Алексей Улюкаев, первый зампредседателя Банка России
Влиятельные российские экспортеры нефти, газа и металлов не очень довольны тем, что Центробанк постоянно укрепляет рубль. Ведь из-за этого их выручка в национальной валюте растет не так быстро, как в долларах. Однако первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев считает укрепление рубля лучшим средством от инфляции в нынешних “экстремальных” финансовых условиях, когда Россию захлестнул приток валюты. В интервью “Ведомостям” Улюкаев рассказал о прогнозах Центробанка на 2007 г., плюсах экспансии иностранных банков и сложностях в управлении стабилизационным фондом.
– В прошлом году России впервые удалось выполнить планы и по сдерживанию инфляции, и по сдерживанию курса рубля. Какова заслуга ЦБ в этом успехе? В Минфине, например, говорят, что инфляцию удалось удержать только благодаря контролю над тарифами естественных монополий и быстрому экономическому росту.
– У победы всегда много родителей, только поражение – сирота. Прошлый год был в макроэкономическом смысле экстремальным. Сочетались два обстоятельства, которые прежде никогда не сочетались. С одной стороны, рекордно высокое положительное сальдо торгового баланса – $140 млрд и, соответственно, положительное сальдо счета текущих операций – $95 млрд. А с другой – невиданно высокое положительное сальдо по счету капитальных операций и приток частных инвестиций. Если до 2005 г. у нас высокое положительное сальдо текущего счета отчасти компенсировалось довольно большим оттоком частного капитала, то в 2006 г. мы увидели гигантский приток – $41,6 млрд, по предварительным оценкам, а при досчете будет даже больше – около $43 млрд. Рост чистых международных резервов привел к тому, что денежная база и денежная масса росли чрезвычайно высокими темпами – 40–50%, а между тем инфляция относительно 2005 г. снижалась, и весьма заметно.
– Как удалось добиться такого результата?
– Правительство действительно изменило систему контроля над тарифами локальных естественных монополий, например в водоснабжении, отоплении, поэтому рост тарифов был почти вдвое меньше, чем год назад. Это, безусловно, существенный вклад, но недостаточный. Экономический рост тоже помог, ведь чем он выше, тем больше спрос на деньги. Но экономика росла быстрее прогнозов лишь на 0,8–0,9 процентного пункта.
Центробанк вроде бы делал все для того, чтобы разогнать инфляцию, – печатал деньги, в то время как другие ведомства мужественно с ней сражались. Но если взглянуть на факты, окажется, что самой эффективной мерой по сдерживанию инфляции было укрепление рубля. Ведь 1 процентный пункт в номинальном укреплении рубля дает замедление темпов инфляции на 0,3 процентного пункта. В прошлом году мы номинально укрепили корзину валют примерно на 3,5 процентного пункта, а значит, снизили инфляцию на 1% только за счет этого фактора. Объяснение простое: укрепление рубля приводит к конкуренции импорта с внутренним производством и относительному снижению цен. С другой стороны, увеличение импорта сокращает экстремальное сальдо платежного баланса, о котором я говорил. Значит, меньше дисбаланс на внутреннем валютном рынке и меньше необходимости ЦБ на него приходить, покупать валюту и печатать деньги. Одновременно при укреплении рубля приобретение валюты означает меньшую рублевую эмиссию.
– А еще какие-нибудь методы борьбы с инфляцией кроме укрепления рубля ЦБ применял?
– Другой важный фактор – связывание денег, которые мы эмитировали, приобретая выручку экспортеров. Мы трижды поднимали ставки по депозитам на краткосрочном рынке. Увеличивали ставки и по более долгосрочным депозитам, по операциям репо. Все это позволило значительную часть эмитированных денег привлечь в эти инструменты. Годовые остатки по ним в среднем выше, чем год назад, на 200–250 млрд руб. Они были отвлечены от давления на инфляцию.
