ФОНДОВЫЙ РЫНОК: Застывшая неопределенность


И вновь можно оптимистично (как “ЮКОС” в 1999 г.) интерпретировать эти события как попытку правительства решить свои первоочередные вопросы, а в дальнейшем мы можем ожидать неких дружественных для участников рынка компенсаций, причем уже в начале года. Самой важной компенсацией такого рода может стать объявление срока объединения внутреннего и внешнего рынка акций “Газпрома”. До последнего времени предполагалось, что этот срок определится после поглощения “Газпромом” компании “Роснефть”. Но покупка “Роснефтью” “Юганскнефтегаза” и очень реальная угроза международного судебного преследования собственников этого актива поставили под сомнение прежний график объединения рынков и прибавили дополнительной неопределенности к этой и так уже непонятной ситуации.

Минувший год оказался трудным для инвесторов российского фондового рынка. Впервые с 1999 г. прирост котировок акций на биржах РТС и ММВБ оказался ниже, чем в среднем на рынках emerging markets. Впервые столь значительной стала волатильность цен акций: долгосрочные инвесторы отошли в сторонку, а тон стали задавать местные трейдеры и инвесторы с краткосрочными интересами.

Наступил 2005 год, но проблемы, которые вызывали инвестиционную неопределенность в течение прошлого года, так и остались нерешенными. Именно они вызывают наибольшую озабоченность среди инвесторов. Тем самым, по крайней мере в течение I квартала, стоит ожидать сохранения волатильности в ценах акций, пока инвесторы будут нервно наблюдать за развитием тех факторов, которые, как они теперь поняли, влияют на риски, на рост экономики, а значит, и на справедливую цену отдельных акций и всего рынка.

В долгосрочном плане сохраняющаяся финансовая устойчивость, более или менее оптимистичные прогнозы цен на экспортные товары, продолжение глобализации российской экономики и крупных компаний, относительная стабильность в политике создают хорошую основу для позитивного взгляда на рынок, на его способность преодолеть нынешнее состояние неопределенности. В этом случае мы могли бы ожидать возобновления притока инвестиций. Тогда волатильность фондового рынка России могла бы уменьшиться, а капитализация российских компаний приблизилась бы к рыночной оценке их международных аналогов.

Ответ на вопрос, появится ли в России более стабильный и предсказуемый инвестиционный климат, позволяющий стране выйти наконец из категории emerging markets, или, напротив, площадки ММВБ и РТС окончательно превратятся в своего рода казино, может дать лишь правительство своим отношением к инвестиционным рискам и экономическим реформам.

Главным риском и главной причиной рыночной волатильности была неопределенность, вызванная правительством. Инвесторы потратили целый год, пытаясь понять, можно ли дело “ЮКОСа” считать единичным случаем. Это дело хотя и повредило рынку в краткосрочном и среднесрочном периоде, но все же его можно было “включить в цену” российских акций и тем самым списать на переходный характер экономики. Точно так же корпоративная перестройка того же “ЮКОСа” в 1999 г. была оправдана “переходным возрастом”, и в течение следующих четырех лет цена акций компаний выросла на

13 500%. Если же речь идет о более амбициозной программе власти, которая предполагает появление и других “единичных” случаев, тогда нас ожидает очень резкая коррекция цен акций, вроде тех, что нам дважды пришлось пережить в 2004 г.

Такого рода неприятностью для инвесторов в последние недели прошлого года стало предъявление значительных налоговых требований “ВымпелКому” за 2001 г. и слухи о еще более крупных претензиях за 2002 г. Сейчас эти опасения почти исчезли, а цена акций “ВымпелКома” пошла в гору, но озабоченность относительно инвестиционных рисков осталась – даже если государство само по себе и не будет инициировать новых дел а-ля “ЮКОС”, нет гарантии, что оно будет контролировать поступки отдельных правительственных бюрократов.

Недостаток ясности и последовательности в действиях государственных органов в течение прошлого года, нелепая суматоха вокруг аукциона по продаже “Юганскнефтегаза” заставляют предполагать, что правительство более озабочено реструктуризацией собственности в стратегических отраслях экономики, чем тем вредом, который оно наносит инвестиционному климату в стране.

Одна из причин, почему дело “ЮКОСа”, а затем и случай с “ВымпелКомом” так сильно повредили фондовому рынку, заключается в том, что они разворачиваются на фоне невнятной экономической политики правительства. Отсутствие прогресса в продвижении реформ вынуждает инвесторов полагать, что у правительства вообще отсутствует какая-либо стратегия.

Инвесторы надеялись, что в 2004 г. правительство, используя хорошую политическую базу и финансовую силу, проведет серию бюджетных и законодательных инициатив для создания стимулов экономическому росту. Вместо этого правительство все более отвлекалось на решение других задач (“ЮКОС”, терроризм, международные дела), а повышение налогов на природные ресурсы обернулось сверхстерилизацией денежной массы. В итоге уровень инвестиций снизился, что наряду со снижением конкурентоспособности в виде укрепления рубля привело к снижению темпов экономического роста.

Российские активы продаются пока еще дешевле, чем их зарубежные аналоги, но на фоне высоких инвестиционных рисков они уже больше не настолько дешевы, чтобы их цена росла все выше и выше, как это было во время первого путинского срока. Есть опасность, что российские активы уже достигли своей полной оценки. Исчезновение того двойного положительного фактора, который служил двигателем рынка в 2000–2003 гг. (дешевые активы плюс снижающиеся риски), может привести к тому, что в 2005 г. показатели фондового рынка России опять окажутся хуже, чем в среднем по emerging markets.

Можно ли делать деньги в подобной обстановке? Конечно. Цены акций будут оставаться такими же волатильными, какими они были на протяжении прошлого года. Резкие падения на каких-нибудь плохих новостях или событиях, за которыми будут следовать медленные подъемы, вполне возможно, будут повторяться снова и снова.

Главный совет инвесторам российского фондового рынка – не поддаваться паническому желанию продавать после резких падений и в равной степени не покупать безрассудно после длительного подъема рынка, когда все спешат с позитивными прогнозами. Инвесторам, стремящимся к долгосрочным вложениям, стоит покупать акции компаний, которые безопасны с политической точки зрения (находятся под контролем государства или связаны с ним), менее подвержены негативным воздействиям глобальной экономики и имеют хорошие перспективы роста выручки, основанные на ясной корпоративной стратегии.

Российский фондовый рынок так устроен – низкий показатель free float, доминирование местных трейдеров, что котировки здесь могут падать с легкостью, сильно и быстро. Но важно помнить, что достаточно появиться утвержденному графику объединения внутреннего и внешнего рынка акций “Газпрома” (а это приведет к появлению немедленного спроса со стороны глобальных инвесторов на акции концерна примерно на $6 млрд), как индекс РТС достигнет своего справедливого уровня в 710 пунктов быстрее, чем вы успеете позвонить своему брокеру.