Легкая часть «абэномики» закончилась, Японии нужны структурные реформы

Хотя экономическая программа японского премьер-министра Синдзо Абэ, известная как «абэномика», с момента ее запуска в декабре 2012 г. получила однозначное признание со стороны японских предпринимателей и рынков, вопрос ее окончательного успеха и долгосрочной устойчивости остается открытым. В этой связи повышение с апреля налога с продаж с 5% до 8% станет проверкой на прочность достижений «абэномики» и вполне может продемонстрировать, что наступило время вывести ее на новый уровень - реализацию структурных реформ.

Чтобы вырваться из замкнутого круга экономической стагнации и дефляции последних двадцати лет, Абэ разработал агрессивный план, объединяющий в себе три элемента. Цель первого этапа - в течение двух лет удвоить денежную базу, ослабить иену и тем самым способствовать росту экспорта, одновременно создавая инфляцию. И, хотя девальвация иены была действительно впечатляющей (за последний год ее курс к доллару упал на 18%) и страна покинула зону дефляции (базовая инфляция, без учета цен на продовольствие и энергоресурсы, составляет 0,7% в годовом исчислении, а совокупная потребительская инфляция - 1,4%), одна цель все-таки не была достигнута: импорт растет быстрее, чем экспорт, что обусловлено высокой себестоимостью японских товаров и слабым зарубежным спросом, прежде всего в странах - основных импортерах японской продукции (в Китае и других азиатских государствах). В результате дефицит торгового баланса достиг рекордно высокого уровня (см. график).

Вторая часть плана Абэ, а именно налоговые стимулы, несомненно, способствовала повышению внутреннего спроса. Но она также привела к дальнейшему росту и без того внушительной государственной задолженности, что, разумеется, только усугубило проблему значительного дефицита государственного бюджета.

В данном контексте решающее значение имеет устойчивость тренда. К сожалению, создается впечатление, что недавнее возобновление экономического роста - лишь временное явление. Сальдо торгового баланса оказывало негативное влияние на экономический рост с середины 2013 г. (см. график ниже), причем никаких изменений к лучшему не прогнозируется. И, хотя рост импорта может замедлиться после повышения налога с продаж, резкому росту экспорта препятствует снижение спроса в Китае.

С другой стороны, за последнее время потребительский спрос был основным фактором экономического роста в преддверии повышения налога с продаж. Такая динамика служит плохим признаком для динамики потребительского спроса в будущем, в особенности с учетом низкой уверенности в завтрашнем дне у потребителей и почти незаметного роста реальных доходов. Именно в данном направлении и должен действовать третий этап программы - структурные реформы. По плану министерства финансов Японии они призваны привести к созданию «положительной тенденции», при которой увеличение капиталовложений будет генерировать повышение производительности труда и прибыли, что, в свою очередь, будет способствовать росту уровня заработной платы и потребления и даст толчок здоровому ускорению инфляции. Хотя данный план выглядит вполне продуманным, факторы неопределенности таятся за каждым поворотом. Станут ли предприятия использовать доходы, полученные от снижения налогов, для наращивания капиталовложений (на что можно надеяться по результатам обзора экономических перспектив на III квартал), или же эти доходы будут использованы для повышения реальной заработной платы, как следует из сделанных в последнее время объявлений о повышении зарплаты на ключевых предприятиях? Дадут ли они импульс новой волне потребительского спроса? Позволит ли реструктуризация фонда социального обеспечения и пенсионного фонда преодолеть серьезные демографические проблемы, с которыми столкнулось самое стареющее население в мире?

Первые два этапа программы, вероятно, способствовали достижению определенного уровня экономического роста и инфляции, но они смогут создать долговременный эффект только в сочетании с третьим этапом - структурными реформами. Без реализации третьей части данной трилогии Япония по-прежнему будет сталкиваться с низким потребительским спросом, ухудшением показателей торгового баланса и дефицитом государственного бюджета, будет продолжаться эмиссия государственных облигаций, призванных покрыть недостаточные доходы государства. Таким образом, следует ожидать мер, направленных на компенсацию снижения темпов экономического роста - увеличения государственных расходов и скупки Банком Японии государственных облигаций. Такие меры могут оказать поддержку адекватно оцененным фондовым рынкам на протяжении нескольких кварталов; тем не менее инвесторам следует быть более осторожными, чем в прошлом году, так как время легкой доходности прошло и 2014 г. вполне может стать окончательной проверкой «абэномики» на прочность.

Автор - аналитик отдела инвестиционной стратегии Lombard Odier