Доходный партнер
В XXI в. акции госкомпаний из развивающихся стран почти вчетверо обогнали индекс MSCI Emerging Markets. Но их поддержка правительствами теперь может быть ограничена
По рыночной капитализации почти две трети из 122 госкомпаний – энергетические, а правительства часто поддерживают национальные нефтегазовые компании, создавая препятствия частным, отмечает Дэйвис. Так, в России лицензии на разработку шельфовых месторождений могут получать лишь госкомпании с пятилетним опытом работы, т. е. только «Газпром» и «Роснефть». Руководители частных нефтяных компаний просят либерализовать доступ к шельфу, но пока они могут претендовать лишь на то, чтобы быть младшими партнерами в проектах «Роснефти».
Компании с госучастием из развивающихся стран должны торговаться с дисконтом по отношению к частным компаниям – такой позиции придерживаются многие инвесторы. Они опасаются, что госкомпании могут руководствоваться в первую очередь интересами не акционеров, а правительства и экономики в целом, поэтому их бизнес не столь эффективен, как у частных, объясняет начальник отдела глобальных фондовых рынков Threadneedle Уильям Дэйвис.
Анализ Morgan Stanley опровергает это утверждение. Инвестбанк выделил из индекса MSCI Emerging Markets (EM) 122 компании с долей государства не менее 30%. С января 2001 г. «индекс госкомпаний» обогнал MSCI EM на 260%, а с кризисного дна в октябре 2008 г. – на треть.
«Соинвестировать с государством было верным решением», – заключает Джонатан Гарнер, начальник отдела анализа развивающихся рынков Morgan Stanley. Многие госкомпании могут получать гарантированные государством кредиты и в целом пользуются его поддержкой; это повышает их кредитные рейтинги и снижает стоимость заимствований, объясняет он. Также им могут помогать льготы в доступе к природным ресурсам, налогообложении, регулировании и проч.
Несмотря на эти преимущества, госкомпании недооценены рынком. Отношение капитализации к прибыли (P/E) у 122 госкомпаний составляет 7,9, что на 31% ниже, чем у компаний из индекса MSCI EM, показывают расчеты Morgan Stanley. Дисконт в этом веке наблюдался всегда, за исключением короткого периода в начале 2008 г. (см. график). Эта недооцененность госкомпаний делает их акции привлекательными, дает еще одно объяснение их опережающей динамики начальник отдела развивающихся рынков BlackRock Сэм Вехт.
«Комбинация господдержки и эффективного менеджмента – вот рецепт для счастья, – говорит Стивен Дашевский, управляющий партнер «Дашевский и партнеры». – Когда ВТБ жалуется на кризис и пытается вместе с Путиным найти причину, почему упали его акции, нужно для начала посмотреть, что же происходит у других. Сбербанку никто не приносит акции выкупать, потому что они выросли; а выросли они потому, что там работает эффективный менеджмент, а государство не вмешивается». С минимума 24 октября 2008 г. индекс ММВБ вырос на 182%, акции Сбербанка – на 429% (данные Reuters), а ВТБ – «всего» на 111%.
Среди госкомпаний есть те, что ведут бизнес весьма эффективно, не хуже частных, отмечает управляющий директор Templeton Asset Management Марк Мобиус, один из самых успешных инвесторов в развивающиеся рынки.
Другой управляющий фондами приводит в пример колумбийскую нефтяную госкомпанию Ecopetrol, которая «управляется, как частная, но имеет все выгоды от участия правительства в капитале». После IPO в 2007 г. ее акции выросли почти в 4 раза, а с кризисного дна в октябре 2008 г. – на 191%.
Индекс госкомпаний «вытянули» несколько крупных компаний, которые показали особенно хорошие результаты, уверен Майкл Уэнг, стратег хедж-фонда Amiya Capital: «Есть не меньшее число госкомпаний, на которых вы за тот же период ничего бы не заработали».
Данные за предыдущие 11 лет нельзя воспринимать как указание к инвестированию в будущем, предупреждает Дашевский. Около 60% российского рынка – это энергокомпании, преимущественно государственные, и взлет цен на сырье с 2000 по 2007 г. сдвинул баланс рыночных сил в их пользу (капитализация «Газпрома» тогда превышала $300 млрд, сейчас – $132,4 млрд). Кроме того, правительство поддержало госкомпании в кризис. «Но такие темпы роста цен, вполне возможно, остались в прошлом, а государство в какой-то момент исчерпывает возможность безгранично помогать госкомпаниям», – говорит Дашевский. Взять новый ЮКОС для национализации негде, банков, которые может поглотить ВТБ, тоже все меньше, перечисляет он.
Кроме того, после обвала котировок в 2008 г. и отскока в 2009 г. в экономике и на рынках установилась новая реальность, что также повлияет на рыночное соотношение сил частных и госкомпаний, указывает Дашевский. С начала 2010 г. индекс ММВБ вырос на 5,6%, РТС – на 9%. Сбербанк все равно обогнал рынок (+10,7%), тогда как акции ВТБ упали на 9%, «Газпрома» – на 10,4%, «Роснефти» – на 18,4%.