А Кудрин: Мы в начале рецессии

Выступление на конференции газеты «Ведомости» «Рынки капитала: Россия на фоне мирового финансового кризиса»

– Уважаемые друзья! Мне приятно выступать в очень солидном составе экспертов, которые, я уверен, смогут уже на этом этапе раскручивания мирового кризиса ответить на многие вопросы или оценить происходящие вещи.

Со своей стороны вспомню, что в Библии есть такая притча об Иосифе, кто-то, может быть, знает. По сути, это притча о Стабилизационном фонде. Кто помнит: Иосиф попал к правителю Египта, и ему потребовалось объяснить сны правителя. И он объяснил известный сон, что на одном лугу пасутся семь тощих коров и семь тучных коров. Никто не мог из окружения правителя это объяснить, а он объяснил, что Египет ждет семь богатых, урожайных лет и семь лет, когда урожая не будет. Он предложил собирать налоги и накопить фонд зерна, который поможет в трудные годы. Кстати, Ллойд Вебер, известный композитор, поставил сейчас новый мюзикл по этой притче. Он уже идет в Лондоне. Я сходил, советую. Но это также и о циклическом развитии мировой экономики. Оно имеет полное отношение к тому, что происходит сегодня. И когда мы говорим об истоках кризиса в США или в мире и тех мерах, которые нужно принимать, конечно, в первую очередь нужно разобраться: а в чем природа этого кризиса? И здесь нужно копнуть немного глубже, чем, как правило, сейчас освещается, это и в том числе в зарубежной литературе.

Но тем не менее есть серьезные исследования, которые говорят, что главная причина кризиса – это циклическое развитие. США входят в новый цикл снижения темпов экономического роста и, возможно, рецессию. Директор Международного валютного фонда Стросс-Кан сказал, что в США сейчас начало жесткой рецессии. И это означает, что и два квартала, а может, быть, и больше ВВП США будет абсолютно снижаться. Первый такой квартал уже состоялся в конце прошлого года, и сейчас приняты меры по накачке ликвидности, это несколько поддержало экономический рост во II квартале, сначала он был оценен как 3,3%, затем переоценен на 2,9%, я имею в виду квартальный рост США. Но я думаю, что это просто отодвинуло наступление рецессии. Причем по всем признакам, всем основным индексам мы имеем, соответственно, и по индексу экономической активности снижение до уровня значения 50, что предшествовало циклическому спаду в 2000 г. Напомню, что также снижение квартального экономического роста или абсолютное снижение ВВП мы получили в 2001 г., в конце, в США, и сейчас все признаки того, что мы идем в цикл снижения, причем и значения индекса потребительского доверия, еще более низкое значение индекса, чем в рецессии начала 2000-х. По сути, индекс потребительского доверия самый низкий больше чем за 10 лет. Мы видим по статистике, что с лета 2007 г. загрузка мощностей ниже соответствующего минимума, и, кроме того, безработица вышла на пики, которые сложились в период рецессии с начала 2000-х. Целый ряд других показателей говорит о том, что мы в начале рецессии. Индекс Dow Jones, напомню, в 2002 г. достиг показателя 7700, сейчас он больше 10000, если мы в начале рецессии, то индекс Dow Jones будет еще существенно падать. Корреляция мировых индексов, в том числе индекса РТС, Dow Jones, достаточно высокая, уровень корреляции – выше 50%. Наше отклонение от этого индекса обычно совпадает только с ростом, когда возникает рост цен, т. е. он работает против этого движения, против этой прямой связки. Когда индекс Dow Jones падал, а цена на нефть росла, то у нас наш индекс не повторял движения Dow Jones. Но когда цена опустилась, то мы вышли на позиции РТС трехлетней давности. Dow Jones тоже сейчас на позициях трехлетней давности. И мы можем говорить о том, что очень вероятно, что разворачивание рецессии в США, конечно, будет отражаться и на мировой экономике, развивающихся рынках и в России.

<...>

В значительной степени очевидно, что спровоцирован финансовый кризис subprime-ипотекой. То есть subprime – это следствие попытки государства дешевыми деньгами насытить экономику и искусственно разогнать ипотеку. В результате создался соответствующий финансовый пузырь или ипотечный пузырь. Когда инфляция пошла вверх (и это тоже было одним из неизбежных следствий такого разогрева, такой накачки денег, когда ставка рефинансирования была доведена до 5%, даже выше), то плохие заемщики были первые, кто перестал платить по таким кредитам.

