Мировая газовая революция и ее влияние на российские компании: главным проигравшим будет "Газпром"

Резкий рост добычи сланцевого газа в США стал популярной темой для обсуждения в последнее время. Однако изменения, происходящие на газовом рынке, выходят далеко за рамки «сланцевой» темы. То, что мы наблюдаем в этой отрасли, с полным правом можно назвать глобальной газовой революцией. Можно выделить три основных ее компонента: собственно сланцевый газ, СПГ и новые месторождения традиционного газа, такие как в Израиле или Восточной Африке. Технологии сланцевого газа и СПГ не новы, но лишь сейчас их использование достигло такого масштаба, что они в состоянии влиять на глобальный рынок.

Каковы причины газовой революции и почему она происходит именно сейчас? Исторически цены на газ были привязаны к ценам на нефть и взлетели вслед за нефтяными котировками, которые достигли пика в июле 2008 г. Ответом на взлет цен стал бум инвестиций в производство газа. В сочетании с новыми доступными технологиями это позволило резко увеличить производственные мощности. Важно и то, что, в отличие от нефти, рынок газа не столь монополизирован. Так, ОПЕК контролирует 72% мировых резервов нефти, но лишь 47% резервов газа. Кроме того, газа в мире гораздо больше, чем нефти. Отношение резервов газа к добыче составляет 64 года. И это только для традиционного газа. Если добавить к этому сланцевый газ, эта цифра может удвоиться.

Пока наиболее заметные процессы происходят в колыбели сланцевой революции – США. Так, США уже близки к газовой самодостаточности, а цены на газ в этой стране одни из самых низких в мире. Впрочем, наиболее важен здесь вопрос: смогут ли другие страны повторить американскую сланцевую революцию? Запасы сланцевого газа в Китае превосходят американские, значительные запасы есть и в Аргентине, Польше, Франции. Однако мы полагаем, что освоение ресурсов сланцевого газа за пределами Северной Америки вряд ли произойдет в этом десятилетии. США имеют целый ряд особенностей, обусловивших сланцевую революцию:

• Геология сланцевых месторождений в США, как считается, более благоприятна для разработки.

• Собственность на недра в США, в отличие от подавляющего большинства стран, принадлежит не государству, а собственнику земли. Соответственно решение об освоении ресурсов принимает не правительство, а частный сектор.

• Наиболее развитый в мире рынок капитала: новому проекту в рискованной области легко получить доступ к финансовым ресурсам.

• Наличие квалифицированных кадров: США исторически имели наиболее технологически развитую нефтегазовую промышленность.

• Мощная инфраструктура – сотни компаний, работающих в области нефтесервиса.

• Сравнительно мягкое экологическое регулирование.

В отсутствие этих преимуществ другим странам будет непросто повторить опыт США. По крайней мере, в этом десятилетии. Таким образом, мы полагаем, что США останутся рынком с наиболее дешевыми энергоносителями в обозримом будущем. При этом разрыв между ценами на газ в США, Европе и Азии в будущем сократится, но не до нуля. Сейчас цены на газ в США составляют около $3 за миллион британских тепловых единиц (BTU), что не покрывает издержки. По нашим прогнозам, они стабилизируются на уровне $4-5. В долгосрочной перспективе мы полагаем, что цены на газ будут устанавливаться из принципа «цена Henry Hub + стоимость транспортировки». Если сейчас цена газа в Европе составляет около $12/BTU, а в Азии - $15, то через 2-3 года, по прогнозам Citi, цены снизятся до $8-10 в Европе и $11-14 в Азии.

Для сокращения разрыва между ценами на газ в США и остальных частях мира не обязательно физически транспортировать газ. Так, довольно очевидно, что европейские химические предприятия, покупающие газ у России за $400 за тыс. куб. м ($12/BTU) начнут проигрывать рынок своим американским конкурентам, закупающим газ вчетверо дешевле. Это же справедливо и для любых энергоемких производств. То есть будет происходить миграция спроса из Европы и Азии в США.

Важно, что рынок акций еще не полностью учел происходящие изменения в оценках компаний. Бенефициары газовой революции, такие как американские химические компании, стоят дешевле по мультипликаторам, чем их европейские и азиатские конкуренты. Соответственно, мы предпочитаем первых вторым и считаем это наиболее интересной инвестиционной идеей, которая вытекает из концепции газовой революции. Также привлекательными выглядят инфраструктурные компании, обслуживающие газовую отрасль. В то же время такая инвестиционная идея, как покупать акции производителей газа в Северной Америке, уже отыграна: эти компании стоят довольно дорого, к тому же они страдают от перепроизводства газа.

