Выход Греции из еврозоны не означает разрешения кризиса

Опасения инвесторов относительно последствий потенциального выхода Греции из состава еврозоны препятствуют восстановлению рынков акций. Перспектива того, что Греция покинет валютный альянс, на наш взгляд, действительно высока, однако это событие еще не будет означать разрешения кризиса.

Уже сейчас наблюдается значительный отток средств с депозитов в греческих банках. По данным СМИ, за период после парламентских выборов, состоявшихся 6 мая, из банков было выведено 700–800 млн евро. Эти средства перекладываются в защитные инструменты, такие как казначейские обязательства США, гособлигации Великобритании и Германии. На этом фоне индекс курса доллара вот-вот протестирует свой максимум, установленный в январе текущего года. Единая европейская валюта, напротив, теряет в цене: курс евро относительно доллара совсем немного не дотягивает до январского минимума в $1,2624. По нашим оценкам, достижение этой отметки послужит сигналом к дальнейшему ослаблению евро до уровня $1,18, зарегистрированного в июне 2010 г.

В Греции сформировано переходное правительство, в июне пройдут новые выборы. Некоторые оптимистично настроенные эксперты приводят результаты опросов общественного мнения, согласно которым примерно 80% населения страны хотели бы по-прежнему видеть Грецию в составе валютного союза. Тем не менее на выборах около 70% греков поддержали партии, выступающие против привлечения внешней финансовой помощи и связанной с этим политики "затягивания поясов". Однако усидеть на двух стульях Греции вряд ли удастся. В то же время мы не исключаем, что еврозона и МВФ могут пойти на определенные уступки в том, что касается осуществления Грецией дальнейших мер по сокращению бюджетных расходов и предоставления стране очередного транша финансовой помощи. Естественно, выход Греции из еврозоны будет иметь ощутимые последствия для мировой экономики и финансовых рынков.

Такое развитие событий практически наверняка потребует замораживания банковских депозитов и введения ограничений на движение капитала, а возврат к драхме приведет к реденоминации долга и значительному обесценению новой национальной валюты.

Греческая банковская система окажется под массированным давлением, и ключевую роль здесь сыграет ЕЦБ, которому предстоит решить, продолжать предоставлять фондирование или принять греческий долг в качестве обеспечения. Доходность греческих облигаций с погашением в 2023 г. достигает 30%, и на других рынках облигаций еврозоны (Италия, Испания, Португалия) наблюдаются тенденции к повышению доходности и расширению спрэдов.

В конечном итоге какой бы урон ни понесли экономика и финансовая система Греции в краткосрочной перспективе, выход страны из денежного союза постепенно позволил бы греческой экономике вернуться в состояние равновесия, поскольку она вырвалась бы из оков внутренних девальваций и жесткого сокращения бюджетных расходов. Другие страны еврозоны, которые также страдают от высокого долгового бремени и огромных расходов на его обслуживание, могут последовать примеру Греции и задуматься о существовании вне рамок Европейского валютного союза. Изменение политического ландшафта еврозоны, так как избиратели голосуют против режима жесткой экономии, ведет к выводу из игры центристских партий, которые настроены в пользу денежного союза. Кроме того, фундаментальным недостатком еврозоны является нежизнеспособность валютного союза в отсутствие фискального.

Если валютный союз распадется в ближайшие несколько лет, необязательно, что это будет благоприятно для Германии или что союз меньшего размера непременно окажется "сильнее". Президент Франции Шарль де Голль в 1960 г. говорил о "чрезмерных привилегиях" Америки, имея в виду, что Америка, как страна с лидирующей резервной валютой, может печатать деньги и позволять себе перекладывать издержки на экономики с дефицитом торгового баланса. В конце концов эта система (Бреттон-Вудская валютная система) в начале 1970-х гг. рухнула, Америка отказалась от золотого стандарта и позволила доллару обесцениться ("Это может быть наша валюта, но проблемы – ваши", – знаменитая фраза министра финансов, отлично описывающая ситуацию).

Вероятно, будет справедливо сказать, что в период функционирования Европейского валютного союза "чрезмерную привилегию" получила Германия в виде низких процентных ставок, конкурентного (по крайней мере, в отдельные периоды) обменного курса, а также возложенной на нее функции поставщика финансовых услуг, благодаря которой страны с дефицитным торговым балансом получили возможность привлекать заимствования по низким ставкам в целях финансирования покупки немецких товаров. В случае развала валютного альянса Германия может оказаться в состоянии рецессии и перед угрозой финансового кризиса, учитывая ее роль в финансовых взаимоотношениях стран еврозоны.

Похоже, что безболезненного пути для преодоления кризиса нет, и все, несомненно, указывает на то, что кризис усилится и окажет неблагоприятное влияние на всю глобальную экономику через ужесточение условий кредитования, в то время как банки еврозоны будут снижать долю заемных средств, а потоки капитала будут идти мимо периферийных стран еврозоны. В краткосрочной перспективе техническая картина большинства рынков акций выглядит неудовлетворительно; возможно дальнейшее ухудшение ситуации.

В течение некоторого времени мы были настроены пессимистично относительно глобальных экономических перспектив; мы сохраняем без изменений наш прогноз роста мирового ВВП в 2012 г. на уровне 2%, что ниже консенсус-прогноза. Процесс снижения долговой нагрузки на балансы стран с развитой экономикой еще не окончен, но, как показывают последние экономические данные из Китая или любой другой азиатской страны, развивающиеся экономики также испытывают давление. Вдобавок ко всему проблемы суверенного долга остаются серьезными, и не только в еврозоне. Фискальная политика в США и Японии остается неустойчивой, и эту проблему тоже еще только предстоит решить.

Автор - аналитик по макроэкономической стратегии \"ВТБ капитала\".