Дополнительным фактором была дедолларизация экономики. Высокий рост денежного предложения во многом был связан с тем, что люди сбрасывали свои активы, номинированные в долларах, и приобретали рубли. Формально это выглядело как увеличение денежного предложения. На самом деле это был просто перевод одного вида денежного предложения в другой вид. Это означает, что примерно 270 млрд руб. практически не повлияют на инфляцию. Все это благодаря нашей курсовой политике, которая повысила спрос на рубли.
Еще одна причина успеха – в прошлом году удалось снизить скорость оборота денег: в 2006 г. она была почти на 20% меньше, чем в 2005 г. Инфляционное ожидание, неверие в стабильность финансовой системы приводят к быстрому обороту денег. Наоборот, вера в финансовую стабильность повышает долю сбережений. Люди готовы уходить из наличных денег в безналичные, доверять их банковской системе и предпочитают краткосрочным депозитам долгосрочные. Все это означает замедление скорости оборота денег – вместо того чтобы давить на потребительский рынок, деньги задерживались в банковской системе.
– В чем причина рекордного притока капитала? Ожидание укрепления рубля?
– Укрепление рубля в 2006 г. не так уж драматично отличалось от предыдущих лет. Главную роль [в привлечении капитала] сыграла валютная либерализация – с 1 июля были отменены все ограничения по капитальным операциям. Нам трудно было предположить, что это будет таким серьезным фактором. Ведь ЦБ почти не пользовался правом обременять операции по выводу капитала. На счетах, где фиксировались депонированные средства, остатки были всего на уровне 8–9 млрд руб. Вроде бы это небольшая сумма. Но оказалось, что это очень важно для серьезных участников денежных рынков. Из-за того что было законодательное ограничение, у них вообще не было лимитов на операции в рублях. Потому что для них основанием является не добрая воля ЦБ, а законодательная база страны. И как только закон изменился, к нам пришли серьезные консервативные инвесторы – пенсионные фонды, крупные инвестбанки.
– Каково, по вашим оценкам, соотношение спекулянтов и консервативных инвесторов?
– Грубо – примерно 50 на 50. Но спекулятивная составляющая была всегда, а консервативная половина появилась только в прошлом году.
– В какие активы вкладывают деньги фонды, играющие на укреплении рубля, – они предпочитают гособлигации, корпоративные облигации или депозиты?
– Я не готов ответить на этот вопрос. Мне кажется, что у них очень широкий разброс – они с удовольствием входят просто в наши депозиты, например. А также в государственные бумаги, ряд корпоративных бондов их очень интересует, на фондовый рынок выходят через банковскую систему. Возникают и новые специфические инструменты. Например, сейчас нерезиденты начинают выпускать рублевые бонды. Вот такая совершенно новая реальность возникает – рубль и рублевые инструменты стали востребованы на мировом рынке
– Но получается, что вас не радует приток этих денег?
– И да и нет. Радует, потому что этот приток – следствие того, что мы стали нормальной, здоровой экономикой. Но сам по себе приток, конечно, создает проблемы. Мне, как должностному лицу, было бы легче без него. Но задача нашей политики в том и состоит, чтобы плюсы все сберечь, а минусы каким-то образом устранить.
– Каковы ваши прогнозы на этот год?
– В связи с коррекцией цен на нефть и металлы темпы роста экспорта будут снижаться. Они и так уже по физическим объемам были очень низкими в последние два года (4–5%), и весь прирост шел за счет ценового фактора. А теперь и ценовой фактор исчерпался. Импорт, наоборот, будет идти резко вверх. Все это даст нам сильное сокращение положительного сальдо торгового баланса и текущего счета платежного баланса. В 2007 г. сальдо будет ниже, чем в 2006 и 2005 гг., и, возможно, даже ниже уровня 2004 г.
– Это вас как-то смущает?
– Нет, это нас совершенно не смущает. У ЦБ будет меньше головной боли, поскольку экспортеры будут продавать меньше валюты и внутренний валютный рынок будет более сбалансированным.
– Что будет происходить с притоком частного капитала?
– Это более сложный вопрос и более интересный. Мы сначала в своем прогнозе на 2007 г. написали $15 млрд. Но этот прогноз делался тогда, когда мы считали, что в 2006 г. у нас тоже будет $15 млрд, и совершенно не предполагали, что будет $40 млрд. Мы тогда казались себе опасными фантазерами, избыточными оптимистами, но оказалось, что были очень большими консерваторами. Сейчас мы прогнозируем приток частного капитала на 2007 г. не менее $20 млрд.
– Некоторые эксперты полагают, что займы наших компаний и банков за рубежом уже достигли потолка и не будут больше увеличиваться. А вы как думаете?
– Если говорить о нефинансовом секторе, то, возможно, спрос на российский риск насытился. Объемы заимствований в последние годы были большими. К тому же выпуск корпоративных облигаций – это долгая и сложная процедура. Так что не следует ожидать серьезного роста этих заимствований. А что касается банков, там все гораздо проще и больше гибкости. Их с удовольствием фондируют за рубежом, если будут ожидания по укреплению курса. В целом рост наших резервов будет скорее всего в два раза меньше, чем в прошлом году. Мы прогнозируем [рост на] $60–70 млрд, хотя в прошлом году было $115 млрд.
– Наступит ли момент, когда ЦБ придется не только покупать, но и продавать доллары?
– Возможно, уже в этом году. Такая потребность может появиться в отдельные периоды. Но в основном мы все-таки останемся большими покупателями долларов. Вот в 2009–2010 гг. вполне возможно, что наступит относительная сбалансированность внутреннего валютного рынка и мы сможем или продавать, или покупать, или вообще не присутствовать на рынке.
– ЦБ в любом случае придется покупать доллары, для того чтобы размещать средства стабилизационного фонда. А если ситуация на рынке одновременно будет требовать, чтобы вы продавали валюту?
– Здесь возникает существенное противоречие. Центробанк на валютном рынке выступает в двух ипостасях – как денежная власть и как агент правительства по размещению стабфонда. И если сейчас мы гармонично совмещаем эти роли, то, возможно, уже в 2008 г. возникнет ситуация, когда нам для целей денежно-кредитной политики не нужно будет покупать доллары, а может быть, понадобится и продавать их. При этом экспортная пошлина и налог на добычу полезных ископаемых взимаются в рублях. И мы для правительства должны будем покупать валюту, чтобы эти деньги зачислить в стабфонд. Это не очень комфортная для нас ситуация. По-хорошему, конечно, в таком случае нужно выставлять некую “китайскую стену” – чтобы трейдеры, которые работают сейчас на нас, были не теми, которые работают на стабфонд.
– Нет ли противоречия в том, что стабфонд учитывается в составе золотовалютных резервов? Ведь у них совершенно разные функции и должна быть разная стратегия инвестирования. Может быть, разумно было бы их разделить?
– Действительно, у правительства и Центробанка могут быть разные представления о структуре активов, в которые вкладываются резервы. Например, если правительство считает, что стабфонд – это страховой фонд, который в этом году пополняется, а в следующем году будет тратиться, то его будут интересовать очень высоколиквидные активы и малый доход. А нас уже может интересовать более высокий доход. Или наоборот. Сейчас правительство обсуждает, не включить ли в инвестиционную стратегию стабфонда очень доходные инструменты фондового рынка – акции. В этом случае мы можем оказаться не готовы выступать агентами правительства по размещению стабфонда. С долговыми инструментами мы работаем, а акциями никогда не занимались и не готовы к этому.
– Вы перед правительством уже ставили такой вопрос?
– Мы обозначали этот конфликт интересов. Но у правительства тоже выбор невелик. Оно может поручить инвестирование стабфонда нам, Внешэкономбанку (ВЭБ) или известным иностранным инвестбанкам. Логично выбрать нас – риски непонимания меньше. Может быть, Deutsche Bank лучше умеет управлять активами, но мы свои, нас хотя бы Счетная палата проверяет.
– Может быть, имеет смысл создать для этого специальную правительственную структуру?
– А зачем создавать новую структуру, если есть ВЭБ? Он же умеет это делать. Для новой организации нужны специалисты, нужно время, чтобы репутацию заработать. Если даже с нас снимут все, что касается стабфонда, нам со своими-то резервами в $300 млрд управляться непросто. Когда у тебя $10 млрд резервов, ты думаешь, как бы их не потерять, вкладываешь в максимально надежные активы. А когда денег много, хочется заработать, и ты начинаешь руководствоваться логикой инвестбанкира. Для этого нужны люди, программное обеспечение, информационное присутствие на разных рынках. А нам Национальный банковский совет говорит: индексируй фонд зарплаты по инфляции. Вот у меня лежит заявление об увольнении по собственному желанию от начальника управления в департаменте операций на финансовых рынках, который как раз и занимается инвестированием.
– Куда идет? В Deutsche Bank или Morgan Stanley?
– Куда-то туда. И будет там зарабатывать в разы больше, чем здесь. Я же не могу человека насильно здесь удерживать. Вполне возможно, что нам стоит подумать о каких-то новых решениях. Например, сейчас Народный банк Китая обдумывает идею создания специального инвестиционного агентства. Но это очень непросто.
– Сколько продлится нынешнее положение дел?
– Если не будет каких-то решений по изменению структуры активов стабфонда, то может вечно длиться. Если правительство скажет, что нужно расширить круг стран – эмитентов долговых обязательств, нет проблем. И валютную структуру расширим. Если велит включить корпоративные облигации, без радости, но будем этим заниматься. А если скажет заниматься инструментами фондового рынка, нам будет совсем сложно.
– Есть ли у вас представление об оптимальном размере золотовалютных резервов и насколько оно расходится с реальностью?
– По всем международным методикам наши золотовалютные резервы гораздо больше, чем нужно.
– Это хорошо или плохо?
– В каком-то смысле хорошо. Это основание для повышения инвестиционных рейтингов, для того, чтобы считать риски на Россию низкими, а риски на рубль – нулевыми. Но с экономической точки зрения резервы – это накопленная часть положительного сальдо торгового баланса. И если у страны всегда устойчиво высокое положительное торговое сальдо, это не очень хорошо. Это означает, что страна снабжает весь мир товарами и услугами, а вместо этого получает запись на счетах. Это означает фактически снижение национального потребления. Но мы наращиваем резервы не потому, что мы очень этого хотим, а потому, что не можем от этого отказаться из-за дисбаланса внутреннего валютного рынка.
– Почему Банк России не публикует результаты управления валютными резервами?
– Что значит не публикует? Есть годовой отчет Центробанка, в котором эти результаты прописаны. Однако повышение степени раскрытия информации об управлении нашими активами – это принципиально важный вопрос. Мы уже готовим первый ежеквартальный обзор управления валютными резервами и будем публиковать такие отчеты постоянно. Будем давать максимальную информацию о структуре резервов, доходности.
– Какая часть резервов более доходна – та, которая относится к стабфонду, или та, за которую отвечает Центробанк?
– Трудно сравнивать. Ведь средства стабфонда конвертировали в валюту во втором полугодии прошлого года по частям. За это время ставки изменились. Похоже, что в среднем доходность средств по стабфонду чуть-чуть ниже, чем в среднем доходность по нашим резервам. Там строже состав активов. Например, мы можем покупать ипотечные бумаги. Но разница небольшая.
– Будет ли меняться структура валютных резервов?
– Мы считаем, что нужно расширять состав валют. Простая логика состоит в том, что чем больше портфель, тем более дифференцированным он должен быть. Это снижает риски. Вопрос – в какие именно валюты нужно вкладывать резервы. У нас есть набор интересующих нас валют: швейцарский франк, канадский доллар, австралийский, новозеландский. Можно подумать об азиатских валютах дополнительно. Но принять решение о включении валюты в портфель – это не штука. Штука – организовать работу с ними. Есть такие прозаические вещи, как штатное расписание, зарплата, аналитики и трейдеры, которые будут с этими валютами работать, помещение, программное обеспечение, регламент. Но мы будем идти этим путем. Ну а по поводу пропорций – даже если у нас есть какие-то идеи на этот счет, то я с вами их обсуждать не буду.
– Почему?
– Потому что это информация, которая воздействует на рынок.
– Вы упомянули аналитиков. Интересно, Центробанк анализирует рынки исключительно самостоятельно или пользуется трудами инвестбанков?
– Мы делаем и то и другое. У нас партнерские и клиентские отношения с крупными банками. Они нам поставляют свою информацию. Мы ее смотрим. Это интересно и полезно. В конце концов, сейчас просто в Интернете можно много чего найти. Но, естественно, мы и сами проводим анализ рынков. Это видно и по нашим публикациям.
– Все публикуете?
– Не все, конечно.
– А где вы кадры берете? Как к вам на работу устроиться можно?
– Приходите, пишите заявление. А если серьезно, мы берем на работу совсем молодых людей с учебной скамьи, окончивших или оканчивающих Финансовую академию, Высшую школу экономики, Академию народного хозяйства, МГУ. Довольно часто так бывает, что человек три, четыре года здесь работает, инвестируя в себя, а потом уходит, реализует инвестиции. Здесь есть смета расходов, которая определена Национальным банковским советом. Есть инфляция – вот и индексируй по ней. У частного банка всегда больше гибкости, чем у нечастного.
– Курс доллара к рублю сильно зависит от поведения пары доллар/евро. У вас есть какие-то прогнозы на конец года на этот счет?
– У нас есть какой-то набор гипотез. Но я думаю, что мы знаем эту ситуацию не лучше, чем любой крупный инвестбанк, у которого тоже есть набор гипотез. Считать, что наше предположение лучше других, наверное, было бы самонадеянно.
– Минфин предложил пакет антиинфляционных мер на 2007 г. Как вы оцениваете его эффективность?
– Эффективность любых антиинфляционных пакетов по определению низка. Весь арсенал средств известен, нужно только последовательно применять тот набор инструментов, который применяется во всем мире. Не надо изобретать велосипед. Например, Минфин предлагает направлять нашу прибыль не в бюджет, а в капитал ЦБ. Мы, конечно, “за”, но к борьбе с инфляцией это имеет очень маленькое отношение. Или предлагается начать выпуск годовых облигаций Банка России. Это неправильно. Центральный банк выпускает краткосрочные облигации – три месяца, шесть месяцев. Но более длинные не нужно, так устроена финансовая система.
– А вы не планируете увеличить доходность по облигациям Банка России?
– Это опасный обоюдоострый инструмент. Ведь если мы будем увеличивать доходность по нашим инструментам, мы спровоцируем приток капитала. Поэтому мы должны предложить такую доходность, чтобы она была, с одной стороны, интересна настолько, чтобы облигации связывали излишнюю ликвидность, а с другой – не спровоцировала резкий приток капитала. Возможно, мы увеличим доходность по ОБР, но в разумных пределах.
– Когда в России можно будет ввести полноценное таргетирование инфляции? По каким признакам вы определите, что экономика к этому готова?
– Как только будет подписан приказ по Банку России. Это самый верный признак того, что экономика уже готова. Если серьезно, не может быть таргетирования в условиях управляемого плавания валюты. А свободного плавания валюты не может быть в условиях дисбаланса внутреннего валютного рынка. Если через 2–3 года появится сбалансированность текущего счета и торгового баланса и не будет необходимости нашего постоянного присутствия на валютном рынке, то главное условие будет выполнено.
– Если с вас снимут заботу о курсе рубля, кто этим займется?
– Мы будем следить за курсом рубля, конечно. Но он не будет целью денежно-кредитной политики.
– Могут ли иностранные банки захватить 50% или 70% российской банковской системы?
– Динамика иностранной экспансии довольно бурная – на уровне 3–4% в год. Поэтому [увеличение доли иностранных банков в российской банковской системе до] 20–25% в ближайшее время – это реалистичное предположение. Но банков, которые понятны иностранцам и которые они готовы были бы купить, не так много – их 20–30. Поэтому вряд ли их доля может достичь 50% и более просто исходя из сложности, величины и неполной прозрачности нашей банковской системы.
– А когда они приблизятся к порогу в 50%?
– Это гадание на кофейной гуще. Через несколько лет.
– Вас этот процесс тревожит или, наоборот, радует?
– Немножко смущает, немножко радует. С одной стороны, то, что наши российские компании будут получать банковский сервис международного уровня, – это хорошо, снижение ставок – это тоже хорошо. С другой – конечно, должна существовать национальная банковская система. Должна быть банковская независимость. Все-таки у нас слишком большая и самостоятельная экономика, чтобы нам, как в Польше или Венгрии, иметь почти 100%-но иностранную банковскую систему. Нужно смотреть в практической плоскости, нельзя сказать заранее: вот 30% – это хорошо, а 50% – это плохо. Есть важное обстоятельство, которое надо учитывать. Коль скоро мы пошли по пути либерализации валютного законодательства, наши граждане и компании получили доступ к трансграничным банковским услугам. А значит, надо найти баланс, нужно договариваться, а не идти по пути запрета. Надо помогать нашей банковской системе быстрее развиваться, снижать издержки, улучшать культуру корпоративного управления и выстраивать конкурентную линейку банковских продуктов.
– Центробанк собирается докупать акции Сбербанка и ради этого дополнительно эмитирует миллиарды рублей. Не было сопротивления Минфина?
– Действительно, то, что 70–80 млрд руб. мы потратим [на покупку акций Сбербанка], приведет к росту инфляции примерно на 0,5–0,6 процентного пункта при прочих равных условиях, т. е. если мы ничего не будем делать. Но мы считаем, что можем принять меры, которые помогут это влияние убрать. А дискуссии, конечно, были. Были предложения снизить долю ЦБ в капитале Сбербанка более радикально – в том числе из этих соображений.
– Снижение доли Центробанка может привести к увеличению доли иностранцев. Это вас не расстроит?
– Если она и увеличится, то незначительно. Сейчас она около 19%. Ну, допустим, она вырастет еще на 3–3,5%. Это некритично. Зато у нас будет больше квалифицированных инвесторов в капитале. Это же не те, которые здесь сидели в бурные времена, это уважаемые финансовые институты. А их присутствие в наблюдательном совете [Сбербанка] пусть даже не всегда приятно, зато всегда полезно.Так что последствия будут скорее позитивными.
– А чем они полезны?
– Для того щука в реке, чтобы карась не дремал. Они предохраняют нас от возможных ошибок, у них много опыта – они же по всему миру работают. А мы пока не так хороши в сфере современного банкинга, как хотелось бы.
– Как вы относитесь к идее разделить банковский надзор и денежно-кредитную политику? Ее сторонники уверены, что совмещение этих функций мешает ЦБ управлять инфляцией.
– Не существует никаких точных теорий на этот счет. Мировая практика знает множество вариантов. Я скептически отношусь к этой идее в нынешних условиях. Чтобы принять такое решение, нужно иметь серьезные основания, которых я пока не вижу. Сейчас банковский надзор является важнейшим фактором для антиинфляционной деятельности ЦБ. Именно через надзор оказывается воздействие на скорость обращения денег, о которой мы говорили.