Чем опасны быстрые деньги

Общаться с Уильямом Доналдсоном очень приятно – мягкий, улыбающийся, он спокойно и негромко рассуждает о судьбах финансового мира. И не скажешь, что этот человек основал инвестбанк Donaldson, Lufkin & Jenrette (DLJ), о котором до сих пор, спустя восемь лет после его поглощения и 35 лет, как Доналдсон перестал им руководить, ходят легенды. «Его пребывание в должности [председателя SEC] ознаменовало период наивысшей активности комиссии с момента ее основания в 1934 г.» – так работа Доналдсона характеризуется на сайте Йельской школы менеджмента, которую он основал и почетным председателем консультативного совета которой является до сих пор. Доналдсону было 28 лет, когда он с двумя партнерами основал DLJ в 1959 г. DLJ фактически стал первым банком на Уолл-стрит, сконцентрировавшимся на анализе и исследовании рынков, и первым из инвестбанков – членов Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE), проведшим IPO. DLJ стал публичным в 1970 г., тогда как, например, Goldman Sachs, крупнейший на сегодня инвестиционный банк, – в 1999 г. В 1970-е гг. Доналдсон работал в правительстве, в 90-е возглавлял NYSE. Тогда он и познакомился с основателем и основным владельцем «Ренессанс капитала» Стивеном Дженнингсом. В 1996 г. DLJ, куда Доналдсон годом ранее вернулся в качестве старшего советника, и «Ренессанс» были организаторами IPO «Вымпелкома» на NYSE.

– Инвестиционные бутики, включая DLJ, были поглощены более крупными конкурентами. Во многих странах местные инвестбанки также были куплены глобальными банками. Есть ли долгосрочные перспективы у таких компаний, как «Ренессанс капитал», «Тройка диалог»? Есть ли у них будущее как у независимых инвестбанков, нужно ли оно им и, если да, каким вы его видите?

– Я глубоко верю в предпринимательский дух. DLJ был во многом похож на «Ренессанс капитал». Предприниматели с нуля построили уважаемый бизнес, который очень хорошо функционирует. Смогут ли они и дальше работать в том же духе? Надеюсь, да. Новые организации постоянно возникают в той или иной нише; небольшие бутики перестают быть небольшими, потому что им удается с успехом конкурировать с крупными инвестбанками, ставшими слишком бюрократичными.

– Как финансовый бизнес и инвестбанковский в частности изменились за то время, что вы в нем работаете? Как он изменится в ближайшее десятилетие?

– Мы создавали DLJ в период крупных изменений в финансовом бизнесе США: паевые фонды стали приобретать широкое распространение, банки начинали активно инвестировать в акции (до этого основным объектом вложений были облигации), а у профессиональных инвесторов возникла острая потребность в более глубоком и качественном рыночном анализе, чем предоставляли банки с Уолл-стрит. DLJ появился в нужное время в нужном месте. Наш анализ больше походил на управленческий консалтинг, а исследования были чем-то большим, чем просто поверхностный финансовый анализ. Затем мы диверсифицировали бизнес, создав дочернюю компанию по управлению инвестициями Alliance Capital Management Corporation, которая сегодня является одной из крупнейших управляющих компаний в США. Мы развивались поэтапно, стараясь избегать конфликта интересов и не расти слишком быстро. Но если смотреть на сектор финансовых услуг в целом, можно увидеть, что многие компании оказались увлечены чрезмерной экспансией, пытаясь заниматься всеми видами бизнеса; это сопровождалось многочисленными конфликтами интересов, от которых их клиенты уже устали. В результате мы стали свидетелями подъема небольших фирм, абсолютно независимых, отъедающих бизнес у крупных компаний.

– Сооснователь DLJ Ричард Дженретт назвал вас человеком в белой шляпе. Почему такой человек был вынужден уйти с госслужбы, ведь вы покинули SEC до окончания срока полномочий?

