже при наличии пессимистичных прогнозов на экономику в целом.
По различным оценкам, от четверти до половины этих $600 млрд тем или иным образом попадут на финансовые рынки развивающихся стран. Естественно, речь идет не о длинных деньгах в виде прямых иностранных инвестиций, а о спекулятивном капитале, который устремляется на рынки с относительно высокими процентными ставками и темпами роста. Проблема в том, что исторически это часто приводило к реализации сценария boom-bust – продолжительный рост на рынках финансовых активов и недвижимости приводил к совершенно неадекватным оценкам, свойственным пузырям, после чего происходил резкий и глубокий обвал. Поэтому неудивительно, что многие страны пытаются ограничить приток «горячих» денег, ведь никакой экономической ценности они не добавляют.
В качестве примеров таких ограничений на движение капитала можно привести повышение норм резервирования в Китае, ограничения на торговлю валютными деривативами в Южной Корее, налог на прибыль от инвестиций в локальные долговые обязательства в Южной Корее, Таиланде и Бразилии (которая не стала облагать налогом прямые иностранные инвестиции), ограничения на банковские депозиты для иностранцев в Тайване, увеличение сроков депозитов и банковских нот для иностранцев в Индонезии.
Нас, однако, больше интересует, как эти тенденции могут сказаться на российском рынке. Мы считаем, что пока нет оснований ожидать искусственного ограничения в движении капитала. В то время как остальные развивающиеся рынки пытаются защититься от притоков спекулятивной ликвидности, мы испытываем отток капитала. Последний прогноз ЦБ – отток в $22 млрд в 2010 г. Хотя это и меньше, чем $134 млрд в 2008 г. и $57 млрд в 2009 г., на фоне притока $825 млрд на развивающиеся рынки в целом цифра обескураживающая. Серьезные инвесторы называют коррупцию и слабое корпоративное управление в качестве основных причин, по которым они не увеличивают долю России в портфелях. Кто-то предпочитает дождаться результатов парламентских выборов 2011 г. и президентских 2012 г., прежде чем инвестировать с горизонтом больше трех месяцев. Неудивительно, что в таких условиях наш рынок торгуется со средним дисконтом 35-40% по сравнению с коллегами по БРИК.
Означает ли это, что все инвесторы должны избегать российского рынка? Отнюдь нет. Более того, в 2011 г. он имеет хорошие шансы отыграть свое отставание от остальных развивающихся рынков, накопленное с осени 2009 г. Причиной этого может стать, во-первых, отсутствие пресловутых ограничений на движение капитала, а, во-вторых, - тот факт, что российская экономика движется в цикле, смещенном во времени по сравнению с остальными развивающимися рынками. То есть основная часть роста макроэкономических индикаторов, которая в Бразилии и азиатских странах произошла в этом году, у нас может произойти в следующем. Логично предположить, что спекулятивный капитал перетечет из регионов, где монетарные власти пытаются обуздать бурный рост ограничениями на движение капитала, в регионы, где этот рост еще не случился и ограничений на приток краткосрочного капитала нет. Поэтому, несмотря на традиционно высокие риски и волатильность, присущие российскому рынку акций, покупка даже по текущим уровням позволит инвесторам в течение 2011 г. рассчитывать на доходность на уровне 20%. При инфляции около 8%, низких ставках банковских депозитов и дорогих облигациях это совсем неплохо.
Автор - управляющий директор по работе с ключевыми клиентами \"Дойче банка\".