Суть дела: Революция эпического масштаба
Великая рецессия, как уже назвали нынешний кризис, остановила стремительное движение к рыночному процветанию и озадачила политиков и экономистов всего мира лихорадочным поиском новых путей развития. Мировая экономическая система, которая в последнее десятилетие благодаря глобализации казалась спаянной воедино, вдруг дала трещины сразу во многих областях.После того как разразился мировой экономический кризис, руководители PIMCO, управляющей крупнейшим в мире фондом облигаций, предложили понятие «новой нормы». Экономика развитых стран, прежде всего США, считают они, в течение длительного времени будет расти темпами ниже средних из-за низкого потребительского спроса, высокой безработицы и избавления от чрезмерных долговых обязательств. При этом экономики многих развивающихся стран, пусть и пострадавшие во время кризиса, быстро восстановились и продолжают достаточно уверенно расти. Прежде всего это касается Китая, Индии и других стран Азии, а также Бразилии и ряда богатых природными ресурсами стран Латинской Америки. Многие экономисты и инвесторы полагают, что в ближайшие годы различия между развитыми и развивающимися странами сохранятся, но мировые капиталы предпочтут перетекать туда, где темы роста и условия для зарабатывания денег лучше, – на развивающиеся рынки.
Развитые vs. развивающиеся
Правила «старой нормы» (основанный на заимствованиях рост потребления, подпитывавший западную экономику до кризиса, и государственных расходов, который стал ее основным двигателем после, а также стремительный взлет развивающихся стран, базировавшийся прежде всего на экспорте более дешевой продукции и услуг в страны развитые) утратили свою силу. Однако сколько-либо четкие ориентиры нормы новой еще не появились. Мировым лидерам, сомкнувшим ряды перед угрозой экономического коллапса в конце 2008 – начале 2009 г. и не допустившим торговых войн и возведения протекционистских барьеров, сейчас все труднее договориться о совместных действиях. Конфликт на валютном рынке пока удалось погасить до перерастания в полномасштабную валютную войну. Но в глобализованной экономике, страдающей от нехватки спроса и стимулов для роста, ни одна страна не хочет иметь сильной валюты; поэтому новых вспышек конкурирующей девальвации избежать вряд ли удастся. Экспортоориентированная модель многих развивающихся экономик становится все менее эффективной из-за падения спроса на развитых рынках и снижения конкурентоспособности их экспорта в связи с ростом стоимости рабочей силы и производительности труда. Однако на то, чтобы основным драйвером экономического роста в этих странах стал внутренний спрос, уйдут годы.
Мировой экономике, основанной на бумажных деньгах, банковском кредите и нескольких резервных валютах, необходим постоянный экспоненциальный рост – хотя бы только для того, чтобы расплачиваться по системному долгу, говорит Тим Прайс, директор по инвестициям PFP Wealth Management. «Но кредитная ноша, которую до сих пор было легко нести благодаря расточительному банковскому сектору и неадекватному регулированию, стала непосильной, и теперь встает вопрос о том, закончилась ли эпоха традиционного финансирования и экономического роста. В ответ на это руководители центральных банков опустили стоимость кредитов так низко, как только возможно. Но этого все же недостаточно, чтобы стимулировать рост экономической активности», – полагает он.
Сокращение экономической мощи Соединенных Штатов, их участие в двух войнах, геополитические «нарывы» на Ближнем Востоке и подъем Азии подорвали способность США влиять на мировые события, признал недавно бывший председатель Федеральной резервной системы Пол Волкер, возглавляющий сейчас Консультативный совет по восстановлению экономики при президенте Обаме. «Во многих странах мира усиливается ощущение, что мы [США] потеряли экономическую силу и, что важнее, понятную и успешную модель управления, которую могли копировать в остальном мире. Вместо этого мы стоим перед лицом разбитых финансовых рынков, слабой экономикой и раздрызганной политической системой», – заявил он.
Мировая экономика страдает от отсутствия агрегированного спроса, и без него страны яростно пытаются урвать кусок от сокращающегося экономического пирога, пишет в декабрьском инвестиционном отчете Билл Гросс, управляющий директор PIMCO. В развитых странах потребители не покупают достаточно товаров и услуг, а компании из-за этого не нанимают новых сотрудников. Развивающиеся страны быстро растут, но их размер пока еще недостаточен, чтобы восполнить потери на Западе. Кроме того, спрос на их экспорт в отягощенных долгами развитых странах упал, а на внутреннее потребление пока еще приходится относительно небольшая доля ВВП, объясняет он.
