Почему последние меры монетарного стимулирования экономики перестали толкать вверх цену золота?

А ожидаемый рост рынка золота, связанный с поступлением средств от расширенного QE3, можно отыграть, покупая акции золотодобывающих компаний. В отличие от золота они давно прошли максимальные уровни цен. Маловероятно, что цены вновь достигнут прежних уровней (2010-2011 гг.). Впрочем, и сегодня происходят поглощения по очень высоким ценам – например, группа инвесторов купила у «Онэксима» 38% акций «Полюс золота». Будучи далеко не самой недооцененной компанией среди производителей драгметаллов, «Полюс золото», похоже, привлекла внимание возможностями консолидации с другими активами.

В середине декабря председатель Федеральной резервной системы Бен Бернанке объявил об очередных мерах монетарного стимулирования экономики США – расширении третьего раунда количественного смягчения (QE3). ФРС с начала 2013 г. должна дополнительно выкупать гособлигации на $45 млрд в месяц.

Обычно новости о вкачивании денег в экономику были позитивными для золота. Благодаря программе QE1 золото подорожало на 35,6%, в период действия QE2 прибавило в цене 11,4%. В день объявления QE3, 13 сентября 2012 г., котировки золота подскочили на 2,5%. Рост, правда, продолжался всего три недели. А на объявление о расширении QE3 цена золота никак не отреагировала. Рынок встревожился. Неужели работающий печатный станок больше не будет толкать цену драгметалла вверх? Является ли такая динамика случайностью или же это сигнал о завершении практически 12-летнего "бычьего" тренда? Попытаемся разобраться.

Чем лучше, тем хуже

Бернанке, объявляя о дополнительном выкупе гособлигаций (тот самый печатный станок), сообщил и о важном изменении в ориентирах для монетарной политики. Если раньше в вопросе сохранения минимальных ставок ФРС использовала привязку к определенной дате, то теперь регулятор в своих решениях будет ориентироваться на макроэкономические показатели – уровень безработицы и инфляции. В зависимости от этих показателей, а значит, и ситуации в экономике США ФРС будет корректировать ключевую ставку.

Чем лучше ситуация в экономике, тем выше ставка. Такой расклад не в пользу золота. Ведь оно становится все менее привлекательным для инвесторов. Именно постепенный переход к циклу повышения ключевой ставки в крупнейшей экономике мира может стать «миной замедленного действия» для рынка золота. Этот риск уже закладывается в котировки драгметалла, что и тянет их вниз.

ФРС мало покупает

Корректировка мер монетарного стимулирования сказалась и еще на одном существенном для рынка золота факторе – связи между ценой драгметалла и изменением реальных ставок.

В последние годы сокращение реальных ставок делало золото все дороже. В 2012 г. эта закономерность нарушилась: ставки снижались, а вот цена золота расти перестала (см. рис 1).

Если воспринимать золото как некую альтернативу консервативным инструментам с фиксированной доходностью (гособлигации, депозиты), такое расхождение выглядит странным. Инвестор, теряя в доходах, обычно старается подстраховаться, например, покупая золото («пусть не заработал, но и не потерял»). Все это должно было тянуть цену драгметалла вверх. Но не тянуло.

Неужели отрицательные процентные ставки перестали играть роль магнита для инвестиций в золото? Goldman Sachs в декабрьском исследовании на эту тему (Gold Cycle Set to Turn on Improving US Recovery) однозначно отвечает отрицательно. Чтобы понять природу расхождения, авторы исследования обращают внимание на такой фактор, как зависимость стоимости золота от конкретной формы реализации монетарных стимулов, а именно от изменения баланса ФРС.

Периоды QE1 (с ноября 2008 г. по март 2010 г.) и QE2 (с ноября 2010 г. по июнь 2011 г.) характеризуются резким увеличением активов на балансе ФРС. Все это время золото дорожало. С конца 2011 г. – при запуске операции Twist (замещение краткосрочных бумаг долгосрочными) – баланс ФРС не рос, а золото фактически топталось на месте (см. рис. 2).

Кстати, объявленный выкуп активов в рамках расширения QE3 (решение, которое будет увеличивать объем баланса ФРС) может подстегнуть рынок золота вернуться в «правильное» русло. Отрицательные реальные ставки (на фоне сохранения низкой ключевой ставки и умеренной инфляции) опять станут определяющим фактором роста цены на золото.

Прощайте, «золотые быки»?

На рубеже года США удалось избежать самого негативного сценария – фискального обрыва (автоматического сокращения бюджетных ассигнований и увеличения налогов).

Случиcь фискальный обрыв, цена золота могла подскочить на $200-300 (12-18%). Впрочем, неопределенность остается. Решения по отдельным налоговым статьям и госрасходам отложены на март. Плюс открыт вопрос по увеличению лимита госдолга. Президент США Барак Обама хотел бы отложить решение этого вопроса на более длительный срок, что чревато понижением рейтинга гособязательств страны. Событие маловероятное, но способное привести к мощному всплеску цены на драгметалл – до важного психологического уровня $2000.

В ближайшие месяцы будет все еще высок инвестиционный спрос на золото – через биржевые фонды (ETF) и за счет закупок со стороны центробанков развивающихся стран (см. рис. 3, 4). Хорош и физический спрос (ювелирные изделия, промышленность) – за счет роста потребления со стороны Индии (резкое укрепление рупии) и Китая (ускорение роста экономики).

В долгосрочной же перспективе давление на котировки золота усилится.

Долгосрочный "бычий" тренд в золоте близок к завершению, такой вывод можно сделать из всего вышесказанного. Поэтому в 2013 г. на этом рынке ожидается повышенная волатильность и спекулятивность.

Мы рекомендуем постепенно снижать долю долгосрочных вложений в золото и в большей степени ориентироваться на краткосрочные, спекулятивные трейды. При этом, поскольку мы рассчитываем на консолидацию цен в широком диапазоне, для поиска точек входа имеет смысл использовать стратегию бокового рынка – покупать на спадах (на уровнях $1550-1600) и продавать (в т. ч. сокращать долгосрочные позиции) на подъемах (до уровней $1800-1850).

Но если портфельный инвестор готов рискнуть, то покупать нужно американские, канадские и австралийские компании. Лучше выбирать те, у которых значительная доля выручки приходится на серебро или медь: Freeport-McMoRan, Newmont Mining, Iаmgold, Eldorado Gold и проч.

Некоторые компании среднего размера за год-полтора подешевели практически вдвое – к примеру, Nord Gold (контролирует, в частности, «Бурятзолото») или Endeavour Silver, которая занимается производством серебра в Латинской Америке. Их можно покупать уже на текущих уровнях цен.

Если инвестор не хочет выбирать между акциями отдельных компаний, то лучше купить Market Veсtors Gold Miners – торгуемый в США фонд акций золотодобывающих компаний.

Автор - аналитик Arbat Capital.