Ко второй волне кризиса российские компании готовы лучше, чем в 2008 г.
Мнение о том, что мировую экономику ждет удар очередной волны кризиса из-за долговых проблем в еврозоне, становится все более популярным. Мне лично близка другая точка зрения, согласно которой ничего сравнимого с потрясениями 2008–2009 гг. в ближайшее время нас не ожидает. Хотя бы потому, что пессимистичные ожидания во многом уже «в цене», а регуляторы, скорее всего, продолжат выбирать для тяжелобольного пациента различные формы терапии, откладывая необходимое, но крайне рискованное хирургическое вмешательство.
Однако я занимаюсь не глобальной макроэкономикой, а корпоративными рисками, поэтому здесь хотел бы изложить свои соображения о готовности российских компаний отразить возможный новый удар глобального экономического и кредитного кризиса. На мой взгляд, по сравнению с осенью 2008 г. российский корпоративный сектор существенно менее уязвим. В пользу этой теории я бы выдвинул три основных аргумента.
1. «Плавающий» или «почти плавающий» валютный курс как важнейший «встроенный стабилизатор». Наверное, сложно переоценить положительные эффекты от текущей курсовой политики, переход к которой был Банк России осуществил по итогам кризиса 2008–2009 гг. Во-первых, плавающий курс рубля служит залогом стабильности локальных процентных ставок (мой коллега Алексей Заботкин писал об этом в «Ведомостях» еще летом 2010 г.).
При текущей волатильности рубля сложно представить себе повторение ситуации конца 2008 г. – начала 2009 г. Напомню, что тогда кредитование фактически «сломалось» из-за того, что вся ликвидность была мобилизована для спекуляций на валютном рынке, а короткие рублевые ставки превысили 50%. Во-вторых, плавающий валютный курс «защищает» рентабельность российских экспортеров в периоды снижения цен на сырье – ведь в такие моменты рубль ослабевает, поэтому выручка в рублевом выражении меняется не так существенно. И, наконец, волатильность курса заставила всех экономических агентов, в т. ч. корпорации, осторожнее относиться к принятию на себя валютных рисков. Так например, многие компании-неэкспортеры после кризиса 2008–2009 гг. существенно увеличили в структуре капитала долю рублевых заимствований.
2. Умеренно-благоприятный профиль долговой нагрузки крупнейших корпораций. К сожалению, практически невозможно точно измерить среднее значение долговой нагрузки по корпоративному сектору. На наших радарах отсутствуют долги непубличных компаний, а также займы под залог крупных пакетов акций, если последние структурируются за пределами российской банковской системы. По нашим оценкам, однако, объем такого рода акционерных займов сейчас существенно меньше, чем в 2008 г. Это связано с возросшей осторожностью и осмотрительностью как акционеров, так и банков-кредиторов.
Что же касается публичных компаний, то, по нашим оценкам, на конец 2011 г. средневзвешенное отношение чистого долга к показателю EBITDA по 30 крупнейшим корпоративным эмитентам еврооблигаций составило около 1, что указывает на весьма консервативный уровень долговой нагрузки. Правда, и в 2008 г. этот показатель был примерно на том же уровне. Важнее другое: большинство из тех «национальных чемпионов», кто встретили кризис 2008 г. с повышенной долговой нагрузкой, в 2009–2011 гг. проделали достаточный объем домашней работы по улучшению структуры баланса: сократили долг и/или привлекли акционерный капитал, заменили валютный долг на рублевый, а также удлинили график погашения. Многие более ответственно взглянули на операционные и инвестиционные расходы, оптимизировали оборотный капитал. Безусловно, среди крупных заемщиков остаются те, кто по-прежнему уязвим к ухудшению экономической и финансовой конъюнктуры, однако костяк экономики имеет впечатляющий запас прочности.
Важно и то, что менеджмент абсолютного большинства российских корпораций в рамках своей стратегии учитывает вероятность второй волны кризиса, что само по себе снижает вероятность разрушительных последствий.
3. Более надежная банковская система. В 2008 г. кредитный стресс для российских компаний был столь драматичным еще и потому, что отечественные банки обнаружили свою уязвимость. По мнению наших банковских аналитиков, сегодня кровеносная система экономики находится в качественно лучшей форме.
Во-первых, система госгарантий по вкладам доказала свою работоспособность и укрепила доверие населения и корпораций к банкам. Ярким подтверждением этому стал последовательный рост депозитной базы физлиц, начиная с 2009 г. Темпы роста депозитов опережали кредитную активность банков, благодаря чему в их балансах практически половина объема фондирования от нерезидентов была замещена депозитами. Доля обязательств перед нерезидентами сократилась – с 19% от активов в августе 2008 г. до 11% в 2011 г. Напомню, что в 2008 г. в вину российским банкам ставилась именно избыточная зависимость от международных рынков капитала. Во-вторых, банки провели хорошую работу по признанию плохих долгов и формированию соответствующих резервов, а также привлечению капитала 1-го и 2-го уровня. И наконец, Банк России располагает широким набором инструментов, которые могут поддержать ликвидность банков в случае развития стресс-сценария.
Автор - руководитель отдела анализа кредитных рынков \"ВТБ капитала\".