Предпринятые в США и еврозоне меры экономического стимулирования лишь временно поддержали потребление, но при этом не смогли помочь в решении фундаментальной проблемы развитых стран: рост занятости неумолимо смещается в более конкурентоспособные развивающиеся страны, констатирует Гросс. И пока развитые страны не научатся конкурировать по-старому, т.е. выпускать больше товаров высокого качества, «умные деньги» продолжат уходить в активы и валюты Азии, Бразилии и других развивающихся стран, считает он.
Банк Standard Chartered недавно представил Доклад о суперцикле. Специалисты банка определяют его как «период исторически высоких темпов роста мировой экономики, равный жизни одного поколения или дольше, стимулируемый ростом объемов торговли, высоким уровнем инвестиций, урбанизации и технологических новаций и характеризующийся появлением крупных новых экономик; поначалу этот цикл проявляется в высоких темпах роста развивающихся стран, догоняющих более развитые». Сейчас мир переживает третий суперцикл, который продлится примерно до 2030 г., и главными его бенефициарами будут Индия и Китай, считают в Standard Chartered. Первый цикл длился с 1870 по 1913 г. (его возглавляли США), второй – с 1946 по 1973 г. (лидер – Япония).
Китай уже является второй по величине экономикой мира и крупнейшим экспортером. Индия же к 2012 г. обойдет его по темпам роста (в ближайшие 20 лет его среднегодовые темпы составят 9,3%) и к 2030 г. станет третьей страной по размеру ВВП после Китая и США. Благоприятная демографическая ситуация в Индии будет способствовать тому, что страна продолжит расти прежде всего за счет внутреннего спроса, считают в Standard Chartered.
Сейчас Китай и Индия ужесточают денежную и инвестиционную политику – в частности, в ответ на скачок инфляции (в первом случае она превысила 4%, во втором – 10%). Подобные меры могут вызвать временное беспокойство относительно темпов экономического роста и доходности инвестиций, но гораздо большее значение в долгосрочной перспективе имеет экономическая трансформация этих и ряда других развивающихся стран, считает Дэвид Фуллер, издатель инвестиционного бюллетеня Fullermoney. За последние десятилетия реформ в Китае и Индии уже накоплены значительные состояния, и формирование среднего класса, рост его благосостояния – мощный тренд, стимулирующий развитие экономики, говорит он.
Но одним из рисков для реализации сценария суперцикла является, по мнению аналитиков Standard Chartered, крах в Китае, если окажутся верны теории о том, что его экономический рост – это пузырь. Такой риск вполне реален, уверен Виталий Кацнельсон, директор по инвестициям Investment Management Associates. По его мнению, пузырь спровоцирован масштабным вливанием в экономику государственных средств, их неэффективным распределением в рамках остающейся в значительной степени командно-административной и коррумпированной системы и низким качеством выдаваемых госбанками кредитов. Все это уже привело к чрезмерным объемам строительства: у Китая избыток производственных мощностей, коммерческой и жилой недвижимости. В пример Кацнельсон приводит South China Mall в Донгуане, первый по размеру сдаваемых в аренду площадей (660 000 кв. м) торговый центр в мире и второй – по общей площади (892 000 кв. м), он был открыт в 2005 г., и в нем до сих пор пустует 99% торговых площадей. А также с нуля построенный город Ордос на 1,5 млн жителей, который также пустует. Пока все это возводится, подобная активность регистрируется как экономический рост, но когда-нибудь этот бум закончится, и Китай останется с огромным количеством пустых зданий и надолго прекратит строительство, указывает Кацнельсон. По его мнению, Китай сейчас движется по тому же пути, по которому шла Япония в 1970–1980-е гг. Тогда все считали ее новой сверхдержавой и мировым лидером, но беспрецедентный бум закончился крахом в 1989–1990 гг., после которого Япония до сих пор не смогла выбраться из стагнации.
Инфляция vs. дефляция
Во многих развитых странах, прежде всего США, власти боятся дефляции, тогда как развивающимся – приходится бороться с инфляцией, что может привести к замедлению темпов экономического роста. Для борьбы с дефляцией и поддержки американской экономики ФРС запустила второй раунд количественного смягчения, начав выкупать с рынка казначейские облигации на $600 млрд (объем первого раунда – $1,7 трлн). Однако значительная часть этих денег перетекает на развивающиеся рынки, что грозит последним надуванием пузырей и еще более высокой инфляцией. Чтобы не допустить этого, власти развивающихся стран планируют или уже вводят ограничения на приток капитала – вещь немыслимая еще несколько лет назад, когда они всячески старались его привлечь.