Я помню, что на весну, на этот год смотрел статистику: уже 2% заемщиков отказались от своих кредитов, не способны были платить. Сейчас, конечно, эта ситуация расширяется очень быстро. Поэтому плохие активы на балансах в банках созданы в таком масштабе. Для понимания масштаба я скажу: с 2000 по 2005 г. объем жилищного строительства США примерно удвоился к предыдущему пятилетию, т. е. настолько это был мощный поток средств, мощное движение. Сегодня этот пузырь практически сдулся, и активы эти оказались пустыми. Заемщики, конечный потребитель, тот, кто должен был заплатить и обеспечить доходность этих ипотек, они, по сути, оказались неплатежеспособными, поэтому циклический кризис усугубился плохой ипотекой, сдуванием пузыря и разрастанием финансового кризиса, который сейчас перетек в Европу. Снижение индексов, которые характеризуют и экономическую рецессию, и финансовый кризис одновременно, создают особую ситуацию, когда рецессия не позволяет поднимать ставку рефинансирования, ставка рефинансирования ФРС сейчас около 2%. А с другой стороны, высокая инфляция требует ее повышения, а рецессия не позволяет ее повышать. Поэтому мы в ближайшее время будем, по-видимому, иметь случающийся периодически в истории факт стагфляции: и достаточно низкий рост или рецессию, и высокую инфляцию. Банки закрывают или сокращают лимиты друг на друга. Я имею в виду сейчас американскую экономику. И считаю, что риски существенно повышены и для реального сектора, поскольку находятся на спаде, поэтому денежные массы и кредиты сжимаются. Конечно, это создает и следующий виток: сжимаются кредиты, снижается доверие и меньше получают кредитов на поддержку своего бизнеса и инвестиций. Мы въезжаем в спираль. Мы предполагаем, что поскольку мы в начале рецессии, то будет дополнительное снижение загрузки производственных мощностей, будет снижение индекса в течение ближайшего полугода. Индекс Dow Jones будет по-прежнему снижаться.

Конечно, это уже сказалось на состоянии банков, не буду это повторять. Пять ведущих инвестиционных банков США прекратили свое существование в прежнем качестве: Bear Stearns был перепродан, Lehman Brothers обанкротился, Merrill Lynch перепродан, Goldman Sachs и Morgan Stanley сменили свою вывеску, перестали быть инвестиционными банками в связи с особыми рисками и необходимостью получить дополнительную поддержку Федеральной резервной системы. Скоро наш «Ренессанс капитал» станет самым крупным банком в мире, если он не попросится под крыло ЦБ. Конечно, интеграция России в мировую экономику, достаточно смелые меры, которые мы принимали в последние годы, связанные с либерализацией движения капитала, сегодня повысили нашу связь с зависимостью от процессов на мировом рынке, не только на рынке непосредственно капитала. Мы, конечно же, зависим и от спроса на мировых рынках, спроса и на энергоносители, которые мы поставляем и в западные страны, и страны СНГ. Поэтому мы предполагаем, что будет общее замедление мировой экономики следующий год, если взять любые прогнозы начиная с Международного валютного фонда, который не обновлен, сейчас, я думаю, будет к 10 октября, к нашей поездке на встречу ежегодного мирового валютного фонда Мирового банка скорее всего обновлен.

Апрельский прогноз Международного валютного фонда давал, что США снизят в этом году свой рост до 0,5%, в следующем году – до 0,6%. Думаю, что в следующем году будет меньше, этот прогноз будет переоценен. Соответственно, экономическое восстановление начнется только в 2010 г.

Если посмотрим прогноз по всем ведущим странам «восьмерки», то такой же прогноз. Самый низкий рост за последние лет 5–7 – это следующий год, поэтому к этому нужно готовиться, понимать движения этих базовых тенденций, соответственно, и в российском бизнесе. Думаю, что российские аналитики это сумеют объяснить и сориентировать российский бизнес на то, что мы должны исходить из этой мировой конъюнктуры и из этого движения экономического цикла. Соответственно, говоря о спросе на российский экспорт и прежде всего на энергоносители, мы будем ожидать снижения спроса, это приведет к снижению цены. Дополнительный фактор связан с тем, что когда еще год назад очень серьезно была распространена версия, что увеличение цен на нефть в период, уже когда спад начался, связан с вложением в товары, с инвестированием в commodities, то сейчас с учетом сжатия ликвидности этот фактор практически будет отсутствовать, даже если он присутствовал, потому что на этот счет был спор, и мы будем иметь абсолютное снижение цен на нефть. К чему мы должны быть готовы.

