Финансовый кризис: Уроки Фанни и Фредди
Продолжающийся уже год финансовый кризис в крупнейшей экономике мира дает нам возможность по-иному взглянуть на экономическую политику и реальное состояние финансового сектора нашей страны. Понятно, что следующий глобальный кризис будет происходить по совсем другому сценарию, чем «американский ипотечный» 2008 г. или же «российский долговой» кризис 1998 г., после которого все узнали слово «дефолт». Однако делать выводы и готовиться к напастям надо уже сейчас. Часть выводов достаточно очевидна: да, экономике необходим сильный и независимый центральный банк, излишний фанатизм в поощрении инвестиций в недвижимость и развитие ипотеки чреват дурными последствиями, а риски финансовых институтов важно контролировать. Но ситуация вокруг ипотечных агентств Freddie Mac и Fannie Mae ярко высветила очень важные вещи, которые было бы крайне полезно усвоить нашим финансистам и руководителям регулирующих организаций.
Проблема мотивации
Первый урок кризиса, продемонстрированный историей с ипотечными агентствами Freddie Mac и Fannie Mae, заключается в том, что даже в условиях придирчивого контроля законодателей и прессы полугосударственные структуры начинают действовать в интересах менеджмента и (в меньшей степени) собственных акционеров. Обеспеченные «шоколадными» условиями деятельности, они из механизма подстраховки рыночных структур превратились в доминирующих игроков жилищного рынка. В начале этого года ипотечные агентства предоставляли финансирование примерно для 80% ипотечных займов, выданных в США, хотя еще три года назад в мирное время эта доля составляла около 40%, а 10 лет назад не превышала 25%. Предоставляя агентствам всевозможные льготы, американское правительство на самом деле далеко не всегда могло влиять на их политику. Возможности регуляторов ограничивались еще и тем, что агентства использовались как места для предоставления синекур и выгодных контрактов отставным чиновникам и политикам. Более того, государственная политика поощрения расширения домовладения любой ценой совпадала с интересами агентств в увеличении бизнеса по выдаче более рискованных кредитов.
Накопление рисков происходило медленно, но верно. Сами компании не участвовали в выдаче изначально проблемных займов категории subprime, однако слабая проверка документации, закрывание глаз на получение вторых и третьих закладных под основной объект залога, сговор оценщиков и банков-посредников, наконец, небывалое падение цен на жилье в отдельных регионах привели к тому, что неплатежи по ипотеке выросли, стоимость залогов упала, а собственный капитал компаний оказался недостаточным. В приложении к российским реалиям главный вывод состоит в том, что не следует увлекаться созданием госкорпораций даже с последующим выводом их акций на фондовый рынок. Американский опыт показывает, что это не спасает от проблем. Необходим постоянный и жесткий контроль со стороны достаточно независимых регуляторов, а главное – возможность прямых и быстрых действий правительства (в случае с банками – Банка России) по коррекции курса компаний и замене не справляющихся со своими обязанностями менеджеров.
Заплатят налогоплательщики
Второй урок: при непрямых государственных гарантиях и даже при их полном отсутствии счет за ошибки крупных и значимых полугосударственных финансовых структур будет оплачен налогоплательщиками. Несмотря на то что акции Fannie Mae и Freddie Mac торговались на бирже, они управлялись как частные компании. Более того, по любым стандартам банковской надежности их уже несколько месяцев как можно признать несостоятельными, но инвесторы не воспринимали их собственные риски адекватно. Как и во время более ранних приступов паники, владельцы долговых обязательств (в том числе и наш Центробанк) продолжали покупать облигации, справедливо рассчитывая на то, что по долгам ипотечных агентств в итоге заплатит Дядя Сэм. Заплатит, несмотря на очень плохое состояние бюджета, учитывая значимость компаний для рынка жилья и предвыборный год. Заплатит за косяки назначенного не им руководства и слабый надзор. Заплатит, понеся издержки минимум в $200 млрд.
В наиболее экстремальном случае властям США придется вводить прямую гарантию на обязательства, удвоив обращающийся на рынке государственный долг, увеличив долгосрочные процентные ставки и ослабив валюту. Российским властям следует крайне осторожно относиться к заимствованиям тех компаний, которые воспринимаются инвесторами как имеющие государственную поддержку, постоянно отслеживать их риски, иметь в запасе планы и ресурсы для реструктуризации, если такая ситуация возникнет. В идеале жизненно важные функции государства не должны финансироваться через корпоративный долг, а любой корпоративный эмитент должен подлежать реальному банкротству.
Прозрачные решения
Третий урок важен для России как страны с большими финансовыми резервами. Налогоплательщики имеют полное право знать, как и куда инвестируются их средства. Обнаруженные журналистами вложения более $100 млрд золотовалютных резервов России в облигации ипотечных агентств вызвали массу вопросов со стороны прессы и общественного мнения. При этом ответственные за управление резервами представители крайне неохотно объясняли, что происходит с их накоплениями. Никто не требует большевистского подхода и полной публичности в размещении резервов, однако процесс инвестирования и выработки параметров для него должен быть более открытым. Такой же подход должен быть и при выборе управляющих компаний, если они когда-либо будут допущены к управлению резервами Центрального банка, Фондом национального благосостояния и Резервным фондом. Самим же официальным лицам было бы проще объяснить свои действия, если бы процесс принятия решений был прозрачен, а выбор ипотечных облигаций можно было объяснить в доступной публике форме. В случае с вложениями резервов в зарубежные корпоративные облигации и акции возможностей сложных (в том числе с точки зрения восприятия общественностью) ситуаций и финансовых потерь, требующих объяснений, будет существенно больше – и к этому нужно готовиться заранее.
Внешние займы
Четвертый урок, который можно извлечь из заокеанских проблем, – необходимость развития отечественного финансового рынка, едва ли не в первую очередь рынка облигаций, доступных как для крупных корпораций, так и для среднего бизнеса. Сейчас проблемы, связанные с большими объемами внешних заимствований российскими компаниями, не получили развития благодаря доходам от экспорта нефти и металлов. Однако за последний год мы неоднократно наблюдали, сколь неглубок внутренний рынок. Хороший пример – недавняя не слишком большая по глобальным меркам сделка РЖД в 20 млрд руб., которая оказывала существенное давление на рынок в течение двух недель. Необходимо поощрять накопления отечественных длинных денег, расширять инвестирование пенсионных резервов на внутреннем рынке негосударственного долга, развивая инструменты по финансированию инфраструктуры. Возможно, необходимо ограничение или хотя бы дестимулирование внешних заимствований, причем в превентивном порядке. В противном случае может быть уже поздно – Казахстан ввел такие меры уже после того, как грянул гром. Без долгосрочных мер по укреплению рублевого рынка, а также наличия в экономике достаточных инвестиционных ресурсов любое ослабление мировых кредитных рынков на фоне ухудшения экономической конъюнктуры может оказаться трагичным для сильно задолжавших зарубежным кредиторам банков и корпораций.
Уже в течение года в силу глобальной конъюнктуры Россия и российские потребители, компании и банки остаются защищенными от наиболее тяжелых последствий мировых катаклизмов. По отдельным признакам наблюдается некоторое головокружение от успехов и самонадеянность. Значительно разумнее было бы крепко усвоить полезные выводы из американского опыта, повысив собственную устойчивость к неизбежным кризисам в будущем.