– Когда президент попросил меня возглавить SEC, только что отгремели корпоративные скандалы: Enron, WorldCom; был принят закон Сарбейнса – Оксли. SEC всегда была одним из лучших государственных агентств, а тут она оказалась под огнем критики. Люди говорили: где вы были, когда Enron, WorldCom и все остальные обманывали инвесторов? И когда я сравнил ситуацию с тем, что произошло в 1929 г. и привело к созданию SEC, я решил, что мне представляется реальная возможность сделать что-то значимое, необходимое. Я мог привнести опыт из разных сфер: я возглавлял NYSE, DLJ, притворялся ученым (Доналдсон основал бизнес-школу при Йельском университете и был ее первым деканом. – «Ведомости»). Но я предупредил, что приду в SEC не надолго. И ушел, потому что чувствовал, что выполнил обещанное: мы внедрили закон Сарбейнса – Оксли, набрали в SEC много специалистов, реформировали систему торгов на NYSE, сделав ее более конкурентоспособной.

– В чем основные причины ипотечного и кредитного кризиса?

– У нас слишком долго были низкие процентные ставки. В то же время мы стали свидетелями бума на рынке ипотечного кредитования, когда банки и другие финансовые организации, выдав кредиты, затем переупаковывали их в ценные бумаги и переставали нести по ним ответственность. В результате кредиты легко выдавались чуть ли не всем подряд, а затем банки сбывали их инвесторам. Качество кредитного анализа во многих случаях упало до очень низкого уровня, если не до нуля, а объемы выпуска ипотечных облигаций и всех прочих обеспеченных инструментов – CDO, CMO, CMB – выросли до огромных значений. Все это спровоцировало бум на рынке жилой недвижимости. Многие американцы могли брать кредиты под залог своих домов, и все шло хорошо, пока цены на них росли.

Закон Гласса – Стигалла от 1933 г. разделил деятельность коммерческих и инвестиционных банков. Но в 1990-е гг. он перестал действовать. Это позволило создавать универсальные финансовые институты. В результате в регулирующей системе, надзор в которой по-прежнему был раздельным, возникли гигантские дыры.

– Почему регуляторы вовремя не увидели этих проблем?

– ФРС осуществляет надзор над коммерческими банками, но из-за появления банков, предлагающих коммерческие и инвестиционные услуги, и развития рынка секьюритизации ФРС потеряла контроль над ситуацией, у нее не было официальных полномочий отслеживать, что происходит с ипотечными кредитами после их переупаковки в ценные бумаги. Но, отметив это, я не хотел бы снимать вины ни с ФРС, ни с SEC, регулирующей инвестбанки, ни с других банковских надзорных органов. Со временем станет ясно, что меры, которые должны были быть приняты, чтобы остановить произошедшее, приняты не были. ФРС в то время придерживалась позиции невмешательства в ситуацию на рынке. А советы директоров и гендиректора многих, в том числе ведущих, финансовых институтов не уследили за надувающимся пузырем.

– Некоторые люди, включая Джорджа Сороса, утверждают, что такой вещи, как стремление рынков к равновесию, их способность самокорректироваться, не существует и поэтому регуляторы должны более жестко их контролировать. Каково ваше мнение?

– Я очень верю в свободные рынки и в их способность корректировать себя, с одной стороны. С другой – думаю, должны существовать регуляторы, вооруженные надлежащими законами, которые могут применить силу, когда ситуация выходит из-под контроля, а лучше – до того, как она выйдет из-под контроля. Участники рынка могут говорить, что им вообще не нужен регулятор, что им не нужны светофоры. Я считаю, что светофоры нужны, нужны люди, которые следят за ними и за движением. Так что, пожалуй, соглашусь с Соросом: нужны люди, которые могут вмешиваться в ситуацию. Но американские регуляторы были созданы в прошлую эпоху. Система регулирования нуждается в реорганизации, в пересмотре зон ответственности регулирующих органов. Мы видим первые шаги в этом направлении: ФРС в марте участвовала в спасении Bear Stearns, впервые оказав помощь инвестиционному банку.

– Министр финансов Генри Полсон предложил реформу регулирующих органов, по которой право надзора за всеми банками перейдет к ФРС, предполагается объединение SEC и Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC). Что вы думаете о его предложениях?

