Слабый рубль нужен властям для решения бюджетных проблем

Если в начале года рубль порывался окрепнуть (курс даже опустился чуть ниже 30 руб./$), то в последнее время он уже не первый раз тестирует отметку 33 руб./$. Ситуация напоминает прошлый год - тогда рубль стремительно ослаб в мае, месяц спустя после начала снижения цен на нефть. Динамика текущего года идет с некоторым «опережением графика»: котировки нефти пошли вниз в феврале, тогда же начал падать и рубль.

Станет ли рубль теперь снова укрепляться, как это произошло во втором полугодии 2012 г.? Помимо фактора нефти, сейчас на динамику курса не меньшее влияние оказывает отношение инвесторов к валютам развивающихся рынков вообще, а также текущая политика ЦБ РФ, который де-факто вынужден залатывать дыру в бюджете страны.

Котировки нефти растут с тех пор, как цены Brent и WTI вплотную сблизились в июне. Мы полагаем, рост цен на нефть продолжится еще какое-то время или, по крайней мере, они будут оставаться стабильными около уровня $110 за баррель (Brent).

Спекулятивный настрой игроков на понижение валют развивающихся рынков еще не до конца ослаб, и мы не исключаем продолжения таких попыток. За последнюю пару недель продолжили существенное падение бразильский реал и индийская рупия. Однако, если сравнивать ослабление валют Бразилии, Индии, Турции и России, то увидим, что рубль пострадал меньше остальных - видимо, благодаря пока еще более сильной позиции ЦБ РФ (высоким валютным резервам). Более месяца курс рубля держится около 33 руб./$ на фоне интенсивных продаж валюты регулятором.

В этой ситуации логично было бы ожидать скорого укрепления рубля. Пока же этого не происходит и, видимо, не произойдет и в ближайшие месяцы. Причина видится нам в желании властей через ослабление рубля решить текущие проблемы бюджета.

Федеральный бюджет этого года был сформирован исходя из роста доходов на 0,5% к доходам 2012 г., а расходов - на 3,3% год к году. Запланированный дефицит бюджета составляет 4% от доходов.

Формально, по итогам семи месяцев этого года бюджет был исполнен даже с небольшим профицитом. В реальности ситуация оказалась приукрашена сдерживанием расходов. За отчетный период доходы бюджета составили 57% от годового плана, расходы - лишь 53%. Фактически бремя госрасходов переложено на оставшиеся пять месяцев.

Почти 50% доходов федерального бюджета формируется от налогообложения продаж нефтегазовой продукции, в основном экспортируемой. Соответственно, чем слабее рубль, тем выше доходы бюджета (при прочих равных). С января текущего года средняя цена нефти, выраженная в рублях, была на 3% ниже средней цены за весь 2012 г. (примерно 3400 руб. против 3500 руб. в расчете на один баррель). При сохранении цен на нефть около $110/барр. до конца года средний обменный курс рубля в 33 руб./$ обеспечит поступление нефтегазовых доходов по итогам всего 2013 г. на уровне, всего лишь не превышающем прошлогодний.

Помимо нефтегазовых, текущий год грозит недопоступлением в бюджет и других видов доходов, в частности, налога на добавленную стоимость и налога на прибыль (ввиду налоговых вычетов в начале года и общего ухудшения финансов компаний). Наконец, предполагалось, что запланированный дефицит бюджета будет покрыт доходами от приватизации госимущества. Но и ее не удалось реализовать ввиду низкой активности на фондовом рынке. Вряд ли какие-то приватизационные сделки все-таки будут проведены до конца года.

Выходит, текущий курс рубля выгоден государству. Более того, похоже, что ЦБ использует моменты роста цен на нефть для еще большего снижения курса, поскольку спекулятивное давление в эти периоды минимально. Нулевая инфляция в летние месяцы также позволяет ослаблять рубль без особого давления на потребительские цены.

Если не рассчитывать на существенный рост цен на нефть, средний курс рубля к доллару, скорее всего, будет оставаться в районе 33 руб./$ или несколько выше. Пока в мировой экономике сохраняется позитивный настрой и продолжаются конфликты на Ближнем Востоке, потенциал снижения цен на нефть ограничен. Если все же котировки нефти устойчиво снизятся до $100-105/барр., рубль ждет снижение в район 34-35 руб./$.

С учетом естественной волатильности 32,5-34,5 руб./$ видится нам как наиболее вероятный диапазон курса до конца года. Для российских акций это не идеальная ситуация, поскольку перспектива сохранения слабого рубля сдерживает приход иностранных игроков на фондовый рынок. Тем не менее большая часть ослабления уже пройдена.

Автор - начальник аналитического отдела ИК Rye, Man & Gor Securities