У Китая хорошие шансы предотвратить нарастание долгового кризиса

Общий внутренний долг Китая достиг уже 230% ВВП (что выше, чем в ряде других развивающихся стран), и риск долгового кризиса уже не может считаться незначительным, особенно учитывая курс на финансовую либерализацию, которая определенно увеличит затраты на привлечение капитала для всех категорий внутренних заемщиков. Располагает ли Китай надежной стратегией борьбы с этой угрозой? Ответить на этот вопрос позволит анализ трех характерных особенностей стратегии Пекина, наглядно проявившихся в важнейших политических заявлениях и выступлениях последнего периода.

Толерантность Пекина к замедлению развития экономики достаточно высока. Что, очевидно, упускают из виду авторы многих комментариев по поводу новых макроэкономических целей китайского правительства на 2014 г., так это едва уловимую смену акцентов в политике - с роста на занятость. После мартовского Всекитайского собрания народных представителей премьер госсовета Ли Кэцян и другие высшие руководители страны постоянно подчеркивают, что сохранение последней - ключевой аспект усилий по обеспечению «оптимального» темпа экономического роста. А поскольку на рынке труда наметился структурный дефицит рабочей силы, правительство скорее всего легко решит эту задачу, несмотря на все более неблагоприятное воздействие фазы экономического цикла (см. график).

Ведь чувствительность занятости в Китае к темпу роста ВВП обычно невысока (благодаря ускоренному росту производительности труда), и уже три года темп роста экономики превышает нынешний 7%-ный целевой показатель, установленный на пятилетие 2011-2015 гг. Вот почему мы считаем, что все более медленный рост в предстоящие годы вполне допустим и не приведет к тому, что занятость упадет ниже опасного уровня, если только не возникнет какой-либо более серьезный риск спада на рынке труда. И это оправдывает предостережения против излишних надежд на стимулирование. Ведь цель состоит вовсе не в возврате к двузначному темпу роста 2000-х гг., а в поддержании его на уровне 6-7% с целью предотвратить образование новых кредитных «пузырей».

Задача реорганизации кредитования считается более приоритетной, чем активная реструктуризация долга. Похоже, правительство рассчитывает на то, что более легких реформ, таких как централизация в налоговой сфере, ужесточение регулирования небанковского кредитования и селективное аннулирование гарантий для мелких кредиторов, окажется вполне достаточно для снижения краткосрочных рисков. На наш взгляд, усилия по повышению роли более прозрачных каналов кредитования действительно дают определенные положительные результаты. Меры налоговой реформы наряду с кампанией по борьбе с коррупцией заметно уменьшили увлечение местных органов власти новыми инвестиционными проектами и привели к существенному росту их денежных авуаров (на 28% по сравнению с предыдущим годом). Рост кредитования трастовыми компаниями, которые представляют наиболее рискованный сегмента теневой банковской индустрии, также замедлился (см. график) после того, как прошлогодние меры по борьбе с сомнительными кредитами в банковском секторе и ограничению количества денег в обращении наконец вселили в сотрудников кредитных отделов столь недостававший им страх. Развитие страхования вкладов поможет ввести в разумные рамки и поведение инвесторов, вкладывающих деньги в продукты управления личными финансами.

Правительство будет и впредь стараться защищать от дефолтов экономически и политически значимые государственные предприятия, которые являются крупнейшими заемщиками. Вот почему любой сенсационный дефолт следует рассматривать не как событие, которое, подобно банкротству банка Lehman, меняет правила всей игры, а как особый эксперимент руководства страны. А системный риск в связи с этим должен оставаться ограниченным.

Главным условием снижения долгосрочных рисков считается решение проблем на рынке недвижимости. Инициативы правительства по урбанизации и финансовой либерализации вместе с общим сдвигом приоритетов политики в сторону увеличения потребления и ускоренного роста доходов создают фундаментальный риск возникновения еще менее управляемого «пузыря» в секторе недвижимости Китая в период его перехода к открытому счету движения капиталов. В связи с этим директивные органы будут стараться всячески ограничить денежные потоки, поступающие в этот сектор, и поддерживать доступность жилья на разумном уровне. Еще одна причина повышенного внимания к этому сектору - его центральная роль в генерировании «горячих» денег. Застройщики играют активную роль в эмиссии долговых обязательств, номинированных в долларах США, и, возможно, в финансировании операций с сырьевыми товарами (см. график). С этой точки зрения, инициированная Народным банком Китая в последние месяцы волатильность юаня выглядит почти как ориентированная на этот сектор мера пруденциальной макрополитики.

В целом мы оцениваем шансы Китая на успешное снижение долговой нагрузки оптимистичней, чем большинство аналитиков. Приоритеты выбраны верно, а планы выглядят выполнимыми. Это отнюдь не отменяет того факта, что в Китае все еще идет перестройка экономической структуры. Но в случае весьма вероятного снижения рисков резкого падения фондового рынка стоимость китайских акций (отношение капитализации к прогнозируемой прибыли компаний из индекса MSCI China меньше 9) создаст привлекательные трейдинговые возможности, когда политики снова задумаются о необходимости стабилизации темпов экономического роста.

Автор - главный стратег банка Lombard Odier