Москва как побратим Кашинга: почему индекс РТС зависит от нефти WTI

Она была для него золотой нитью,

уводившей его в далекое прошлое,

и она же связывала его с настоящим,

где все мучения были уже позади.

Чарльз Диккенс. Повесть о двух городах

Москва совсем не похожа на оклахомский Кашинг. В столице России проживает 11,5 млн человек, в Кашинге – 8400. Объединяет их лишь то, что в Кашинге устанавливается цена нефти WTI, а за последние полгода ее снижение – одна из причин того, что инвесторы стали еще осторожнее относиться к российскому фондовому рынку, хотя цена Urals по сути привязана к цене Brent.

Индекс РТС и цена Urals

Динамика российского фондового рынка всегда тесно коррелировала с ценами на нефть. В марте 2011 г. корреляция нарушилась: Urals дорожала, но капитализация российского рынка снижалась, а отношение инвесторов к нему становилось все более настороженным.

Судя по цене Urals на 22 сентября ($107 за баррель), индекс РТС должен превышать 2000 пунктов, а в действительности он чуть выше 1400 – разница составляет около 40%. Кроме того, есть разница между совокупным коэффициентом «цена/прибыль» российского рынка (на основании прогнозов на 2011 г.) и индекса MSCI Emerging Markets Index, также по состоянию на 22 сентября. Да, российский рынок практически всегда оценен с дисконтом к мировым – но с учетом этого при текущих ценах на нефть индекс РТС должен быть ближе к 1800 пунктам. Отчасти такое расхождение обусловлено опасениями инвесторов, что цена нефти недолго удержится на текущих уровнях, особенно если рост мировой экономики продолжит замедляться. Все хорошо помнят II полугодие 2008 г., когда котировки нефти сначала побили все рекорды, а потом рухнули, утянув за собой и российские индексы, и рубль. Но сейчас цены на нефть стабилизировались.

Цена WTI

Помимо опасений того, что цены на нефть рухнут, расхождение между котировками российских акций и ценой нефти обусловлено и специфическим «эффектом WTI». Цена Urals, по сути, привязана к цене Brent (баррель Urals обычно на $1,5–2,5 дешевле). Но котировки фьючерсов на WTI намного популярнее.

С начала мая прямой отток средств с российского фондового рынка составил $3 млрд. Почти две трети было выведено из ориентированных на российский рынок биржевых фондов: большая часть иностранных инвесторов смотрит на динамику цены WTI, а не Brent.

Историческая корреляция указывает на гораздо меньшее расхождение между динамикой индекса РТС и ценой WTI: фактический уровень РТС лишь на 5% ниже уровня, предполагаемого ценой WTI.

До конца прошлого года WTI обычно была несколько дороже Brent и Urals. Потом спрос сильно превысил объем хранилищ в Кашинге, и WTI резко подешевела: сейчас она котируется с дисконтом, причем недавно он достиг рекордного уровня: к Brent – свыше $26 за баррель, к Urals – $24 за баррель.

Как и почему это произошло? Как долго это продлится?

Почему подешевела WTI?

Фьючерсы заключаются на нефть WTI, находящуюся в хранилищах в Кашинге. Основная часть контрактов заключается не на физический объем нефти и, как правило, просто продлевается. До лета 2011 г. объема хранилищ в Кашинге было достаточно для хранения нефти по фьючерсным контрактам. Ситуация начала меняться, и сегодня их вместимости не хватает. Это значит, что на таком локальном уровне возникает проблема избытка предложения, что оказывает сильное давление на цену WTI.

Причин избытка предложения в Кашинге три.

1. Увеличились поставки канадской нефти (в том числе с песчаников Альберты).

2. Выросла добыча нефти в США – например, в Северной Дакоте.

3. Увеличились поставки нефти из Мексиканского залива на НПЗ Среднего Запада США.

Последний фактор особенно важен. С одной стороны, из Канады поставляется слишком много нефти, которая «застревает» в трубопроводной инфраструктуре Кашинга. С другой стороны, на НПЗ Среднего Запада поступает много нефти (около 1,5 млн баррелей в сутки) из Мексиканского залива. Сочетание излишнего предложения по обоим направлениям давит на котировки фьючерсов на WTI.

Уменьшить поставки нефти из Мексиканского залива, заменив их канадской нефтью, нельзя: НПЗ Среднего Запада не могут ее перерабатывать.

Что делать?

Нефтетрейдеры полагают, что решить проблему может строительство трубопровода Keystone. Предполагается, что этот проект, который частично уже запущен, позволит транспортировать по трубопроводу 1,3–1,5 млн баррелей канадской нефти в сутки напрямую на НПЗ. Это позволит снизить нагрузку на Кашинг и, теоретически, должно способствовать восстановлению исторического соотношения цен WTI и Brent.

В теории все хорошо, но проект строительства трубопровода вызвал множество споров и в США, и в Канаде. Канадские экологи при содействии своих коллег в США долгое время вели борьбу за то, чтобы ограничить разработку нефтеносных песчаников Альберты. Сейчас проект Keystone ожидает одобрения правительства США, а Министерство охраны окружающей среды 1 сентября открыло его для трехмесячного публичного рассмотрения. Споры могут стать важным фактором в ходе предстоящей президентской кампании в США.

Пока трубопровод не будет доведен до Мексиканского залива, WTI будет дешевле Brent. Судя по котировкам, трейдеры на NYMEX ставят на то, что спред между фьючерсами на WTI и Brent достиг максимума и будет постепенно сужаться по мере приближения даты запуска трубопровода на полную мощность; к середине 2017 г. цены WTI и Brent вновь сравняются.

По воле доллара и нефти

На российском рынке премия за риск участия в капитале предприятий выше, чем на большинстве развивающихся. Одна из причин – предвыборная неопределенность (по нашему твердому убеждению, она представляет собой мнимую угрозу), другая – неверие рынка в то, что в конце нынешнего или в начале следующего года Россия наконец вступит в ВТО. Главное, инвесторы до сих пор считают, что экономика и рынок России всецело зависят от состояния международной торговли. Поэтому так мало значения придается благоприятным внутренним факторам и так много – опасности нового ухудшения ситуации в мировой экономике: оно грозит дальнейшим уменьшением склонности к риску и резким снижением спроса и цен на основную статью российского экспорта – нефть.

В памяти инвесторов живы события II полугодия 2008 г. Тогда цены на нефть, достигнув в середине июля исторических максимумов (в середине мая свой рекорд обновил и РТС), чрезвычайно быстро снизились, на полгода лишив рубль и российские акции почвы под ногами. Опасаясь повторения такого сценария, инвесторы считают, что российскому рынку присущ более высокий риск, чем другим развивающимся.

Следовательно, то, на каких уровнях российские акции и рубль закончат год, будет зависеть не от фундаментальной оценки, а от склонности инвесторов к риску и цен на нефть.

Автор - главный стратег \"Сбербанк CIB\".