Как найти баланс между доходностью и сохранностью пенсионных инвестиций?
Кризис 2008 г. серьезно озадачил пенсионные фонды и регуляторов разных стран. Нет ни одной пенсионной системы, спокойно пережившей глобальное падение на финансовых рынках.
Как читать законы
Уменьшение стоимости активов по итогам 2008 г. не прошло для российских НПФ даром. 28 пенсионных фондов, решившихся зафиксировать убытки клиентам, переведшим свои накопления в другие НПФ или управляющие компании, получили весной предписание ФСФР по устранению нарушений, связанных с «односторонним уменьшением обязательств НПФ перед застрахованными лицами». Некоторые НПФ пока безуспешно пытаются оспорить это требование в суде.
В России нередко возникают сложности в трактовке законов, которые сами по себе достаточно справедливы и основаны на высоких стандартах. Так, у нас определены главные принципы инвестирования: сохранность, доходность и ликвидность. Указано, что инвестирование осуществляется строго в интересах участников и застрахованных. Четко обозначен принцип диверсификации. В договорах доверительного управления между НПФ и управляющими компаниями тщательно прописываются положения о риск-менеджменте и прочих важных моментах. Все это похоже на модель фидуциарной ответственности (ответственности управляющих пенсионными средствами) и западные принципы разумного инвестора в США и странах Западной Европы, наиболее передовых в пенсионном обеспечении.
Однако пока нет определенности относительно того, что важнее – стремление к большей доходности, но с высоким риском, или сохранность вкупе с относительно низкой доходностью. ФСФР дает НПФ понять, что главное – сохранность. Один из вариантов трактовки - по итогам года нельзя фиксировать «минус». С другой стороны, пенсионные деньги не запрещается инвестировать в акции, паи ЗПИФов недвижимости и другие альтернативные инструменты. К тому же государство в лице ВЭБа в 2009 г. сделало ставку на доходность, когда средства будущих пенсионеров-«молчунов» автоматически перевели именно в относительно более рисковые портфели.
Голландия на пороге перемен
Масса противоречий, как в трактовке правил разумного инвестора, так и в верховенстве риска или доходности, проявляется и в Нидерландах – второй в Европе стране по активам пенсионных фондов и одной из наиболее просвещенных в плане устройства пенсионной системы.
Пенсионное сообщество до конца не понимает регулятора в интерпретации принципов разумного инвестирования. Так, в августа центробанк страны одержал победу в суде над четвертом по величине пенсионным фондом, PME, обязав сократить долю инвестиций в хедж-фонды, банковские займы, лесные участки и другие «экзотические» инструменты, признающиеся рискованными. Разбирательства начались сразу после кризиса 2008 г. Многие эксперты воспринимают решение регулятора как неблагоприятное для рынка пенсионных фондов, назвав странным применение понятия риска к отдельным активам, тогда как рискованным в принципах разумного инвестора может признаваться только инвестиционная стратегия в целом.
Не все участники рынка поддерживают и февральское решение регулятора сократить долю инвестиций в золото у одного небольшого пенсионного фонда с 13% портфеля до 1-3%. ЦБ руководствовался тем, что это слишком рискованный уровень для инвестиций в один вид сырьевых фьючерсов и что средний показатель инвестиций в золото у пенсионных фондов составляет 2,7%. Примечательно, что инвестиции в золото с целью снижения рисков фонд начал делать в июле 2008 г., после чего цена золота демонстрировала рекордные темпы роста.
Однако более всего пенсионное сообщество и самих будущих пенсионеров волнует летнее предложение госорганов внести существенные корректировки в пенсионную систему страны. Инвестиционные стратегии в будущем могут зависеть от степени покрытия активами обязательств фондов – чем она выше, тем более рискованные стратегии смогут себе позволить фонды. Вместо 12 месяцев, которые давались на покрытие дефицита, теперь хотят предоставить 10 лет. Это стало бы признанием того, что пенсии всегда находятся в зоне риска и означало бы фактически отмену централизованных гарантий в пенсионной системе страны объемом 800 млрд евро. Реформа, по замыслу авторов, призвана не повторить ситуации 2008-2009 гг., когда из-за кризиса пришлось продавать акции по низким ценам, а покупать облигации – по высоким.
США: процесс важнее результата
В США после кризиса 2008 г. и многомиллиардных убытков пенсионных фондов правительства штатов тоже задумались о коренном пересмотре принципов пенсионного инвестирования. Но на конкретные меры пока не решились. Законодатели и руководство фондов продолжают мыслить в неразрешимой парадигме одновременного снижения риска и максимизации доходности.
История отношений пенсионных фондов и их управляющих с регуляторами в штатах основана на более актуальных здесь корпоративных скандалах. Для России эту проблематику не стоит сбрасывать со счетов. Распространенный случай: активы пенсионного плана работников американской компании рискованно или мошенническим образом вкладываются в ее акции, хотя инвестиционные управляющие обладают информацией об ожидаемом крахе компании, а цены акций искусственно завышены. В таких ситуациях суды поименно назначают виновных в несоблюдении фидуциарных обязанностей из руководства пенсионного плана и обязуют их восполнить потери. Правда, большая часть потерь покрывается фидуциарной страховкой. Подобные случаи до сих пор на слуху из-за масштабных банкротств корпораций Enron, WorldCom, кризиса с AIG и другими компаниями. И опять же — законы штатов позволяют в очень значительной степени инвестировать пенсионные деньги работников компании в ее акции, однако в случае наступления часа «икс» управляющие неминуемо предстанут перед судом. Примечательно, что в системе тотальной ориентировки на принципы разумного инвестора для суда становятся краеугольными формальные процессы документирования принятия инвестиционных решений. Чем тщательнее у фонда прописано обоснование их принятия, тем у него больше шансов выиграть в суде.
В поисках «золотой середины»
Дамоклов меч «неразумного инвестирования» в той или иной степени всегда будет висеть над НПФ и УК, практически независимо от того, какие приняты законы, потому что универсального рецепта, как защитить активы пенсионеров от мировых экономических кризисов и падениях на глобальных фондовых рынках, еще никто не придумал.
Пока же ведущие страны в области пенсионного обеспечения пытаются найти золотую середину, ставя во главу угла саму разумность принципов инвестирования. России придется выработать свой набор мер одновременного достижения сохранности и доходности, исходя из национальных особенностей пенсионной системы, демографического сценария, состояния финансовой системы, уровня обязательств перед пенсионерами.
Еще более важным фактором я бы назвала менталитет. Несмотря на то, что население зарубежных стран поколениями живет в условиях рыночной экономики и в определенной степени осознает объективные риски финансовых рынков, государства все равно сталкиваются с очень серьезной коммуникационной проблемой, когда надо объяснить людям, что их деньги вкладываются частично в рискованные инструменты и в определенные периоды на их счетах может быть отрицательная доходность.
Так нужно ли нам расширять список инвестиционных инструментов и водить сложно интерпретируемые стандарты или все-таки добиться определенности в трактовках уже имеющегося законодательства? Жизненно важна параллельная работа в этих двух направлениях, однако конкретизация сегодняшних принципов законов представляется сверхактуальной в свете фактических выплат «компенсаций» пенсионными фондами за ушедших от них клиентов.
Автор - заместитель гендиректора УК «Ронин траст».