Рынок: Как привлечь эмитента
Продажи госактивов и построение Международного финансового центра в России могут оказаться двумя взаимодополняющими процессами. К такому выводу пришли участники круглого стола, обсуждая влияние приватизации на развитие российского рынка
Соревнование за ликвидность
При последнем SPO Сбербанка квота для Московской биржи составляла 15%, но размещено через нее было лишь 3%. Между тем руководитель Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР) Дмитрий Панкин уверен, что приватизацию российских компаний нужно проводить именно на Московской бирже. «Нет оснований говорить, что мы что-то недополучим здесь», – утверждает он. Чтобы проверить гипотезу, ФСФР проанализировала данные по 27 эмитентам, чьи акции обращаются на Московской бирже, а расписки на акции – на Лондонской фондовой бирже (LSE). За 8 месяцев 2012 г. объем торгов на Московской бирже составил $163 млрд, на LSE – $111,2 млрд. В Лондоне участников больше, но в Москве больший оборот, в том числе за счет сделок репо и возможности получить ликвидность у ЦБ, объяснял Панкин. «При размещении на российском рынке дисконт будет сопоставим с дисконтом при размещении за рубежом», – считает руководитель ФСФР. Между тем, по данным Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), ликвидность покидает нашу страну. В прошлом году торги отечественными бумагами постепенно переходили в Россию, и доля зарубежных бирж снизилась до 25%; обычно соотношение было 70% на 30%. Но в первом полугодии 2012г. тренд резко изменился, констатируют эксперты НАУФОР: доля зарубежных бирж выросла до 45%, а к концу года превысит 50% за счет SPO Сбербанка. В действительности ситуация еще хуже, сетует председатель правления НАУФОР Алексей Тимофеев: эта статистика не учитывает российские компании, разместившиеся с помощью холдинговых компаний (де-юре они считаются иностранными). При этом ФСФР учитывала при оценке оборота сделки репо, а НАУФОР нет.
Что думают банкиры и госкомпании о размещении только на Московской бирже и о временном запрете на листинг за рубежом
Владимир Якунин: Трудно не согласиться с мнением Александра Стальевича {Волошина}: запретами и понуждением компаний к размещению, когда при этом они теряют в доходах, ничего путного не добьешься. По всей видимости, должны быть другие механизмы, которые стимулировали бы компании размещаться на московской площадке. Андрей Сергеев: Инвестор будет приобретать акции там, где создана ликвидность. Если в России будет необходимая ликвидность, то инвесторам, в принципе, все равно, каким образом держать акции. Александр Мерзленко: В России было очень много размещений. Бывало, что компания размещалась сначала в России, а потом были дополнительные размещения на других площадках. Понятно, что инфраструктура отечественного фондового рынка нуждается в доработке и в совершенствовании. Мы все с вами от этого выиграем. Если мы говорим о сделке в $500 млн – $1 млрд, то можно проводить листинг в России, ничего не потеряв. Мы создаем рынок в России. Понятно, что российского спроса в книге заявок все равно мало, в большинстве случаев – 10–20%. Но мы инвестируем в будущее. Дэниэл Якобовиц, соруководитель инвестиционно-банковского направления Deutsche Bank в России: Неотъемлемая часть ответа на этот вопрос – расширение источников сбережения. В Польше, например, есть три отечественных источника спроса: ПИФы, страховые компании, пенсионные фонды. Чтобы привлечь дополнительных отечественных инвесторов в России, нужны стимулы, особенно налоговые для физлиц. Тогда будут покупать бумаги при размещении их на Московской бирже. Ян Тавровский: Отечественный спрос, о котором говорил Дэниэл {Якобовиц}, очень важен. Никто не запрещает польским компаниям размещаться в Лондоне, но они размещаются на Варшавской бирже. И 40–50% спроса формируют польские пенсионные фонды, страховые компании и так далее. То же самое в Бразилии, то же самое в Китае. Нужно совершенствовать пенсионную систему и систему страховых компаний, инфраструктуру, создавать стимулы для развития финансовой индустрии, в том числе налоговые.
Вернуть отечественных эмитентов на российские площадки – трудная, но выполнимая задача, уверен Александр Волошин. Ради этой стратегической цели государству может быть предложено принять участие в эксперименте: пожертвовать небольшой частью доходов от приватизации и проводить крупные размещения госкомпаний в Москве, запрещая эмитентам некоторое время листинговаться за границей. Банкиры готовы поддержать начинание, если государство будет создавать стимулы и последовательно развивать финансовую индустрию. Главное при этом не начать строить международный финансовый центр в России, обнося его колючей проволокой, предупреждает сам же Волошин.
Надежда Грошева, Business FM: Александр Стальевич, многие крупные эмитенты в России – это государственные компании, посредники часто тоже госбанки, государственная площадка, регулятор – государство, крупнейший инвестор – государственный Пенсионный фонд. Не видите ли вы в этом конфликта интересов?
Александр Волошин: Кто является субъектом финансового рынка? Действительно, в финансовом сегменте, как и во многих других, доля государства велика. На мой вкус – избыточна. Другое дело, что если в банковском сегменте идет процесс укрупнения, то в других сегментах велика роль довольно мелких игроков. И они тоже являются питательной средой, вторым эшелоном.