Очевидно, и с точки зрения капитала мы должны ожидать снижения притока капитала, очевидно, это связано с финансовым кризисом, но здесь нужно, конечно, видеть и то, что отражение мирового кризиса в российской экономике и, не побоюсь этого слова, появление российского экономического цикла, конечно, говорит о том, что и Россия становится страной или экономикой, где есть все риски и отражение, я повторяю, и мировых, и внутренних тенденций. Поэтому мы ожидаем снижения притока капитала у нас, снижения цены на нефть, это изменение фундаментальных показателей. И члены правительства говорили, и представители Кремля говорили, что как минимум 1% ВВП нам может стоить снижения темпов экономического роста. Сейчас требуется дополнительный анализ, чтобы оценить, все-таки какая глубина снижения темпов экономического роста может осуществиться. Соответственно, и наш бизнес должен оценивать объемы возможного кредитования денежного спроса на все виды товаров и услуг.

Одним из факторов, определяющих российскую динамику, является, конечно, фактор роста денежной массы, роста кредитований экономики. Напомню, что в прошлом году мы вышли на такие рекордные показатели с учетом высоких цен на нефть, с учетом высокого притока капитала, который составил (чистый приток) больше $80 млрд, это был такой рекордный год. Что привело к приросту денежной массы почти на 50%, т. е. около 50%, и прирост кредитования экономики соответственно также около 50% – 47%, если я не ошибаюсь. Это высокие по любым меркам любых стран приросты кредитования, прирост активов банка, причем прирост активов таким путем наблюдался где-то 3–4 года с нарастанием. Очевидно было, что такие темпы прироста несколько выше для нормальных, средних стран даже с очень быстро растущей экономикой, например, как Китай (прирост и денежной массы, и общего кредитования – не больше 20%), а мы почти 50% давали. Это вылилось и в перегрев экономики, и в инфляцию, это не одно и то же, потому что перегрев приводит и к изменениям эффективности работы капитала, к изменению и влиянию на некоторые фундаментальные показатели, на самом простом уровне, это просто внутренние цены другие с точки зрения в том числе инфляции. Если вы строите электростанцию или дорогу по ценам выше мировых, то вы должны ожидать более долгого возврата этого капитала, меньшее его эффективности. И этот перегрев у нас сложился. Конечно, это увеличило существенно рост импорта. Спрос был разогрет настолько, что импорт быстро разрастался и сжимал, уменьшал сальдо текущего счета платежного баланса. Сейчас мы имеем в результате и снижение текущего счета платежного баланса в силу и роста импорта, и снижения цен на нефть. Кроме того, снижение капитального счета в силу названных причин. Это все является изменением фундаментальных факторов, которые приводят к уменьшению и прироста денег, и ликвидности, к снижению темпов кредитования.

Мы ожидаем, что мы будем находиться тем не менее и в том году, и в следующем году в пределах наших, выбранных для нас ориентиров по приросту денежной массы и приросту кредитования. По приросту денежной массы – около 30–33%, прирост кредитования – около 30–35%, т. е. это абсолютно естественные нормальные цифры, которые даже выше, чем в среднем, по другим, сопоставимым с нами странами, но для нашей страны это некоторое охлаждение. Прирост М2 и кредитования был почти 50%, а сейчас – 30–35%. Это для нас некое снижение темпов прироста, но абсолютно правильное, абсолютно необходимое нашей экономике.

Поэтому я сейчас не вижу каких-то беспокоящих событий, которые бы повлияли на нарастание рисков в России, они в основном связаны с названными ранее факторами, значения которых находятся в приделах разумного. Конечно, есть еще один фактор, который повлияет и сейчас влияет на нашу экономику, очень увеличивая государственные расходы, увеличивая денежные предложения в предыдущие годы. Мы увеличивали расходы в основном за счет использования нефтегазовых доходов, помните – мы обсуждали, что цена отсечения для формирования Стабилизационного фонда была $20, все сверх того накапливалось, потом это стало $27. Сегодня в результате последних двух лет цена сбалансированности бюджета на уровне $70, т. е. это означает, что мы сегодня все доходы до отсечки 70 долларов используем на бюджетные расходы, на потребление. И тем самым, конечно, спровоцировали и дополнительное укрепление национальной волюты. Во время высокой инфляции и укрепления национальной валюты мы, конечно, простимулировали спекулятивный капитал, который пришел на наш рынок. Это была выгодная схема, по которой сюда пришли заработать и заработали в течение 2–3 последних лет. <...>

Дальнейшее укрепление рубля практически не будет осуществляться, т. е. этот фактор отыгран, цена на нефть низкая, бюджет мы стабилизируем на более приемлемых темпах роста, поэтому этот капитал уходит. Вот он в том числе так же задирал наш фондовой рынок, завышал его рост в предыдущие годы. И сейчас мы просто пришли к такой ситуации, которая, конечно, помножена на мировой финансовый кризис, но за вычетом этого спекулятивного капитала. Мы должны понимать, что наш фондовый рынок имел в последние годы и вот эту спекулятивную накачку. Поэтому в многих процессах, которые происходят, есть и здоровая тенденция привыкания к экономическому циклу оздоровления российской экономики и приведения ее в те темпы, которые должны осуществляться не такими краткосрочными вливаниями мировой ликвидности, а ростом внутренних факторов.

