Сырьевой рынок в этом году ожил, но не возродился

В этом году сырьевые товары снова оказались в поле зрения инвесторов. После отрицательной динамики в 2013 г. они в начале года взяли резкий старт и в отдельные моменты в течение первого полугодия даже опережали другие категории активов (см. график ниже). Доходы от позиций в сырьевых фьючерсах снова превысили затраты на их поддержание после почти десятилетия неизменного отставания доходности по фьючерсам от доходности сделок по спотовым ценам. Наконец, инвестиции в сырьевые товары снова позволяют диверсифицировать портфель вложений, поскольку степень их корреляции с другими категориями активов понизилась. Однако стратегические инвестиции в сырьевые товары в целом мы считаем преждевременными, ведь сегодня динамика цен определяется скачками предложения, носящими непредсказуемый и временный характер, а спрос слишком слаб, чтобы обеспечить устойчивый подъем.

Наблюдавшееся в начале года восстановление обеспечили в основном сегменты, продемонстрировавшие как раз скачок предложения в силу погодных или геополитических катаклизмов: это пшеница, соевые бобы, кофе, кукуруза, никель, а позже - нефть Brent и природный газ. С нормализацией ситуации цены в большинстве из них резко развернулись в обратную сторону, превратив сырьевые товары всего за несколько недель из инструментов с лучшей в инструменты с худшей с начала года доходностью; при этом спотовые цены едва не скатились в минус (в то время как фьючерсы сохраняют незначительную положительную стоимость; см. график).

Сравнительная динамика цен на сырьевые товары и другие активы

Помимо этого корреляция между сегментами рынка сырьевых товаров снизилась; это означает, что движение цен на эти товары снова определяется фундаментальными рыночными факторами. Однако влияние этих факторов, особенно в том, что касается спроса, в нынешних условиях неблагоприятно. Процесс поиска нового баланса между развитыми и развивающимися странами практически завершен, но в обеих группах происходит переориентация на новые факторы роста (производство и инвестиции на Западе, внутренний спрос - на Востоке), что ограничивает темпы фактического роста. Потенциальный рост также ниже, чем во время предыдущих циклов, ввиду старения населения, ограниченных возможностей роста производительности труда и дальнейшего сокращения уровня задолженности в развитых странах. Эти структурные сдвиги оказывают давление на общий спрос на сырьевые товары.

Необходимое условие устойчивого повышения цен на сырьевые товары - интенсификация роста во всем мире, особенно в Китае, доля которого в общем потреблении промышленных металлов составляет 46% (см. график). Однако мировая экономика находится лишь на начальных этапах восстановления. Китай демонстрирует признаки оживления, но структурные реформы, особенно направленные на борьбу с теневым банковским сектором, являются здесь сдерживающим фактором.

Потребление сырьевых товаров в Китае и США

Пока восстановление мировой экономики не наберет обороты, скачки предложения (вызванные, например, неурожаем, обострением геополитических проблем, возникновением политических или торговых барьеров) будут основным фактором, определяющим различия в ценах на сырьевые товары. Поэтому инвесторам, желающим открыть стратегическую позицию по всей этой категории активов, придется запастись терпением.

Тем же, кто желает вложить средства сейчас, необходимо быть очень избирательными и гибкими и смириться с определенной волатильностью.

Если рассматривать конкретные сегменты, то цены на сельскохозяйственные товары будут оставаться под давлением до полной нормализации после имевших место проблем с предложением, вызванных сложными погодными условиями (суровой зимой в США, засухой в Бразилии, наводнениями в Индонезии и др.) и геополитическими проблемами (возможностью срыва поставок на Украине; см. график). В более долгосрочной перспективе переход Китая к экономике, ориентированной на интересы потребителей, который меняет пищевые привычки в сторону увеличения потребления мяса, повысит цены на сельскохозяйственные товары, но очень небыстро и начиная с низкого базового уровня.

Динамика спотовых цен на отдельные сырьевые товары

Процесс поиска нового баланса в мировой экономике и более медленный структурный рост в Китае будут и впредь тормозить рост цен на промышленные металлы. Проблемы в сфере кредитования и связанного с ними финансирования закупок сырья на китайском рынке сдерживают рост цен, в особенности на медь, алюминий и железную руду, которые используются как залог при заимствованиях. Устойчивое восстановление на рынке этих металлов возможно лишь при условии ускорения роста мировой экономики. Запрет же Индонезии на экспорт необработанной руды, введенный в январе для стимулирования развития собственной обрабатывающей промышленности, будет иметь долговременное действие и способствовать росту цен на никель.

В сегменте энергоресурсов нефть по-прежнему будет торговаться в широком диапазоне (от $95 до $110 за баррель Brent). Короткий период роста цен на нее прекратился после того, как ослабли опасения срыва иракских поставок (продвижение экстремистской группировки «Исламское государство Ирака и Леванта» на юг ставило под угрозу работу иракских предприятий по производству и экспорту нефти). Но снижение цен ограничено тем, что большинство стран-производителей нуждаются в доходах от нефти. США вряд ли откроют свои стратегические нефтяные запасы, если Россия не будет вмешиваться в события на востоке Украине, а запрет на экспорт американской сырой нефти хоть и ослаб, но все еще действует. Цены на природный газ скорректировались после того, как закончился последний российско-украинский газовый спор, но в последние недели снова растут. Долговременный рост цен на газ и нефть представляется маловероятным, учитывая, что глобальный спрос остается на умеренном уровне. Тем не менее краткие периоды быстрого роста с повышенной волатильностью возможны при возникновении проблем с предложением (например, если непосредственной мишенью санкций ЕС/США против России станет торговля энергоресурсами между Россией и ЕС).

В секторе драгоценных металлов цены на золото с середины 2013 г. не демонстрируют какой-либо явной динамики, хотя имели место краткие периоды усиления напряженности и волатильности (сворачивание программы выкупа активов ФРС США, кризис на валютных рынках развивающихся стран, российско-украинский кризис, ситуация в Ираке). Физический спрос недостаточен, чтобы заменить собой сократившийся инвестиционный спрос. Сужение спрэдов цен на золото в Шанхае и на бирже COMEX в США свидетельствует об умеренных аппетитах китайских инвесторов. Пошлина на импорт золота, взимаемая в Индии (10%; введена в 2013 г. для борьбы с дефицитом счета текущих операций) сдерживает рост спроса. Доля Центральных банков в суммарном спросе на золото составляет всего 11% и нечувствительна к ценовым колебаниям. Необходимое условие устойчивого повышательного тренда на рынке этого металла -восстановление спроса инвесторов, приобретающих золото для хеджирования системных рисков (как это происходило в период кризиса в Европе) и/или рисков экстремально высокой инфляции. Серебро должно следовать за золотом, но с большей волатильностью. Палладий и в меньшей степени платина - белые вороны в мире сырьевых товаров, поскольку на этих рынках наблюдается и высокий спрос, и дефицит предложения. Промышленный спрос возродился благодаря глобальному росту продаж автомобилей и попыткам Китая бороться с загрязнением воздуха (платина и палладий используется в производстве каталитических конвертеров). Появление биржевых фондов на эти металлы повысило спрос со стороны инвесторов, получивших ликвидные инструменты для торговли. С другой стороны, росту предложения препятствуют забастовки шахтеров в ЮАР. Хотя недавний резкий рост цен на палладий и, в меньшей степени, на платину можно считать несколько чрезмерным, в долгосрочной перспективе можно ожидать продолжения роста цены на них.

Автор - аналитик инвестиционного департамента Lombard Odier