Акции госкомпаний растут быстрее рынка

По рыночной капитализации почти две трети из 122 госкомпаний – это энергетические компании. Связи с правительствами в этом секторе могут приносить значительные выгоды, отмечает Дэйвис, потому что они поддерживают национальные нефтяные компании, тогда как частные могут сталкиваться с различными сложностями. Так, например, в России по закону о недрах с 2008 г. лицензии на разработку шельфовых месторождений могут получать лишь госкомпании с пятилетним опытом работы: под эти условия подпадают лишь «Газпром» и «Роснефть». Руководители «Лукойла», «Сургутнефтегаза», ТНК-ВР и «Башнефти» попросили правительство либерализовать доступ к шельфу для частных российских компаний, но пока что они в лучшем случае могут претендовать на то, чтобы стать младшими партнерами в проектах «Роснефти».

Компании с госучастием из развивающихся стран должны торговаться с дисконтом по отношению к частным компаниям – такой позиции придерживаются многие инвесторы. Есть опасения, что госкомпании зачастую руководствуются в первую очередь интересами не акционеров, а правительства и экономики в целом, объясняет Уильям Дэйвис, начальник отдела глобальных фондовых рынков Threadneedle. Общим местом в рассуждениях инвесторов является положение, что частные компании ведут бизнес эффективнее, чем государственные.

Однако анализ Morgan Stanley опровергает это утверждение, пишет сегодня Financial Times. Инвестбанк выделил из индекса MSCI Emerging Markets 122 компании, в которых доля государства составляет 30% и более. Выяснилось, что с января 2001 г. «индекс госкомпаний» обогнал MSCI EM на 260% и на треть – с кризисного дна в октябре 2008 г. А акции Сбербанка, например, с кризисного минимума обогнали индекс ММВБ на 251%.

«Соинвестировать с государством было верным решением», – заключает Джонатан Гарнер, начальник отдела анализа развивающихся рынков Morgan Stanley. Он видит несколько причин, по которым акции госкомпаний могут переигрывать рынок. Многие из них – так называемые национальные чемпионы, которые могут получать гарантированные государством кредиты и в целом пользуются его явной и неявной поддержкой; все это повышает их кредитные рейтинги и снижает стоимость заимствований. Также могут помогать льготный доступ к природным ресурсам, особые бюджетные ассигнования, льготы в области налогообложения и регулирования. И стандарты отчетности у госкомпаний нередко лучше, чем у менее крупных частных, а дивидендная доходность в среднем выше, добавляет Гарнер.

Несмотря на все эти преимущества, отношение капитализации к полученной прибыли (P/E) у 122 компании с госучастием составляет всего 7,9, это предполагает дисконт в 31% к P/E компаний из индекса MSCI EM, свидетельствуют расчеты Morgan Stanley. И дисконт в этом веке наблюдался всегда, за исключением короткого периода в начале 2008 г. (см. график внизу), когда капитализация госкомпаний из развивающихся стран сильно выросла, в частности из-за того, что многие из них – сырьевые компании, а цены на многие сырьевые товары тогда достигли рекордных значений.

Традиционно более низкие коэффициенты стоимости госкомпаний объясняют, почему их акции продемонстрировали лучшую динамику, чем акции быстрорастущих частных компаний, говорит Сэм Вехт, начальник отдела развивающихся рынков BlackRock: «Акции стоимости на развивающихся рынках сильно переиграли акции роста, а эти госкомпании в большинстве случаев предлагают больше стоимости, чем роста».

Среди госкомпаний есть те, что ведут бизнес весьма эффективно, не хуже, чем те, что контролируются семьей или крупным бизнесменом, отмечает Марк Мобиус, управляющий директор Templeton Asset Management. «Я бы сказал, что риски даже выше у компаний, подконтрольных олигархам. Все больше правительств осознает, что, если они будут честно относится к миноритарным акционерам, это стимулирует приток инвестиций, и все окажутся в выигрыше», – говорит он. Например, колумбийская нефтяная госкомпания Ecopetrol «управляется как частная, но имеет все выгоды от участия правительства в капитале», сказал FT один управляющий фондами. После IPO в 2007 г. ее акции выросли почти в четыре раза, а с кризисного дна в октябре 2008 г. – на 191%.

Если индекс ММВБ с дна 24 октября 2008 г. по вчерашнее закрытие вырос на 185%, то акции Сбербанка – на 436% (данные Reuters). Это произошло в том числе благодаря поддержке правительства в кризис, положению «Сбера» как крупнейшего государственного банка страны, но также в значительной степени – благодаря активным реформам, которые проводит президент банка Герман Греф.

Индекс 122 госкомпаний «вытянули» несколько крупных компаний, которые показали особенно хорошие результаты, скептичен Майкл Уэнг, стратег хедж-фонда Amiya Capital, специализирующегося на инвестициях на развивающихся рынках. «Есть не меньшее число госкомпаний, на которых вы за тот же период ничего бы не заработали», – указывает он.

Акции ВТБ за период с кризисного дна 2008 г. отстали от индекса ММВБ, повысившись лишь на 118%. Хуже рынка оказались и акции “Газпрома” (91%) и “Роснефти” (147%).

А акции крупнейших бразильских госкомпаний, нефтяной Petrobras и горнодобывающей Vale, которые долгие годы ходили в любимчиках у международных инвесторов, в последнее время потеряли их благосклонность – после того как правительство стало вмешиваться в их деятельность.

График 1. Динамика акций 122 госкомпаний против индекса MSCI EM (1 января 2001 г. = 100)

График 2. Дисконт 122 госкомпаний к компаниям индекса MSCI EM по мультипликатору P/E, %