Дешевый газ в Северной Америке в состоянии не только перетянуть спрос из других регионов, но и оказать влияние на рынок нефти. Сейчас газ в США в пересчете на энергетический эквивалент в пять раз дешевле нефти. Причем этот разрыв случился относительно недавно: до 2010 г. цена газа составляла 60-80% от цены нефти. Это создает колоссальный стимул для перехода с нефти на газ там, где это возможно. Нефтехимия обеспечивает около 10% спроса на нефть в мире. Значительная часть этого объема может быть переведена на потребление газа. Уже сейчас азиатские нефтехимические компании, потребляющие дорогую нафту, сокращают мощности, поскольку проигрывают конкуренцию американским компаниям, использующим газ в качестве сырья. Но основной сектор, использующий нефть, - это транспорт, и перевод части транспорта на газ может оказать серьезное влияние на цену. Автомобили на природном газе – не новость, но они до сих пор не стали массовым видом транспорта в большинстве стран из-за отсутствия достаточной инфраструктуры. Однако пятикратный разрыв в ценах между нефтью и газом становится достаточным стимулом для перехода на газ и строительства инфраструктуры – в первую очередь в части тяжелого транспорта, требующего менее разветвленной сети заправок и имеющего большие пробеги. Так, по оценкам наших аналитиков, 30% парка грузовиков в США перейдет на газ к 2020 г. Это сократит спрос на нефть на 0,6 млн барр./день, что примерно соответствует 0,7% текущего спроса. Такую же экономию обеспечит перевод на газ части морского транспорта. В то же время, надо осознавать, что этот процесс будет довольно продолжительным и станет заметен лишь к концу десятилетия. Мы полагаем, что к тому времени нефть может упасть до $85 за баррель.

Что означает глобальная газовая революция для России? Как ни странно, влияние ситуации на газовом рынке на российскую макроэкономику не так уж велико. Газ составляет лишь 12% экспорта и если, как мы ожидаем, цена в Европе упадет на четверть, Россия может потерять 3% экспортной выручки. Плохо, но не катастрофа. НДПИ и экспортные пошлины на газ также не играют значительной роли для бюджета, составляя лишь 3% от доходов консолидированного правительства. Однако к тому моменту, когда газовая революция начнет давить на рынок нефти, риски для России станут гораздо более серьезными - на нефть приходится половина экспорта и четверть доходов консолидированного бюджета.

Меняется ситуация и на внутреннем рынке. Мы привыкли считать, что "Газпром" субсидирует остальную экономику, продавая газ дешевле, чем на экспорт. Однако за последние годы внутренние цены на газ заметно поднялись. Теперь газ в России стоит столько же, сколько и в США. Внутренний рынок уже давно не является убыточным для "Газпрома". При таком уровне цен и остальные производители газа рвутся увеличивать поставки на внутренний рынок. Амбициозные планы по увеличению добычи ечть не только у "Газпрома", но и у "Новатэка" и "Роснефти". При этом спрос на газ не растет. Рост ВВП замедлился, а потенциал снижения энергоемкости российской экономики все еще очень высок. В 2012 г. Россия потребила газа меньше, чем в 2007-м. Каким образом производители смогут наращивать поставки на стагнирующем рынке – непонятно. При явном избытке газа на рынке правительство планирует продолжать увеличивать тарифы на газ. Очевидно, это решение находится вне экономической логики. Конечно, "Газпром" пытается ограничить проникновение газа других производителей на рынок. Однако, несмотря на эти попытки, доля "Газпрома" на внутреннем рынке уже упала до 2/3. Мы полагаем, что тренд на постепенную либерализацию внутреннего рынка продолжится и рано или поздно правительству придется решиться на полноценную реформу газового сектора. При этом либерализация будет сопровождаться снижением цен.

Как все вышесказанное отразится на российских компаниях? Главным проигравшим окажется "Газпром", который может столкнуться со снижением цен или объемов как на внешнем, так и на внутреннем рынках. Потенциальный избыток газа также способен негативно отразиться на "Новатэке", амбициозные планы которого по увеличению добычи могут столкнуться с ограничениями со стороны спроса. При этом "Новатэк" имеет самые высокие мультипликаторы в секторе, поскольку в цену акций заложены ожидания роста как цен, так и объемов добычи. В то же время, при оценке нефтяных компаний инвесторы, как правило, не учитывают стоимость их газовых активов. Если внутренний рынок газа будет постепенно открываться, нефтяные компании смогут заметно увеличить свой газовый бизнес, и рынок это оценит положительно. Либерализация рынка газа и снижение цен позитивно отразятся и на потребителях газа – электроэнергетическом секторе, химической промышленности, да и на экономике в целом.

Автор - стратег Citigroup в России и СНГ.