Рынки капитала: Главный риск России – цены на нефть

В ближайшие полгода мы ожидаем замедления роста ВВП в США и мягкой рецессии в Европе с последующим ускорением роста к концу 2012 г. По нашему мнению, рынки включают в цену более негативный сценарий развития событий, хотя и они не подразумевают широкомасштабной или более глубокой рецессии.

Рынок акций в ближайшей перспективе сохранит высокий уровень волатильности и продолжит чутко реагировать на поступающие новости (как хорошие, так и плохие). Очень многое зависит от достижения прогресса (либо отсутствия оного) в адекватном решении проблемы предотвращения распространения кредитных проблем в Европе. Для того чтобы полностью разрешить ситуацию с европейским суверенным долгом, требуется длительный процесс структурных реформ; понадобится время, пока он принесет ощутимые результаты.

В 2012 г., по нашему мнению, у политиков будет больше времени и простора для принятия необходимых мер реагирования; экономический рост должен вырасти до уровней наших прогнозов – и рынки станут обращать большее внимание на справедливую стоимость.

Мы продолжаем рекомендовать к покупке инструменты, привязанные к цене на ключевые сырьевые товары. В особенности это касается нефти, где текущий спрос практически равен предложению и за исключением стран ОПЕК предложение не увеличивается. Падение запасов, вызванное ожиданиями экономического замедления, окажет поддерживающее влияние на цены на нефть, если европейский кризис будет ослабевать.

Рынки долгового капитала оказались вновь практически закрыты, в особенности для эмитентов с развивающихся рынков, за исключением самых крупных. Мы ждем, что окна для выпуска будут возникать, в особенности это касается внутрироссийского рынка, который, как мы уже видели в 2009–2010 гг., был открыт даже для тех эмитентов, которые утратили доступ к внешнему капиталу.

Ситуация на внутренних рынках долгового капитала существенно зависит от уровня денежной ликвидности, которая значительно сузилась за год. Виной тому резкий рост ссудных портфелей крупнейших банков и отсутствие покупки валюты со стороны ЦБР по причине ослабевшего рубля. Ситуация с ликвидностью, скорее всего, улучшится в I квартале 2012 г., дальнейшая динамика будет во многом зависеть от поведения цен на сырьевые товары.

Основные риски

Риск номер один для российских эмитентов, очевидно, связан с резким снижением цен на нефть. Европейские банки исторически представляли собой один из крупнейших источников фондирования для развивающихся рынков. В случае если они будут вынуждены сокращать свои балансы, это окажет существенное влияние на развивающиеся страны и опосредованно на цены на сырьевые товары, включая нефть.

Инвесторы помнят, что российская финансовая система практически перестала работать во время кризиса 2008–2009 гг. Участники рынка по-прежнему обеспокоены, не повторится ли сценарий трехлетней давности. При этом важно заметить, что структурно российская финансовая система в настоящее время гораздо менее зависима от заимствований, прежде всего внешних, и регулирование рынка улучшилось. Исключительно важно, что регуляторы рынка (Минфин, ЦБР и ФСФР) предпринимают конкретные шаги по улучшению условий доступа иностранных инвесторов к российским финансовым инструментам. Это включает в себя допуск ОФЗ к торгам на фондовой бирже ММВБ и появление возможности осуществлять сделки с ними через систему Euroclear, продолжение работы над созданием центрального депозитария, центрального контрагента на ведущих биржевых площадках и другие шаги по усовершенствованию инфраструктуры. Это откроет российский рынок для всех типов эмитентов, что особенно нужно тогда, когда глобальные рынки переживают не лучшие времена.

Где и как занимать

Конкуренция за капитал растет. Рынки становятся более и более глобальными – инвесторы могут вкладывать средства в разнообразные активы, географии, секторы и т. д. – в зависимости от предоставляемых возможностей и рисков.

Хорошая новость для российских эмитентов – Россия сохраняет привлекательные инвестиционные перспективы в абсолютном и относительном смыслах. Тема роста опережающими темпами стран БРИК в среднесрочной перспективе продолжает быть актуальной.

С точки зрения доступной ликвидности и притока капитала международные фонды, специализирующиеся на развивающихся рынках, в частности и России, в общем, были более устойчивы к кризису и продолжают неплохо себя чувствовать по отношению к фондам, зависящим от «развитых рынков», в особенности европейских.

С точки зрения места осуществления листинга нет общего рецепта – многое зависит от стратегических целей компании, ее направленности и индустрии. На настоящий момент распространенной тактикой является двойной листинг в Москве и Лондоне, что позволяет привлечь наиболее широкую аудиторию инвесторов. Со временем предпочтительным путем развития должно стать размещение именно на российских биржах, но это требует радикальной реформы в отношении инфраструктуры рынка, становления культуры его участников и значительного прогресса в развитии местной базы инвесторов.

Отдельно стоит отметить, что китайский капитал представляет собой уникальную перспективу для российских эмитентов. Недавнее вхождение компании CIC в Российский фонд прямых инвестиций тому яркий пример.

В настоящий момент привычный рынок первичного размещения акций (за исключением IT-сектора) остается практически закрытым. При стабилизации рынков предпочтение будет отдаваться компаниям наилучшего качества с обоснованной бизнес-моделью, сильной командой управленцев и качественной системой руководства. В условиях неопределенности глобальных перспектив роста именно подобные компании пользуются повышенным спросом.

Российский рынок акций, по нашим оценкам, состоит на 71% из компаний, так или иначе относящихся к добывающей индустрии, тогда как ВВП, приходящийся на долю этих компаний, составляет всего 27%. На публичных рынках очевиден недостаток компаний из таких секторов, как торговые сети, промышленность, страховые услуги, IT и проч.

Эмитент, желающий привлечь капитал сейчас, вынужден соглашаться на значительный дисконт к справедливой стоимости компании. В этих условиях вместо публичного размещения компаниям могут быть интересны структурированные сделки привлечения акционерного капитала – в частности, с добавлением опциона пут.

Важным источником роста остается рынок слияний и поглощений. Стратегические инвесторы по-прежнему проявляют заинтересованность в подобных транзакциях, как показывает недавняя практика Unilever/«Калина» и «Эфес»/SAB Miller. Мы ожидаем, что эта практика продолжится, возможно, меньшими темпами, так как стратегических инвесторов привлекает тема роста в России в долгосрочной перспективе и оценки стоимости компаний.