Часть избыточной ликвидности идет также на товарно-сырьевые рынки, толкая вверх цены на нефть и сельскохозяйственную продукцию. Аналитики JPMorgan Chase ожидают увидеть нефть по цене $100 за баррель в первом полугодии 2011 г. и по $120 – в 2012 г. (сейчас – около $90). Между тем в 2008 г. еще вполне здоровая (за исключением западного финансового сектора) мировая экономика смогла проработать при ценах на нефть выше $100 всего семь месяцев. А цены на продовольствие уже вернулись к пиковым значениям 2008 г. и продолжат расти, бьет тревогу ООН. Существенное подорожание нефти и продуктов питания может снова столкнуть мировую экономику в рецессию, полагает Фуллер.
В развитых странах обычно считается, что инфляцию стимулирует спрос, отмечают в отчете аналитики Morgan Stanley. Однако при высокой безработице и меньшей доступности кредита внутренний спрос будет оставаться слабым, поэтому инфляцию скорее всего будут стимулировать факторы предложения, например цены на сырьевые товары, указывают они.
Ускорение инфляции в развитых странах возможно в будущем (в США она держится на уровне около 1%), сейчас же этот вопрос остро стоит в развивающихся странах (5,1%) – в частности, потому, что там инфляция в гораздо большей степени увязана с ценами на сырьевые товары. Например, в индексе потребительских цен доля продуктов питания в развивающихся странах в несколько раз выше, чем в развитых. На Украине и в Индии она, по расчетам Morgan Stanley, составляет около 50%, в России – около 40%, в Турции – менее 30%, тогда как в США – лишь 15%, а в Великобритании – немногим более 10%.
Однако аналитики Morgan Stanley полагают, что в целом меры по сдерживанию инфляции в развивающихся странах позволят охладить «перегревшиеся» экономики и сохранить достаточный стимул – хотя и в меньше степени, чем раньше, – в тех экономиках, которые в нем нуждаются для ускорения роста.
Семена инфляции посеяны, ибо инфляция – это не общий рост цен, а увеличение денежной массы, которое обычно ему предшествует, говорит Прайс из PFP. «В противовес пагубной политике центробанков [по увеличению денежной массы] действуют дефляционные силы, связанные с продолжающимся сокращением долгов по всему миру. Исход этого противоборства в ближайшем будущем неясен, но в долгосрочной перспективе вряд ли стоит ждать благоприятных последствий», – полагает он.
Доллар vs. юань
Под сомнение поставлено мировое господство доллара, в том числе из-за накачки экономики деньгами, которые печатает ФРС, и его обесценения. «Все более остро встает вопрос о том, удастся ли поддержать исключительную роль доллара в мире», – беспокоится Волкер.
«США постепенно теряют статус великой державы из-за смещения геополитических пластов. Но власти США ускоряют этот процесс, сознательно девальвируя доллар», – полагает Робин Гриффитс, аналитик Investment Research of Cambridge.
Одной из валют, у которых есть перспективы частично заменить доллар на мировой арене, называют юань. Пока это неконвертируемая валюта и Китай сохраняет ограничения по счету капитальных операций, но и тут старые постулаты о том, что такая валюта не может занять ведущее место в мире, начинают давать трещину.
«До сих пор юань был крайне мало представлен в мировой торговле и рынках капитала. Однако мы, возможно, стоим на пороге финансовой революции поистине эпических масштабов», – пишут аналитики HSBC в докладе The Rise of the Redback («Возвышение красного» – имеется в виду юань в противоположность greenback, «зеленому», т.е. доллару). Китай пытается сделать юань более интернациональной валютой, отмечают они, и достичь этой цели ему помогают США с их количественным смягчением, которое во многих развивающихся странах расценили как попытку экспортировать американские экономические проблемы в другие регионы с помощью слабого доллара. «Правильна такая оценка или нет, она, безусловно, заставит правительства, управляющих валютными резервами, компании и частных лиц задуматься об альтернативе доллару», – считают в HSBC.