Конечно, нужно отметить, что главная задача у правительства и финансовых властей – это чтобы фундаментальные показатели, которые зависят от финансовых властей (инфляция, курс, уровень налогов, темп прироста государственных расходов), были такими, чтобы обеспечивать стабильность и устойчивость к этим шокам. К началу этого кризиса мы пришли, когда инфляция у нас выросла, т. е. наши внутренние факторы с точки зрения долгосрочных, или длинных, денег была очень неблагоприятная. Наши предприятия хотели занимать на внешнем рынке, считая, что это более долгосрочный источник пассивов, это источник длинных денег и кредитов. Он оказался недлинным. А внутренний рынок еще не был подготовлен, чтобы генерировать эти длинные деньги. Я повторюсь: часто говорят, что пенсионные деньги и фонды национального благосостояния – как раз длинные деньги. К сожалению, нет, не бюджетными деньгами создаются длинные деньги. А низкая инфляция, низкая ставка кредита и стабильность экономики, когда банк готов выдавать кредит, понимая, что вы построите этот проект, осуществите этот проект и будете получать доход от реализации этого проекта, и этот доход и будут источником погашения кредита. Вот эта схема работы нашего рынка еще не сложилась, т. е. внутренний рынок не стал генератором длинных денег. И как показатель назову, что вот инвестиции в этом году нами ожидались – может быть, будет корректировка – около 9 трлн руб. в номинальном выражении, из него кредитный источник, когда источник инвестиций – кредит, всего 10%. 90% наших инвестиций в России – это другие источники. 20% – это бюджет, больше 50% – это собственные средства предприятий, это доходы сегодняшнего дня или вчерашнего.

Мировая экономика и стабильные рынки, которые генерирует длинные деньги, – у них обратная история: бОльшая часть инвестиций – это кредитные деньги под будущие доходы будущего предприятия, которое на эти кредитные деньги создается. И банки, как институты рынка, – это те главные институты, которые определяют: этот проект рентабельный, состоится с минимальными рисками, какой можно дать кредит под какую ставку, учитывая риски, на какой срок. Даже в таких странах, как Бразилия, доля кредитного рынка в инвестициях – 23%, в Канаде – 23%, в Италии – 50%. Кроме того, еще фондовый рынок, размещение облигаций в целях инвестирования. В России это значение – всего 2%. Доля фондового рынка мобилизаций ресурсов для инвестиций – 2%. В других странах, таких как Бразилия, сопоставимая с нами страна, – 6%, в Польше – 28%, в Германии – 23%. То есть совокупно кредитный рынок и фондовый рынок должен быть основным источником кредитов. Но они становятся такими, если макросреда абсолютно стабильна, если все участники рынка – и банки, и предприятия – знают, что мы живем в стабильной стране, где денежная власть обеспечивает стабильность показателей и длинные деньги появятся не из Пенсионного фонда, а появятся на рынке в результате стабильности пассивов банка и способностей банков в результате соответствующего мультипликатора эмитировать безналичные деньги. Этот фактор у нас, к сожалению, не развит, который бы перехватывал инициативу у внешних заимствований, создавал бы вот эту базу, среду для серьезных инвестиций.

В этой связи о модели инновационной экономики можно говорить не тогда, когда мы должны больше потратить на инновации из бюджета, на соответствующие разработки или поддержку молодых ученых, это тоже нужно, но инновационные модели возникают тогда, когда вы можете свой проект высокотехнологичный, рискованный осуществить за счет финансовых инструментов рынка. Есть рынок, есть инструменты, есть институты, способные работать в этой сфере, в том числе венчурного кредитования. И, соответственно, будет складываться база для модернизации экономики, применения высоких технологий и опережающего роста производительности над ростом заработной платы.

Сейчас этот фактор работает против нас: опережающий рост заработной платы по сравнению с ростом производительности. И пока по последнему прогнозу МЭРТ будет в ближайшие годы сохраняться. <...> Я думаю, что нынешняя ситуация будет нам серьезным уроком. Мы еще находимся в состоянии, когда мы все-таки готовились к этому периоду, когда будут гулять семь тощих коров, и определенный запас прочности заложили. Но все-таки мы должны создать среду и институты, которые позволят теперь в условиях сжатия внешнего финансирования удержать и раскрутить наши внутренние факторы роста.

Пока никто не прокомментировал этот материал. Вы можете стать первым и начать дискуссию.
Комментировать