Избыток денежной массы так же вреден для экономики, как СО2 – для атмосферы
В последнее десятилетие различные природные катаклизмы - ураганы, наводнения, засухи, экстремальные температуры и прочие аномалии - стали гораздо более регулярными явлениями, а их последствия - значительно более разрушительными. Защитники окружающей среды убеждены, что изменение климата вызвано экономической деятельностью человека.
Вероятно, во многом это действительно верно - как верно и то, что усиленное вмешательство государства вредит и вызывает (и будет впредь вызывать) повышенную волатильность на финансовых рынках. В условиях дешевой и избыточной ликвидности рынки будут проявлять все большую нервозность и чувствительность к новостному фону и различным спекуляциям. Избыток ликвидности обыкновенно приводит к росту рынков, однако большинство развитых стран уже исчерпало потенциал "легкого" роста; реструктуризация долговой нагрузки и накопленных масштабных внутренних дисбалансов обещает быть продолжительной и отнюдь не простой, что будет отрицательно сказываться на рыночной динамике. В сочетании же друг с другом эти факторы будут все больше способствовать росту объемов спекулятивной торговли, в первую очередь высокочастотного трейдинга, нежели долгосрочным инвестициям, таким как, например, вложения средств пенсионных фондов, поскольку реальная доходность по инструментам с низкими рисками в течение достаточно продолжительного времени может оставаться отрицательной. Вообще, все может закончиться тем, что следующее поколение людей окажется в куда менее благоприятных жизненных условиях, чем нынешнее, насладившееся всеми плодами доступных долговых ресурсов.
Хотя американские политики в начале августа все-таки увеличили лимит госдолга, рыночного негатива избежать не удалось. Причина этого - разочаровывающая, на первый взгляд, макростатистика, в частности, расхождение между прогнозными и фактическими показателями индекса PMI, который рассчитывается на основе опросов менеджеров компаний и отражает их представления о деловой активности, а также стагнация потребительского спроса и пересмотр в сторону понижения оценки роста ВВП США за I квартал. Извечные спекуляции на тему долговых проблем Европы и неплатежеспособности банков не добавили оптимизма рынкам, хотя ЕЦБ и объявил, что будет выкупать суверенные бумаги Италии и Испании в объеме, необходимом для охлаждения рынка. Этот "коктейль" из плохих новостей вновь оживил старые опасения относительно наступления второй волны кризиса, т.е. W-образной рецессии, тогда как хорошие новости остались незамеченными.
Но примечательно, что все движения рынков за последние недели произошли в условиях отсутствия какой-либо по-настоящему новой информации. Обвалились они, как ни парадоксально, после достижения американскими политиками договоренности по лимиту госдолга. На этом фоне решение S&P понизить кредитный рейтинг США не выглядело неожиданным – в этом году агентство по крайней мере дважды предупреждало о возможности этого. Европейские долговые проблемы - новость тоже отнюдь не первой свежести.
Но тот факт, что рынки развитых стран в истерике метались то вверх, то вниз, теряя и прибавляя в каждую торговую сессию по 4-6%, совершенно четко показывает, что власти были не в состоянии убедить участников рынка в правильности выбранной ими политики. Получается, что слишком масштабное увеличение денежной массы столь же вредно, как и чрезмерные выбросы в атмосферу углекислого газа: ведь чем больше денег закачивается в финансовую систему по низким ставкам, тем больше вероятность того, что они будут распределены не самым эффективным образом. В условиях, когда долгосрочное планирование затруднено из-за неопределенности относительно будущих трендов, а избыточная ликвидность лишь стимулирует высокочастотных трейдеров, которых долгосрочные тренды и вовсе не заботят, любую, даже самую незначительную новость можно преувеличить и раздуть до масштабов значимого события, многократно увеличив ее влияние на рынок.
