Как оптимизировать структуру российских частных и клубных инвестфондов

Примерно 130 из 156 российских закрытых ПИФов недвижимости, предназначенных для неквалифицированных инвесторов, имеют количество пайщиков от 1 до 10, почти половина из них – это фонды с единственным инвестором. Фондов, где пайщиков больше 100, всего восемь, а больше 1000 – всего два. Об этом сообщает Банк России в «Основных показателях деятельности паевых инвестиционных фондов за II квартал 2019 г.».

По замыслу законодателя эти фонды должны быть публичными, т. е. привлечь значительное количество инвесторов. Возникает вопрос: почему более чем у 80% де-юре публичных фондов так мало пайщиков? Стоимость активов в ЗПИФах недвижимости, включая рентные и комбинированные, составляет почти 1 трлн руб., по данным Банка России, однако, если попробовать купить их паи, продать их готовы только две или три управляющие компании. Объясняется это просто: фактически большинство фондов из этого списка являются частными, и только некоторые из них доступны рыночным клиентам, в основном институциональным. Все остальные объединяют узкий круг, как правило, связанных между собой лиц, например членов состоятельных семей или деловых партнеров. Основатели таких фондов обычно не заинтересованы в их продвижении на рынке, так как созданы эти фонды «для своих», по существу являясь аналогом траста в российском правовом поле.

Принимая на себя неэффективные расходы по содержанию сложной структуры ЗПИФа, не имеющего рыночного предложения, инвестор  платит дороже. Лицензированная управляющая компания обязана иметь высоколиквидные собственные средства в размере от 20 млн руб., профессиональных сотрудников мидл- и бэк-офисов, комплаенс-службы по соблюдению регулирующих норм и управлению рисками, приобретать собственное программное обеспечение, вести операционную деятельность, а также соблюдать множество иных процедур, предписанных законодательством.

При этом учредителю нужна не сама управляющая компания, а конструкция фонда, ее операционные преимущества в сфере защиты активов, информационной закрытости, налогового режима. Вместе с тем юридически именно УК принимает инвестиционные решения и несет за них ответственность, несмотря на то что фактически управляющим является учредитель фонда – его единственный или мажоритарный пайщик, не являющийся субъектом такого права и соответствующей ему ответственности.

Проблема в том, что с точки зрения российского законодательства не важно, создается фонд для привлечения рыночного капитала или предназначен для обслуживания интересов ограниченного круга лиц: создавать и содержать управляющую компанию обязаны все.

В мировой практике используется иной подход: для частых и клубных фондов характерно четкое разделение обязанностей и ответственности. Фактический управляющий занимает позицию инвестиционного консультанта (investment adviser), а если он еще участвует в фонде собственным капиталом, то становится генеральным партнером (general partner). При этом соинвесторы (ближний круг друзей, деловых партнеров, членов семьи) получают статус ограниченных партнеров (limited partners). Процесс регистрации фонда, соблюдения отчетности и регулирующих норм организует компания с лицензией на право администрировать фонды, при этом она не отвечает за инвестиционный результат и не несет фидуциарной ответственности.

В России, напротив, регулирование построено так, что инвестиционный управляющий и администратор должны совпасть в одном лице. В одном случае создаются нерыночные управляющие компании, вынужденные нести неэффективные экономические издержки, в другом в качестве УК фонда на функцию администрирования нанимаются лицензированные УК, при этом на них по закону возлагается повышенная ответственность за инвестиционные решения, которые они на самом деле не принимают.

Аудитория тех, кто заинтересован в возможности более гибко выстраивать структуру управления фондом с разделением функции на управление и администрирование, достаточно велика: это могут быть все, кто имеет совместные финансовые интересы в виде обособленного крупного капитала, представленного различными активами, например, объектами жилой или коммерческой недвижимости, ценными бумагами, инвестиционными проектами и прочим имуществом. Сюда можно отнести состоятельные семьи, главы которых хотят сохранить имущество, впоследствии передав его наследникам, или предпринимателей, имеющих общие инвестиции в рамках различных партнерств, которые также можно было бы реализовать через фонды. Банки и другие компании, владеющие непрофильными активами, которые достались им в качестве залога, в результате приватизации или иным путем. Компании из разных секторов, от девелопмента до нефтегазовой отрасли, реализующие обособленные инвестпроекты и нанимающие специализированного управляющего. Любой пул активов, который управляется в интересах единственного бенефициара или небольшой группы лиц, может быть обособлен в виде индивидуального или клубного фонда. Каким же видится решение вопроса?

Во-первых, необходимо выделить администрирование инвестиционных фондов в отдельный вид деятельности. Во-вторых, снять с лицензированной УК фидуциарные обязанности и ответственность, если она выполняет только административные функции без права принятия инвестиционных решений. В-третьих, допустить к администрированию фондов специализированные депозитарии как институт из отрасли управления активами со схожей моделью. Спецдепозитарии уже выполняют ряд профильных функций – например, ведут учет, и подобная инициатива уже обсуждается на рынке.

В-четвертых, внедрить в модель администрируемых фондов институт инвестиционного консультирования, возложив права управления и ответственность за принятие решений на инвестиционного консультанта. Услуги инвестиционного консультирования без создания фонда – один из видов деятельности, допустимый для УК по действующему закону. Однако он не развивается из-за отсутствия необходимого подзаконного регулирования.

Безусловно, такая конструкция предназначена лишь для фондов, не планирующих выход на публичный рынок. А что произойдет, если такой фонд-траст поменяет свою стратегию, обратится к массовой аудитории и начнет, например, давать рекламу в СМИ? Здесь необходимо поставить инвестиционного консультанта под контроль в рамках действующего законодательства об инвестиционных советниках либо поставить над фондом управляющую компанию с полной фидуциарной ответственностью за принятые решения.

Мнения экспертов банков, финансовых и инвестиционных компаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов.