Инвестиции: Кредитная болезнь

Прошедший 2007 год стал, пожалуй, самым успешным для российской экономики за последние семь лет. И хотя темпы роста ВВП по его итогам останутся на уровне среднего для стран СНГ значения (7,5–7,6%), для России они окажутся лучшими за последние семь лет. Более того, одним из наиболее отрадных явлений в российской экономике прошедшего года стал самый быстрый за весь период экономического подъема рост инвестиций в основной капитал – свыше 20%. В то время как в ударном 2000 г. он оценивался лишь в 17,5%, а в последние годы находился на уровне 11–13%. Именно это обстоятельство дает основание многим экспертам говорить о том, что экономический рост в России носит сегодня уже инвестиционный характер. Это утверждение, однако, требует очень важных оговорок.

В общем течении

Действительно, одной из самых характерных особенностей развития российской экономики последних лет стал быстрый и неуклонный рост притока капитала. Впрочем, явление это вполне соответствует общему для развивающихся рынков тренду. Переток частного капитала на развивающиеся рынки начался в 2003 г., когда ставка рефинансирования ФРС США достигла минимальных значений. По данным прошлогоднего доклада Всемирного банка, общий приток капитала на развивающиеся рынки составил $274 млрд в 2003 г. (против $169 млрд в 2002-м), вырос до $412,5 млрд в 2004 г., достиг цифры в $551 млрд в 2005-м и почти $647 млрд в 2006-м. Избыток ликвидности, как это хорошо известно, заставил инвесторов пересмотреть свой взгляд на риски инвестирования в развивающиеся рынки. Можно сказать, что в эти годы не молодые рынки искали деньги для своего развития, а скорее деньги искали эти рынки.

Россия, впрочем, не сразу включилась в этот процесс. Сначала этому препятствовал значительный суверенный долг, а затем – атака на ЮКОС, отпугнувшая инвесторов и сформировавшая общую политическую неопределенность по поводу правил инвестирования в высокорентабельные секторы экономики. Так, например, объем прямых иностранных инвестиций в нефинансовый сектор в 2005 г. оказался ниже, чем в 2004 г., незначительным оставался приток и в секторе портфельных инвестиций. Вместе с тем общий объем средств, привлеченных российскими банками и нефинансовыми предприятиями в 2005 г. в виде инвестиций, займов, кредитов увеличился до $71,7 млрд (против $38,8 млрд годом ранее). В 2006 г. он превысил $105 млрд, а только за девять месяцев 2007 г. объем новых обязательств составил $150 млрд. В результате уже с 2005 г. в России фиксировался чистый приток капитала по итогам года, а в 2006–2007 гг. он достиг астрономических значений.

Учитывая тот факт, что значительная часть прибыли от торговли энергоресурсами аккумулировалась в резервах, очевидно, что именно этот процесс оказывал решающее влияние на характер развития экономики и определял горизонты ее новых возможностей.

Неразвивающийся рынок

При том что массированный приток капитала в Россию в 2005–2007 гг. находился в русле общей для развивающихся рынков тенденции, его российская форма решительно отличалась от общего тренда. Дело в том, что в общем притоке средств на развивающиеся рынки, по данным Всемирного банка, 65% приходилось на инвестиции и лишь 35% – на кредиты и займы. В то время как в России соотношение было прямо противоположным. И даже хуже.

В 2005 г. на инвестиции пришлось всего около 20% от общего притока частного капитала в Россию, в 2006 г., несмотря на существенное улучшение ситуации в сфере прямых и портфельных инвестиций, – всего 38%, в то время как остальное – на ссуды и займы банкам и нефинансовым организациям. Данные платежного баланса за девять месяцев 2007 г. демонстрируют новый виток роста притока капитала, при этом на инвестиции пришлось лишь 22% общей суммы привлеченных средств. В результате этих тенденций на долю России в 2006 г. пришлось лишь около 9% общемировых частных инвестиций в экономику развивающихся стран, но при этом – около 30% всех кредитов, предоставленных компаниям развивающихся рынков. Данные Росстата (рассчитывающего приток инвестиций по другой методике) отражают ровно ту же тенденцию: на инвестиции, осуществляемые на возвратной основе, в 2004–2007 гг. приходилось 75% всего притока средств за исключением 2006 г., когда этот показатель снизился до 69%.

Причины этого достаточно очевидны. Россия является нетипичным «развивающимся рынком»: тенденция перетока средств на развивающиеся рынки накладывается здесь на тенденцию продолжающегося роста сырьевых цен, увеличивающего прибыли российской экономики и поддерживающего уверенность инвесторов в платежеспособности российских компаний. Более того, все возрастающий приток валютной выручки вел в 2005–2006 гг. к быстрому укреплению рубля, что на фоне низких кредитных ставок на мировых рынках делало цену заимствований для российских компаний и банков совсем мизерной.

С другой стороны, политика российских властей в 2004–2007 гг. была направлена на ограничение возможностей инвестирования в высокорентабельные отрасли энергетического комплекса. И если в 2000–2002 гг. экономическая политика российского правительства подразумевала набор мероприятий (пусть и непоследовательных), характерный для развивающихся стран и направленный на улучшение делового климата в целях привлечения инвестиций, то новая ситуация на мировых рынках капитала позволила вовсе отказаться от этой стратегии в 2004–2007 гг. Как видно из приведенных выше данных, в то время как развивающиеся рынки использовали сложившуюся конъюнктуру для массированного привлечения инвестиций, стратегия России заключалась в замещении необходимых инвестиций дешевыми кредитами.

Суверенизация экономики

Фактически этот «инвестиционный маневр» и стал экономическим фундаментом «нового курса» в экономической политике на протяжении второго президентского срока Владимира Путина. Именно новые возможности привлечения средств позволили осуществить широкую экспансию государства (в лице госкомпаний) в хозяйственной сфере (значительная часть привлеченных в 2005–2007 гг. денег была использована для перераспределения и консолидации активов в подконтрольных государству холдингах). В целом же «новый курс» – отказ от инвестиций в пользу кредитования – явился экономическим выражением идеологии «суверенизации» (нашедшей свое политическое выражение в концепции «суверенной демократии»). Фактически он означал приоритет «контроля» над «рентабельностью» и «модернизацией» в новой модели квазигосударственного корпоративного управления.

При этом приоритеты экономической политики закономерно смещаются от забот об улучшении инвестиционного климата к заботам о поддержании «кредитного климата». В контексте этой задачи часть прежних приоритетов экономической политики сохраняет свою актуальность (сдерживание роста расходов, политика накопления резервов, балансирование между сдерживанием темпов укрепления рубля и темпов инфляции), а часть существенно меняется: участие государства в капитале крупных компаний и политика интеграции активов в крупные холдинги рассматриваются как позитивные процессы, улучшающие условия кредитования, а проблемы институционального развития и эффективности управления становятся малоактуальны.

Прибыли и долги

В результате сегодня российский экономический рост стимулируется дешевыми внешними кредитами и оказывается чрезвычайно капиталоемким. А низкая рентабельность и высокие затраты не ощущаются в условиях почти неограниченных возможностей заимствования и сверхвысоких цен на энергетические товары.

Все это заставляет не только скорректировать наш взгляд на характер и перспективы инвестиционного роста в России, но и поставить под сомнение другое распространенное утверждение: о том, что в эпоху нынешнего нефтяного бума России удается избегать прошлых ошибок и жить по средствам, накапливая прибыли в резервах. На самом деле российская экономика вот уже третий год как кредитуется на мировых рынках под залог сверхприбылей от торговли топливными товарами. И если прибыли российских компаний от этой торговли начнут сокращаться, а цена заимствований расти, у правительства не останется другого выбора, кроме как поддержать госкомпании и госбанки средствами из резервов.

Свою готовность действовать в этом направлении оно продемонстрировало уже в этом году, направив в госбанки «инвестиционные средства». И западные кредиторы, без сомнения, оценят этот шаг – продолжат кредитовать российский квазигосударственный сектор. Однако слова о том, что «Россия остается сегодня тихой заводью для инвесторов», в контексте сказанного звучат уже скорее тревожно. Потому что в реальности означают, что Россия продолжает накапливать обязательства, несмотря на становящиеся день ото дня все более явными признаки смены тренда .