– Изменить что-то будет очень трудно. Множество политиков, сотрудников различных агентств будут сопротивляться, защищая интересы своего ведомства. SEC не захочет отдавать полномочия ФРС, и, наоборот, очень сложно будет объединить SEC и CFTC, так как у них разные принципы и методы работы. Комиссия Полсона признает, что ее предложения – лишь первые шаги в этом направлении, приглашение к диалогу. Их основная мысль – меньше правил, больше принципов. С моей точки зрения, это хорошо для компаний, но авторы подзабыли о защите индивидуальных инвесторов. Одно дело – дать предприятиям право руководствоваться общими принципами ведения бизнеса, работать на основе саморегулирования. Но одно из основных достоинств нашей системы – обеспечение безопасности инвесторов; именно таков мандат SEC. Она не столько защищает институты, которые придумывают или продают ценные бумаги, сколько обеспечивает раскрытие ими полной информации для индивидуальных и институциональных инвесторов.

– Что вы думаете об идее создания мегарегулятора, такого как британское управление финансовых услуг?

– Мы, безусловно, должны оценить и этот вариант. С другой стороны, есть, например, страховые компании, которые в США регулируются на уровне штатов, и будет крайне сложно забрать у последних эти функции. Cуществуют и философские различия в подходах SEC и CFTC к регулированию. Последняя действует на основании общих принципов, а не четких правил, как SEC. Поэтому не вижу большого смысла в их объединении. Но если единый орган все-таки будет создан, нужно сделать так, чтобы он не был слишком дружественным по отношению к профессиональным финансовым организациям. Необходимо жестко, с помощью четких требований защищать права инвесторов.

– В России тоже обсуждается вопрос создания финансового мегарегулятора.

– В России решить такую задачу может оказаться проще, так как у местных регулирующих агентств нет столь долгой истории и укоренившейся бюрократии, как у американских.

– Что общего в обвалах рынка 1987, 2000 и 2007 гг.?

– Избыток денег, наличности, кредитов породил надувание пузыря. Брали короткие кредиты и выдавали длинные, не уделяя достаточно внимания не только кредитному качеству инструментов, но и их реализуемости на рынке. Во всех трех случаях господствовало стремление побыстрее получить прибыль.

– После громких бухгалтерских скандалов в начале десятилетия был принят закон Сарбейнса – Оксли, ужесточивший требования к бухгалтерской отчетности и раскрытию информации. Он принес больше пользы или вреда?

– Закон оказался эффективным: качество корпоративного управления в американских компаниях гораздо выше, чем раньше. Гендиректора получили слишком много власти, а этот закон в значительной мере передал их советам директоров, в которых начали действовать независимые члены, независимый аудиторский комитет. Люди стали относиться к своей работе в совете директоров гораздо ответственнее, чем раньше. Закон ввел весьма серьезные санкции за нарушения.

– Однако из-за этого закона многие зарубежные компании отказались от проведения IPO в Нью-Йорке и стали активно размещать акции в Лондоне. Этот процесс может развернуться?

– Сокращение числа IPO в Нью-Йорке совпало с началом процесса активного размещения акций китайских компаний у себя на родине. Это лишь подтверждает тот факт, что Нью-Йорк больше не единственный центр ликвидности в мире; есть Лондон, Шанхай, другие центры. То есть дело не только в ужесточении регулирующих норм в США. Значимым препятствием для размещения акций в Нью-Йорке стала наша судебная система: компании легко могут стать объектом судебного преследования. Думаю, здесь нужна некоторая корректировка.

О себе, семье и России

«В свободное время люблю играть в гольф. Мы с женой также очень любим бывать на матчах с участием нашего 18-летнего сына Адама (на фото). Он теннисист, входит в рейтинг Американской теннисной ассоциации». «Я уже в возрасте, всю жизнь посвятил управлению различными организациями. На этом этапе жизни я пытаюсь консультировать организации в разных странах, которые, по моему мнению, ждет хорошее будущее и которым я мог бы помочь сделать его реальностью. «Ренессанс» – как раз такая компания. [В компании] я делюсь наблюдениями по различным вопросам. Обсуждаю возможности для роста, которые вижу. Консультирую по темам, интересным руководству. Помогаю в разрешении сложных ситуаций при работе в других странах. «Ренессанс» намерен активно работать с клиентами в США, и в развитии этого направления бизнеса я тоже могу помочь». «[Российской системе финансового регулирования] еще нужно развиваться и улучшаться. США потребовался крах 1929 г., чтобы в начале 30-х гг. принять закон о ценных бумагах и создать SEC. После того краха руководитель Нью-Йоркской фондовой биржи сел в тюрьму, а глава одного из крупнейших банков был обвинен в хищении средств. России нужно улучшать судебную систему, лучше защищать права акционеров».