Citi: Россия слабее других нефтезависимых стран защищена от снижения цен на нефть

Начало года было отмечено ростом оптимизма у инвесторов, напоминает Владимир Тихомиров из ФК «Открытие»: их надежды, что за президентскими выборами и формированием правительства последует смелая реформистская программа, подкреплялись предвыборными обещаниями президента. Но из-за опасений второй волны кризиса Кремль и Белый дом решили повременить с ослаблением госконтроля над экономикой, руководствуясь принципом «нельзя раскачивать лодку в бурных водах», полагает он. Нехватка ясности в подходе ко многим реформам – от приватизации до пенсий – не только не позволяет найти эффективного решения, но и вызывает конфликт в элите. Вместо реформ мы увидели резкое давление Кремля на возрастающую оппозицию, заключает Тихомиров: «Как говорит история, такой ответ очень часто демонстрирует слабость, а не силу правящей элиты».

Нефтяные страны – привлекательная инвестиционная идея, пишут в исследовании аналитики Citi, просто надо знать плюсы и минусы. Для анализа они выбрали из 26 стран восемь – те, где есть ликвидный рынок акций (Россия, ОАЭ, Саудовская Аравия, Норвегия, Казахстан, Катар, Кувейт и Нигерия).

Благодаря нефтедолларам у всех стран-нефтеэкспортеров хорошие макропоказатели: стремительный рост долларового ВВП, профицит бюджета и счета текущих операций. Большинство использовали нефтедоходы для сокращения госдолга – до 17% ВВП (в среднем по восьми странам) против почти 100% у западных экономик, для формирования валютных резервов ($1,2 трлн, или 31% совокупного ВВП) и резервных фондов (более $2,5 трлн). Высокие цены на нефть способствуют потребительскому буму и росту благосостояния.

Но есть и недостатки. В нефтестранах, как правило, авторитарные режимы. Нефтяное богатство обычно сопутствует политической коррозии и потере связей между правителями и управляемыми, поскольку основной доход государство получает из-за рубежа – за счет продажи нефти и инвестирования нефтедоходов, – а не от внутренних налогов. Чем выше доля экспорта углеводородов в ВВП, тем хуже с политическими правами и гражданскими свободами, приводят авторы корреляцию с индексом Freedom House; более того, часто правители богатых нефтью государств предпочитают слабые институты, чтобы избежать ограничений собственной свободы действий. Для большинства нефтегосударств характерно поведение рантье, элиты борются за свой кусок добычи, вместо того чтобы увеличивать размер общего пирога, а правительства склонны баловаться затратными «мегапроектами века» и высокими расходами на оборону.

Норвегия – единственное исключение и, скорее всего, для других недостижимое, считают авторы: она стала развитой и достаточно богатой страной с сильными институтами раньше, чем вошла в число крупных нефтеэкспортеров. Для других же стран «ресурсное проклятие» связано как раз с тем, что они пытаются строить институты, когда разбогатеют.

Норвегия также единственная страна-нефтеэкспортер, умеющая сводить баланс бюджета без нефтедоходов. Большинство, напротив, увеличивают зависимость от нефти, и после кризиса 2008 г. она возросла в несколько раз. Например, в 2005 г. для сбалансированного бюджета Саудовской Аравии хватало чуть более $30/барр., сейчас – почти $80; Кувейту – $25 и почти $90 соответственно; России – $20 и $117. В 2012 г. средний для восьми стран уровень цен на нефть, необходимый для баланса бюджета, – примерно $90. Максимален он у России и Нигерии ($100), Казахстану нужно $90, странам Персидского залива – $60–80.

Самое неприятное происходит, когда цены на нефть падают. Экономика переживает коллапс, а власти – кризис легитимности, поддерживавшейся трансфертом части нефтедоходов населению. Примером могут служить крах СССР в 1991 г., иранская революция 1979 г. и приход к власти в Венесуэле Уго Чавеса в 1998 г. Сейчас тоже многие верят, что высокие цены на нефть – это надолго, но уроки кризисов выучены – накопленные резервы и максимально сокращенный госдолг выгодно отличают ситуацию от 1980–1990-х, замечают авторы.

По оценкам Citi, цены на нефть останутся высокими в ближайшие 2–3 года, после чего снизятся до $80–90 (в реальном выражении) к 2020 г.

Для большинства стран такой уровень достаточно комфортен. Исключение – Казахстан, Россия и Нигерия: критический для стабильности их экономик уровень – $60, $80 и $85/барр. соответственно. Резервы России – 8% ВВП против средних по восьми странам 60% (меньше только у Нигерии), что также делает ее более уязвимой. Но и такого запаса теоретически может хватить для поддержки электората на несколько лет, если только цены не упадут ниже $80, считают в Citi. Кроме того, у России помимо нефти есть в запасе еще два ключевых драйвера – переход к капитализму и западное понимание реформ, полагают они.

Однако первые 100 дней нового кабинета министров показали, что о реформах, похоже, можно забыть. По крайней мере, инвесторы закладывают в цену отсутствие реформ – российский рынок недооценен на 40%, пишут аналитики Citi в другом обзоре. Инвесторы могут ошибаться – и рынок пойдет вверх, если правительство проведет часть реформ, включая формирование инфраструктуры для пенсионных накоплений, приватизацию и освобождение правовой системы от госвмешательства. Но пока все идет к стагнации: давление на медиа, рост военных и социальных расходов, отложенная приватизация, косметические изменения в политической системе, ужесточение реакции на протесты говорят о том, что реформы отложены. Возможно, инвесторы недооценивают потенциал протеста и присоединение к нему более широкого круга избирателей – если это произойдет, рынок упадет еще больше, предупреждает Citi.