Сейчас на развивающиеся страны приходится 55% торгового оборота Китая против 47% 10 лет назад, и эта доля будет возрастать из-за более быстрого роста в развивающихся, чем в развитых странах. В последние пару лет Китай уже договорился о переходе на частичные расчеты в национальных валютах с Бразилией и рядом других стран, он предлагает в других странах торговое финансирование и кредиты в юанях. Через 3–5 лет не менее чем по 50% торговых операций Китая с развивающимися странами расчеты могут проводиться в юанях (сейчас – менее 3%), т.е. на $2 трлн в год, считают аналитики HSBC. Экономия на конвертации и рост курса юаня будут стимулировать импортеров и экспортеров как в самом Китае, так и в других странах переходить на эту валюту, отказываясь от доллара.
Усиление роли юаня в торговле отразится и на рынках капитала. Крупные международные банки уже организовали трансграничные расчеты в юанях. Рост спроса на них за рубежом и торговой выручки в китайской валюте облегчит инвестиции как иностранных компаний в Китае, так и китайских – в других странах с использованием юаней, полагают в HSBC. За первые девять месяцев 2010 г. депозиты в юанях в зарубежных банках (прежде всего в Гонконге) выросли на 240%, до 150 млрд юаней ($22,5 млрд). За последние три месяца пять компаний и международных организаций, включая McDonald’s, Китайский банк развития и Азиатский банк развития, выпустили облигации в китайской валюте. В первой половине декабря размещение трехлетних облигаций на 1 млрд юаней ($150,2 млн) в Гонконге провел ВТБ, став первой компанией из развивающихся стран (за пределами Китая и Гонконга), решившей выпустить облигации в юанях.
Политика vs. рынок
После острой фазы кризиса рынки тоже ведут себя не так, как раньше, отмечает Гриффитс: акции, облигации и золото, традиционно имеющие разные профили риска, растут одновременно. Он объясняет это избыточной ликвидностью, которую инвесторы направляют во все классы активов. «ФРС – не единственный центробанк, печатающий деньги. В Китае тоже есть печатный станок и вертолеты, – говорит Гриффитс, вспоминая слова Бена Бернанке (еще до вступления в должность председателя ФРС) о том, что в США не может быть дефляции, потому что в крайнем случае ФРС может разбрасывать доллары с вертолета. – Но факт остается фактом: даже в странах, считающихся бастионами капитализма, доход около 50% людей зависит сегодня от государства. Все это говорит только об одном: мы живем во времена, когда политика доминирует над экономикой и нормальными рыночными циклами».
Еще один пример такого доминирования – ситуация с отягощенными долгами странами еврозоны. Решительные действия европейских правительств позволили в мае предотвратить дефолт Греции, к которой потеряли доверие инвесторы и которой выделили 110 млрд евро. Создание Европейского фонда финансовой стабильности на 750 млрд евро и начало покупки Европейским центральным банком государственных (ЕЦБ) облигаций успокоило панику на рынках. Правда, она вернулась к инвесторам в октябре, и политикам пришлось гасить пожар уже в Ирландии. Когда выделение ей 85 млрд евро из стабфонда не смогло успокоить рынки и доходности ирландских бондов, а также бумаг других периферийных стран – Португалии и Испании – продолжили расти, ЕЦБ в конце ноября резко активизировал скупку гособлигаций. По словам Клауса Баадера, главного экономиста по Европе Societe Generale, ЕЦБ серьезными суммами уничтожил позиции тех, кто играл на понижение.
Печатание денег в беспрецедентных объемах и предоставление практически неограниченного и почти беспроцентного кредита центробанками подрывает основы инвестиционного анализа, отмечает Дональд Кокс, председатель Coxe Advisors. Он сравнивает такую политику с применением героина для помощи раненым солдатам. Поначалу это помогает победить боль, но постоянное использование болеутоляющих средств создает серьезную проблему: как вернуть больного к нормальному образу жизни, после того как он не стал ни на что не способным наркоманом?
Ограничить эмиссиию и заимствования
Марк Мобиус, управляющий директор Templeton Asset Management:
– Чтобы выровнять противоположные тренды в экономике – дефляцию и инфляцию, – необходимо постепенно ограничить денежную экспансию, прекратить непродуктивное расходование средств (сократить экономическую активность правительств) и уменьшить заимствование странами с бюджетными дефицитами. Чтобы бороться с инфляцией и при этом не поставить под угрозу дальнейший экономический рост, необходимо инвестировать в отрасли промышленности и услуг с высокой производительностью труда. Если производительность растет, цены снижаются или стоят на месте. Однако, если инвестировать в непродуктивные или даже контрпродуктивные виды деятельности, такие как расширение полномочий государственных регулирующих органов или регулирование, ведущее к значительному повышению расходов бизнеса, производительность пострадает и инфляция ускорится.