Похоже, что в разгаре второй фазы политики количественного стимулирования (QE2) в начале года рынок чересчур оптимистично оценивал перспективы роста мировой экономики, в особенности развитых стран. Однако сегодняшняя нервозность и пессимизм не менее преувеличены, хотя, конечно, стоит признать, что американская экономика находится в определенного рода ловушке: госдолг растет слишком быстро на фоне того, что дефицит бюджета приближается к 10% ВВП, а доллар дешевеет (хотя его курс относительно большинства валют снижается весьма неравномерно). Тем не менее, говорить о W-образной рецессии пока рано – денег в экономике еще много; гораздо более вероятно замедление роста в 2012 и последующих годах до 1-2%, что, в целом, не так уж и плохо с учетом масштаба проблем. Скорее всего, доллар потихоньку продолжит терять позиции относительно основных мировых валют (точнее, валют стран с низкими темпами инфляции), поскольку дефицит бюджета и счета текущих операций США гораздо выше, чем во многих странах еврозоны (сальдо счета текущих операций в странах ЕС все-таки ближе к нулю, а бюджетный дефицит в два раза меньше, чем в США) и в ряде других крупных экономик. Слабый же доллар способствует росту цен на сырье, что, в свою очередь, поддерживает дефицит счета текущих операций США, поскольку страна остается одним из крупнейших импортеров нефти и прочих сырьевых товаров. Естественным следствием высоких цен на нефть являются высокие цены на моторное топливо, что сдерживает рост внутреннего потребительского спроса. При сильном долларе (как было 6-7 лет назад) страдали американские производители и экспортеры, а сальдо счета текущих операций также было отрицательным. Сейчас доллар гораздо слабее, однако это особо не сказалось на сальдо счета текущих операций, дефицит которого по-прежнему составляет 3-4% от ВВП. Очевидно, что чем дольше в стране будут сохраняться столь значительные дефициты бюджета и счета текущих операций, тем больше будет проблем у внешних инвесторов – держателей долговых обязательств США.
Отношение многих экспертов к потенциалу роста американской экономики было последовательно скептическим, поскольку накопленные ею различные внутренние дисбалансы, как то избыточное личное потребление, стимулировавшееся дешевыми и доступными кредитами, стали слишком заметны. Мы во многом разделяем это мнение. В этой связи замедление роста экономики США, несмотря на активные попытки стимулирования, предпринимаемые правительством и денежными властями США, выглядит вполне естественным, поскольку домохозяйства, как и всевозможные финансовые и нефинансовые организации, находятся в стадии корректировки своих финансовых балансов или просто накапливают наличность, т.к. будущее представляется им гораздо менее определенным, чем раньше. То же самое начало происходить и в других развитых экономиках с высоким уровнем долга. Ясно, что государственное вмешательство - не самый лучший способ стимулирования и поддержания экономического роста, поскольку правительство обычно перераспределяет деньги в пользу тех, кто в силу разных причин не может либо не хочет заработать их самостоятельно, т. е. в пользу наименее эффективных секторов. Бюджетные деньги более уместны как краткосрочный антикризисный инструмент, в то время как их эффективность в качестве механизма стимулирования долгосрочного роста не столь высока. Таким образом, не стоит удивляться, если рост ВВП не только Соединенных Штатов, но и других стран с высоким уровнем долга, как сказано выше, не превысит 1-2%. Что касается W-образной рецессии, такой сценарий маловероятен в условиях, когда денежную массу на рынок готовы выбрасывать так же легко, как углекислый газ - в атмосферу.
Когда волнение стихнет и ожидания относительно роста экономики США и других развитых стран скорректируются вниз, внимание рынков неизбежно переместится на страны развивающиеся и на растущие объемы международной торговли, которая будет все в большей степени поддерживать рост всей мировой экономки. В некоторой степени это происходит уже сейчас, хотя и медленно: несмотря на опасения по поводу снижения спроса со стороны США, объемы экспорта продукции из Китая в июле увеличились на 21% в годовом выражении. Не исключено, что со временем возобновятся столь популярные до кризиса 2008 г. разговоры о грядущем ослаблении влияния внутреннего спроса США на мировую экономику и инвесторы вновь начнут покупать активы с развивающихся рынков.
Автор - главный экономист, управляющий директор \"Сбербанк CIB\".