Греции вполне по силам остаться в еврозоне
Текст написан в соавторстве с Алексеем Воробьевым, заместителем руководителя управления аналитических исследований “ВТБ капитал управление активами”
GREXIT: YES or NO?
По последним опросам Bloomberg, около 57% опрошенных инвесторов ожидают выхода одной или нескольких стран из зоны евро до конца 2012 г. Парадоксально, но факт: если взглянуть на консенсус-прогноз пары “доллар/евро”, то он колеблется в диапазоне $1,2-1,3 на горизонте ближайших 12 месяцев. Если пренебречь тем фактом, что для опроса и консенсус-прогноза используется разная выборка респондентов (опрос – это мнение инвесторов, а консенсус – это мнение аналитиков инвестиционных банков), это подчеркивает высокую степень неопределенности вокруг ситуации с монетарным союзом.
Конечно, можно предположить, что выход слабых стран из монетарного союза, будь то Греция, Испания или любая другая страна, испытывающая значительные проблемы с госбюджетом, долговой нагрузкой и не желающая проводить прогерманские структурные реформы, будет способствовать укреплению единой валюты. Однако краткосрочные перспективы евро в связи с этим, на наш взгляд, далеко не такие безоблачные, поэтому применительно к Греции и ее возможному выходу из еврозоны мы видим три основных сценария развития событий.
Базовый сценарий для этого года, несмотря на всеобщий скептицизм, – сохранение монетарного союза в текущих границах и составе. На наш взгляд, Греции вполне по силам остаться как в составе монетарного союза (еврозоны), так и в составе Евросоюза в целом. Для этого ей необходимо, во-первых, формирование «промонетарного» парламента и кабинета министров на выборах 17 июня, т.е. законодательные и исполнительные органы власти, поддерживающие сохранение страны в еврозоне.
Опросы общественного мнения показывают, что большинство греков готовы и хотят в ней остаться, но не готовы на радикальные структурные реформы, навязываемые извне. Значит, “большой тройке” (ЕЦБ, МВФ, Еврокомиссии) достаточно смягчить свою риторику. В противном случае эффект Греции распространится на весь монетарный союз с непредсказуемыми последствиями для глобальной экономики в целом.
Таким образом, формирование коалиционного правительства, способного исполнять взятые на себя обязательства в рамках прошедшей в марте реструктуризации государственного долга Греции (сокращение социальных расходов, повышение собираемости налогов, повышение фискальной нагрузки, исполнение программы приватизации и т.д.), критически необходимо. Но масштаб и скорость структурных реформ должны быть смягчены. В этом сценарии курс “доллар/евро” может вернуться к уровню $1,30 или немногим выше. В противном случае, не исключена реализация одного из следующих плохих сценариев для единой европейской валюты.
Менее вероятный, но вполне возможный сценарий – контролируемый выход Греции. За последние 40 лет история знала примеры добровольного выхода стран из европейской валютной системы, прародительницы современного монетарного союза, однако это не помешало им двигаться дальше. В конце концов, общность интересов стран старой Европы привела к созданию евро. Поэтому главам государств, включая Грецию, необходимо прийти к консенсусу. Например, что Греция выходит из еврозоны (но остается в Евросоюзе), и они для этого совместно разрабатывают план такого выхода, согласовывают все юридические процедуры не столько и не только для Греции, сколько потенциально для любой другой страны. В принципе, о таком сценарии вскользь упоминали представители Бундесбанка, однако пока он не нашел своего продолжения.
В любом случае, этот достаточно мягкий сценарий предусматривает переходный период в несколько лет. В течение этого периода в Греции, например, будут ходить в обращении как средство платежа и обмена две валюты – национальная греческая драхма и иностранная валюта евро, но курсообразование к евро будет происходить в тесном взаимодействии ЕЦБ и Национального банка Греции в течение всего переходного периода. Длительность такого переходного периода может составлять, например, плюс-минус три года. Этот сценарий не закрывает окончательно двери перед Грецией и вполне допускает ее возврат обратно в монетарный союз при улучшении состояния греческой экономики в будущем. Однако в краткосрочной перспективе это все-таки не так уж хорошо, поэтому в данном сценарии курс “доллар/евро” может прийти к справедливому значению с позиций паритета покупательской способности в диапазон $1,14-1,18, при этом не исключено краткосрочное спекулятивное движение ниже данного коридора до $1,1.
Наконец, самый неблагоприятный из всех возможных, но, на наш взгляд, наименее вероятный сценарий – это неконтролируемый выход Греции. В этом случае она в одностороннем порядке отказывается от исполнения ранее взятых на себя обязательств, достигнутых в рамках реструктуризации госдолга, вводит национальную валюту, конвертирует все сбережения населения из евро в драхму, запрещает обращение евро на территории Греции в качестве средства платежа и обмена, многократно девальвирует драхму.
В этих условиях Греция не только выходит из еврозоны, но также рискует потерять членство в Евросоюзе вследствие недружественных действий по отношению к населению, инвесторам, кредиторам, рискует оказаться в экономической изоляции. В данном сценарии на рынках капитала высока вероятность формирования паники по аналогии с эффектом Lehman Brothers в 2008 г. При этом резко возрастает вероятность неконтролируемого выхода из еврозоны Португалии, Ирландии, Испании, возможно, других стран. В этом сценарии курс “доллар/евро” уходит к паритету или ниже, в диапазон $0,8-1.
Принимая во внимание вышеописанные сценарии, хранить большие капиталы в евро становится все менее уютно. При этом очевидно, что в условиях глобального бегства от риска, фундаментально основными безрисковыми активами выступают американский доллар и активы, номинированные в долларах. Так что не исключено дальнейшее ослабление евро. С другой стороны, высокий объем открытых коротких позиций по евро и перспективы объявления очередных своп-операций на доллар между ФРС США и крупнейшими центробанками мира могут привести к частичному восстановлению позиций евро против доллара от текущих уровней. Инвесторам, имеющим значительные капиталы в евро или в номинированных в нем активах, имеет смысл в инвестиционной стратегии использовать бивалютную ноту на пару “доллар/евро”, чтобы компенсировать риск снижения евро.
Автор - руководитель бизнеса портфельных инвестиций \"ВТБ капитал управление активами\".