Фундаментальный изъян

Для инвестиционных банков настали черные дни. Со всех сторон раздаются призывы "расстрелять всех аналитиков", а руководители аналитических отделов крупнейших инвестиционных банков дрожат от страха. Ранее подобная ситуация разрешалась просто: рынок восстанавливался, цены акций шли вверх, инвесторы успокаивались и все возвращалось на круги своя. На этот раз, однако, наряду с характерным для "медвежьего" рынка недовольством аналитиками слышны и вполне серьезные вопросы, затрагивающие сами основы инвестиционно-аналитической отрасли (и прежде всего вопрос о прозрачности).

Прозрачность в инвестиционном бизнесе нужна для того, чтобы клиент мог оценить, насколько беспристрастный совет он получил. В действующей модели инвестиционного банковского бизнеса имеется фундаментальный изъян: в рамках одной и той же сделки банк может консультировать и покупателей акций (инвесторов), и их эмитентов (компании). Конфликт интересов усугубляется еще и тем, что банки могут не только действовать в интересах продавца и покупателя, но и конкурировать с ними обоими. Правила, регулирующие сделки на основе инсайдерской информации, дают клиенту определенную защиту, однако система прозрачности имеет три изъяна. Во-первых, можно ли считать, что советчик, рекомендовавший одному клиенту эмитировать акции по определенной цене, а другому - купить эти акции по этой цене, назвал обеим сторонам справедливую цену? Если при размещении что-то пойдет не так, как прогнозировалось, возникнет благоприятная возможность для проведения арбитражной сделки, которую может использовать третья сторона - например, подразделение этого же банка по торговле активами. Во-вторых, схема, при которой инвестиционное подразделение банка консультирует эмитентов, а брокерское - покупателей акций, не дает возможности объективно оценить рентабельность операций, поэтому клиенты не в состоянии понять, не обманули ли их. В-третьих, интеграция этих операций порождает перекрестное субсидирование, подрывающее конкуренцию. В период последнего "бычьего" рынка американские инвестиционные банки финансировали свою экспансию в Лондон из прибыли, полученной за предоставление инвестиционных услуг в США. Это привело не к войне цен на услуги, а к войне цен на сотрудников. Рост затрат на персонал был одной из причин, вынудивших британские банки уступить позиции американским. В результате интегрированная американская модель осталась для клиентов чуть ли не единственным возможным вариантом. Учитывая все сказанное, нельзя не задаться вопросом: действительно ли нынешняя модель работает так хорошо, как это обычно считается? Уверен, чем более прозрачной и чем менее интегрированной будет инвестиционная банковская модель, тем больше будет оснований у клиентов считать, что аналитики инвестиционных банков дают им беспристрастные рекомендации.

Принятие этического кодекса, разработанного Ассоциацией индустрии ценных бумаг США, - шаг в правильном направлении, однако и он в полной мере не решает проблему аналитика как слуги двух господ. Необходимо четкое разграничение функций аналитического и инвестиционного подразделений, сходное c разграничением между функциями инвестиционного подразделения и подразделения по управлению активами финансовой компании. Подразделение по управлению активами редко подозревают в том, что оно поддерживает новые выпуски, организуемые инвестиционным подразделением компании, поскольку эти подразделения разделены скорее Великой Китайской стеной, чем бамбуковой занавеской. (FT, 19. 06. 2001).

Автор - бывший руководитель фондового отдела компании Schroders и автор книги "Смерть благородного капитализма" (The Death of Gentelmanly Capitalism)