Управляющий не должен зарабатывать максимальный доход для инвестора
У китайцев есть поговорка: человеку, не умеющему улыбаться, не стоит открывать магазин. Подобная логика, вне всякого сомнения, применима к управляющим активами. Высказывание пессимистичных или хотя бы настороженных суждений о перспективах финансовых рынков вряд ли послужит магнитом для клиентов, особенно тогда, когда осторожность предпочтительнее шапкозакидательского желания вложить куда-нибудь все деньги.
Поэтому нельзя не обратить внимания на высказывание Билла Гросса из Pimco, управляющего крупнейшим фондом облигаций в мире, о «зарождающемся культе инфляции». Гросс пишет: «Главное волшебное снадобье, которое политики всегда использовали, чтобы выбраться из такого трудного положения [как сейчас], – это инфляция. Самый простой способ получить по облигациям доходность в 7-8% в течение следующих 30 лет – это как можно быстрее разогнать инфляцию, чтобы доходность выросла до этих 7-8%! Но для держателей долгосрочных облигаций – это беда. Как и для владельцев акций, потому что последние тоже показывают плохие результаты в периоды инфляции. Однако если ежегодный рост прибылей разогнать до 5-10%, если экономика США сможет расти в номинальном выражении на 6-7% в год, как это было в 1970-е и начале 1980-х гг., то долговые обязательства американской, да и мировой экономики можно будет обесценить и сократить. Проблема, конечно, в том, что инфляция не создает реального богатства и не распределяет честно выгоды и недостатки между работниками, правительствами и компаниями. Но сколь бы это ни было несправедливо, инвесторам стоит ожидать инфляционного решения [долговой проблемы] практически во всех развитых экономиках в ближайшие годы и даже жесятилетия. Финансовые репресии, количественные смягчения всех видов и размеров и даже отрицательные номинальные процентные ставки, наблюдающиеся сегодня в Швейцарии и еще пяти европейских странах, будут доминировать в этот период времени”.
В последнее время на финансовых рынках постепенно формируется мнение, что если владение казначейскими облигациями США, а также гособлигациями Великобритании, Германии и т. д. и т. п. – это потеря времени для долгосрочного инвестора, выходом из ситуации будет перевод средств на рынки акций. Это объясняется неким представлением (среди лентяев) о том, что цены акций и облигаций всегда должны изменяться разнонаправленно. Но в стагфляционные 1970-е гг. поражение потерпели инвесторы на рынках и акций, и облигаций. Тому, кто в 1973 г. приобрел британские гособлигации, потребовалось 12 лет, чтобы вернуть свои вложения в реальном выражении.
Но на фондовом рынке ситуация была не лучше. Тот, кто инвестировал в акции в 1973 г., вышел в плюс через 11 лет, но его потери за этот период достигали 70%; без сомнения, многие сдались и продали акции с убытком.
Говоря все это, мы хотим не напугать инвесторов, а указать, что их ожидания могут оказаться несбыточными – из-за изнурительно длящегося кризиса, неоправданного оптимизма или выхода ситуации из-под контроля. Наш подход к рынкам на протяжении пяти последних кризисных лет не изменился. Мы придерживаемся следующих основных принципов:
1. Цель управляющего портфелем – не максимизировать доход инвестора в любых рыночных обстоятельствах, а минимизировать риск катастрофических убытков.
2. Традиционные ориентиры (прежде всего, индексы акций и облигаций) абсолютно не важны для большинства инвесторов. Мы считаем, что сравнивание результатов управления с индексами объясняется не потребностями инвесторов, а удобством продвижения своего продукта для управляющих.
3. Инвестициям в акции и облигации всегда найдется альтернатива.
4. Риск не обязательно присущ альтернативным инвестициям.
Научные исследования подтверждают, что психологическая реакция людей на получение прибыли и убытка – разная. Убыток приносит гораздо больше страданий, чем прибыль – удовольствия. И наш подход к прибылям и убыткам ассиметричен: вопрос недопущения убытка важнее. Поэтому хотя бы только с точки зрения психологического комфорта инвесторов (даже если не брать во внимание рациональный процесс инвестиций, определяемый складывающимися макроэкономическими условиями) нет смысла рисковать, чтобы получить доход выше рынка или хотя бы по рынку.
Вышесказанное не означает, что мы не инвестируем в акции и облигации. Мы с удовольствием купим обыкновенные акции, если: а) их стоимость представляется разумной с точки зрения консервативного инвестора, b) характерные для сектора или компании факторы делают ее акцию защитной в широком смысле слова или предоставляют необычные перспективы существенного роста в долгосрочной перспективе, c) у акции привлекательная дивидендная доходность. Нам также интересны облигации очень кредитоспособных эмитентов с доходностью, которая сама по себе оправдывала бы инвестиции.
Что касается “альтернативных” инвестиций, мы особенно доверяем инструментам двух типов. Первый – это фонды, следующие трендам на рынке. Одна из главных причин, по которой мы вкладываем в такие фонды, – их управляющие не пытаются предугадать или предсказать будущее движение рынка, а просто следуют за тендами.
Второй инструмент – реальные активы, прежде всего монетарные драгоценные металлы, золото и серебро. Почему? Опять-таки, график все объясняет лучше слов.
Совокупные активы ЕЦБ и ФРС, $ млрд (синяя линия), и цена золота, $ (желтая линия)
На графике видно, что цена золота не надувается как пузырь, а просто следует за динамикой активов на балансах центральных банков вроде ЕЦБ и ФРС США. Золото помогает инвесторам сохранить реальную стоимость их капитала в мире, где необеспеченные деньги девальвируются центробанками, которые озабочены лишь “поддержанием стабильности” банковской системы (и, во все большей степени, монетизацией государственного долга). И мы согласны с Биллом Гроссом: ярко выраженный инфляционизм – неизбежный итог такой политики.
Печатается с разрешения PFP Wealth Management
Автор - директор по инвестициям PFP Wealth Management\r\n.