БИЗНЕС И ВЛАСТЬ: Жертвы странового риска

В стране, где законодательная и судебная ветви власти малоэффективны в роли "сдержек и противовесов", концентрация власти опасна тем, что может привести к еще большей персонализации отношений между бизнесом и властью. В России с ее пока неразвитой культурой бизнеса и регулирования решения принимают скорее индивидуумы с их личными и политическими мотивами, чем институты, имеющие четкие цели. А потому решения оказываются необъективными или непредсказуемыми с чисто экономической точки зрения.

Суверенный и страновой.

Standard & Poor's принципиально различает страновые риски и риск суверенного дефолта. Несмотря на то что кредитоспособность правительства России росла из-за улучшения показателей бюджетной сферы и ликвидности, рейтинги российских компаний по-прежнему сдерживаются страновыми рисками, которые S&P считает важнейшим элементом кредитоспособности эмитентов на развивающихся рынках. Важнейшие страновые риски, на наш взгляд: неопределенность применения законодательства и регулирования, централизованная политическая система, концентрированная структура экономики, слабая банковская система.

Впрочем нынешний высокий мировой спрос на долговые обязательства развивающихся рынков отчасти смягчает влияние этих рисков, поскольку стимулирует компании к повышению прозрачности.

После кризиса 1998 г. кредитоспособность российских компаний устойчиво улучшалась (например, в 2003 г. и январе - феврале 2004 г. произошли 14 повышений рейтингов и лишь одно понижение) , но большинство рейтингов остаются низкими (в категории В). В конце 2003 - начале 2004 г. структура прогнозов рейтингов ухудшилась. Разрыв между суверенным рейтингом России и рейтингами компаний растет. Например, вслед за повышением суверенного рейтинга в январе 2004 г. по обязательствам в иностранной валюте с ВВ до ВВ+, а по обязательствам в национальной валюте С с ВВ+ до ВВВ-, лишь рейтинг "Транснефти" по обязательствам в иностранной валюте был повышен. Сейчас все корпоративные рейтинги ниже суверенного.

Шаткие институты.

Основным фактором риска, ограничивающим кредитоспособность российских компаний, остается слабость институтов. Неясно, продолжит ли Россия движение вперед или вернется к порядку, при котором бизнес является заложником политических интриг, борьбы за личную власть и произвола малоэффективного, паразитирующего чиновничества.

Хотя многие реформы получили законодательное оформление в 2001 - 2003 гг. , главная проблема - неопределенность их практического воплощения. Отдельные группы интересов в государственном секторе и в бизнесе зачастую пользуются слабостью и зависимостью судов и регулирующих органов, провоцируя непоследовательное и избирательное применение законодательства для борьбы с конкурентами или защиты своих узких интересов. Примерами правовых рисков и вмешательства государства в корпоративное управление могут служить "ЮКОС", "ВымпелКом", "Сахалин-3" и др.

Тяжелый административный груз тормозит модернизацию и диверсификацию экономики России, создавая почву для коррупции. Если раньше административное давление угрожало в основном малым и средним предприятиям и сдерживало прямые иностранные инвестиции, то в последнее время его все чаще испытывают на себе и крупные корпорации.

Четкие принципы корпоративного управления еще не успели прочно укорениться в России. Традиционное мышление в категориях контроля, а не создания стоимости приводит к неэффективной защите прав собственности. Будет очень жаль, если из-за усиления вмешательства государства в бизнес - по политическим мотивам или в силу подстрекательства конкурентов - компании станут все чаще возвращаться к агрессивному корпоративному управлению в стиле 1990-х гг.

В будущем ключевую роль в развитии российского бизнеса будет играть практическая реализация судебной и административной реформ (в смысле повышения эффективности государственного аппарата и создания предсказуемой правовой среды, а не инвентаризации функций или перестановки кадров) , реформ в сфере регулирования и права, а также прогресс в сфере корпоративного управления.

Концентрация власти.

Усиление концентрации власти в руках президентской администрации в сочетании с дискуссиями об усилении роли государства в экономике, росте налогового бремени сырьевого сектора и возможности пересмотра прав собственности могут привести к неблагоприятным налоговым последствиям, оттоку прямых иностранных инвестиций, политическому давлению на отдельные компании или бизнесменов, ухудшению корпоративного управления и еще большей персонализации отношений между бизнесом и государством. Хотя дело "ЮКОСа" по-своему уникально, другие компании не защищены от "особого внимания" властей.

По мнению Standard & Poor's, кредитоспособность государственных компаний не выиграет от централизации, так как государство вряд ли окажет им своевременную финансовую поддержку в случае кризиса ликвидности. Интересы государства, как правило, сосредоточены в сфере бизнеса компании, а не ее кредитоспособности, так как корпоративный дефолт не обязательно ведет к ликвидации. Собственная кредитоспособность госкомпаний может пострадать от популистского регулирования, политически мотивированных инвестиций и рисков корпоративного управления. Поэтому рейтинги, например, "Газпрома" (ВВ-) и РАО ЕЭС (В) ниже суверенного.

В то же время мощная поддержка населения и парламента может обеспечить базу для реформаторской деятельности администрации президента. Поэтому особое значение приобретает вопрос о желании и способности президентской администрации эффективно проводить реформы, чтобы уменьшить давление государства на бизнес и создать четкие правила игры.

Стимул к повышению прозрачности.

Уровень прозрачности и качество корпоративного управления в последние годы заметно повысились, но рост идет медленно, неравномерно и с низкой базы.

В будущем прозрачность будет определяться двумя основными факторами: доступом к рынкам капитала с одной стороны и стремлением избежать опасностей государственного давления или недружественного поглощения с другой. Основной проблемой остается непрозрачность собственности и структуры компаний. Раскрытию информации мешает страх перед недружественными поглощениями, возможным увеличением налоговых обязательств или государственным давлением. Стимулом к росту прозрачности должно стать расширение доступа российских компаний к капиталу, обусловленное высоким спросом на долговые инструменты развивающихся рынков (не снизившимся из-за дела "ЮКОСа") , а также устойчивым ростом российской экономики. Пока финансовые рынки для российских компаний открыты, стимулы к повышению прозрачности с целью привлечения капитала должны победить.

Повышательная тенденция исчерпана.

Большой разброс прогнозов по рейтингам компаний позволяет предположить, что в ближайший год рейтинги российских компаний будут неустойчивыми, а наблюдавшаяся в последние годы мощная повышательная тенденция исчерпана.

В будущем тенденции корпоративных рейтингов будут зависеть не столько от динамики суверенного рейтинга, сколько от страновых факторов, прежде всего от прогресса или регресса в области создания устойчивых и независимых судов и регулирующих органов, совершенствования практики корпоративного управления, повышения предсказуемости отношений между государством и бизнесом.

Авторы - старший корпоративный аналитик московского офиса Standard & Poor's;

управляющий директор по критериям кредитного анализа московского офиса Standard & Poor's