Государство собирается снижать свою долю. ЦБ неоднократно заявлял, что готов выходить из капитала госбанков и биржи. Не указывал жестких сроков, но цель продекларирована. Надеюсь, что рано или поздно это будет сделано. На мой вкус, лучше быстрее. Не потому, что очень нужны деньги, а как шаг в направлении разгосударствления экономики.
Н.Г.: На зарубежных рынках гораздо выше ликвидность, нет многих рисков, например, рублевых, а главное – более развита инфраструктура. Может ли помочь приватизация в развитии нашего рынка?
А.В.: Что касается рублевых рисков, то существует множество инструментов, которые позволяют хеджировать их. Стоит не так дорого.
Многие участники рынка действительно говорят, что надо использовать приватизацию как инструмент развития финансового рынка, что IPO надо проводить в России. На самом деле IPO происходит не в России, не в Америке, не в Англии, а в книгах инвестиционных банков. И когда акции размещаются, весь вопрос – где будет обеспечена их ликвидность на следующий день после продажи? Вот это инвесторов действительно интересует: ради ликвидности эмитент и листингуется на конкретной площадке. При этом не по всем инструментам в Лондоне ликвидность выше, чем здесь (см. врез).
Есть гипотеза, что, если какому-то эмитенту в процессе приватизации на какой-то период будет запрещено листинговаться за рубежом, то он получит листинг на нашей бирже. И у рынка возникнет привычка торговаться здесь. Потом эти ограничения можно снимать, но изрядная часть акций в силу привычки останется здесь. Это гипотеза. У нее есть сторонники, есть противники. Единственный способ проверить – это практика.
Какие есть контраргументы? Почему эмитенты стремятся листинговаться за рубежом? Первое, они считают, что там они заработают больше денег, что листинг там – это более дорогая оценка компании. Если эта гипотеза справедлива (на самом деле мы не понимаем, так ли это), то мы должны уговорить государство пожертвовать небольшими доходами ради стратегического развития финансовой индустрии и рынка в России. Наверно, об этом с государством можно договориться. Может быть, оно вообще ничего не потеряет.
Второе – это вопросы престижа, моды. Это круто – листинг в Нью-Йорке или в Лондоне. Должно стать круто и у нас. Престиж зарабатывается упражнениями, практикой.
Что нам для этого нужно сделать? Нужно запустить центрального депозитария – многие консервативные инвесторы не могут инвестировать, если в стране нет централизованной системы учета прав, нужно сделать торговлю на бирже Т+ (расчеты по сделкам через несколько дней. – «Ведомости»), сделать так, чтобы условия торговли были сопоставимы с зарубежными, чтобы мы были конкурентоспособны. Тогда этот дисконт будет последовательно стремиться к нулю. Мы рассчитываем, что к началу следующего года будут и центральный депозитарий, и Т+. И это позволит уже всерьез предложить государству эксперимент – проводить IPO крупных компаний, запрещая им некоторое время листинговаться за рубежом. Этот период должен быть ограничен. Мне категорически не нравится идея выстраивания международного финансового центра путем обнесения его колючей проволокой. Так мы точно ничего не добьемся. Наверно, примерно на год можно договариваться, вряд ли на более длительную перспективу. Добиваться развития рынка нужно не путем искусственных ограничений, а путем повышения конкурентоспособности.
Вообще, я бы рассматривал ликвидность как фактор цены. Если в Лондоне ликвидность выше, а в России можно продать на 25% дороже, то все наплюют на эту мифическую ликвидность. Ликвидность как некая воронка. Ты затаскиваешь сюда активы, и в какой-то момент возникает критическая масса. В свое время таким же образом раскручивался Франкфурт. 15 лет назад там была нулевая ликвидность и весь германский рынок торговался в Лондоне или в Нью-Йорке. И вот германские бумаги вернулись во Франкфурт. Они создали нормальную инфраструктуру, усовершенствовали регулирование, а дальше кропотливо занимались затаскиванием конкретных бумаг. Это заняло 15–20 лет. Но результаты вполне ощутимы. В континентальной Европе Франкфурт – ведущая биржа. Надо не бояться двигаться вперед. Проблем много, но все решаемы.
Дэниэл Якобовиц
C отличием окончил Гарвардский колледж по двум специальностям: экономика и славянские языки и литература, получил степень MBA Гарвардской бизнес-школы. В 1993 г. работал финансовым аналитиком в Prudential Securities в Нью-Йорке. В 1994 г. перешел в АКБ «Диалог-банк» в Москве на должность ведущего экономиста. С 1998 г. работал специалистом по европейским финансовым институтам в Goldman Sachs в Лондоне. С 2000 г. – старший специалист Morgan Stanley в Лондоне. Пришел в «Дойче банк АГ, Лондон» в 2002 г. и в 2006 г. возглавил направление по обслуживанию финансовых организаций в России и СНГ в подразделении корпоративных финансов. С 2007 г. по настоящее время – управляющий директор. В 2010 г. назначен замруководителя инвестиционно-банковского направления Дойче банка в России и СНГ.