В целом: Рынок противоречий

Инфраструктура и основные фонды, изношенные на две трети, требуют обновления, если этого не произойдет, то решение задачи повышения конкурентоспособности представляется затруднительным, замечает Алиханов. Банковская система институциональных инвесторов не заменит. Долгосрочные проекты начинаются там, где банку некомфортен кредит по ставке, которая приемлема для бизнеса, отмечает глава НПФ «Стальфонд» Андрей Никитченко. В России, по оценкам Олега Солнцева из ЦМАКП и Наталии Орловой из Альфа-банка, средний срок банковских кредитов компаниям – порядка двух лет.

В 2020 г. разница между инерционным развитием с темпами роста 3,5–3,6% в год и инновационным, предполагающим средний темп в 4,2%, составит почти 20%: это вдвое больше, чем спад в кризисном 2009 году. В сравнении с ежегодными темпами в 5% разрыв получается почти полуторакратный. Более скромные темпы роста будут означать, что Россия сохранит разрыв по уровню благосостояния с Европой и к 2020 г. выйдет на тот уровень ВВП на душу населения, на котором была Португалия в 2000 г. ($20000 по паритету покупательной способности в долларах 2005 г.), посчитал ректор РЭШ Сергей Гуриев.

Темпы экономического роста критически важны и для выполнения бюджетных обязательств: чтобы сбалансировать «свои потребности со своими возможностями», как сказал министр экономического развития Андрей Белоусов, Россия должна расти на 4% в год, а в среднесрочной перспективе – на 5%.

Выход на требуемые темпы роста базируется на росте производительности труда, развитии человеческого капитала, сокращении доли нефтегазовой продукции в экспорте за счет роста доли несырьевого экспорта. И то, и другое, и третье требует инвестиций: в технологии, социальную сферу, научные разработки. Требует инвестиций транспортная инфраструктура: иначе, как признал министр Белоусов, плохое качество дорог обесценит все усилия по улучшению деловой среды – что толку звать инвесторов, если они не смогут вывезти свою продукцию даже в соседние регионы. Перед этой проблемой отступают даже налоги – традиционная жалоба номер один всех предпринимателей, сравнил губернатор Калужской области Анатолий Артамонов.

Задача для России осложняется тем, что конкуренция за ресурсы разворачивается на международном поле. Уровень сбережений будет снижаться: у развитых стран – в силу растущих потребностей на медицинское, социальное и пенсионное обеспечение быстро стареющего населения, которое начнет тратить свои запасы; у развивающихся – из-за роста уровня жизни и быстрой урбанизации, требующей масштабных инвестиций в строительство транспортной, жилищной, энергетической и социальной инфраструктуры. На решение инфраструктурных задач до 2030 г., по расчетам ОЭСР, странам потребуется порядка $50 трлн: подобный объем не может быть профинансирован за счет традиционных источников – бюджетных денег. По расчетам McKinsey, менее чем через 20 лет разрыв между спросом на инвестиции и сбережениями составит 2,5 процентного пункта мирового ВВП против 0,4 п.п. в 2009 г. В условиях дефицита капитала конкуренция за длинные деньги развернется как между развитыми и развивающимися странами, так и непосредственно между самими развивающимися странами, говорит партнер McKinsey Руслан Алиханов. В этой конкуренции выигрывают те, кто имеет прямой доступ к источнику длинных – т.е. дешевых – денег, а это средства национальных фондов и институциональных инвесторов.

Часть нефтяных денег Минэкономразвития предлагает правительству направить на инфраструктуру, снизив план наполнения резервного фонда с 7 до 5% ВВП, президент Владимир Путин распорядился направить в 2013 г. 100 млрд руб. фонда национального благосостояния на решение инфраструктурных задач. Но очевидно, что без привлечения масштабных частных инвестиций диверсификация экономики не произойдет. Нужны длинные деньги и развитый финансовый рынок для их передачи в экономику.

«Поэтому куда двигаться? Двигаться в том направлении, чтобы создавать инструмент длинных денег», – резюмировал на форуме «Ведомостей» министр финансов Антон Силуанов.

Никому не нужны

Институциональные инвесторы – организации и фонды, аккумулирующие средства населения и инвестирующие их в долгосрочные проекты, – в России крайне слабы. Объем длинных денег – средства пенсионных накоплений, страховых компаний, ПИФов – составляет 8% ВВП против 120% в среднем в мире, приводил оценку Силуанов.

Институциональные инвесторы, чьи активы превышают мировой ВВП в 1,2 раза, в ближайшие годы станут ключевым источником финансирования инфраструктуры, считает ОЭСР, в том числе в силу необходимости диверсификации собственных портфелей. Пока вложения пенсионных фондов в инфраструктуру оцениваются менее чем в 1% от их активов, не включая прямые инвестиции (в Австралии, где развито именно прямое финансирование, доля инфраструктурных инвестиций пенсионных фондов – 5–8%).

В России главный ресурс институционального инвестора – пенсионные и страховые деньги – «в загоне», говорит директор по макроэкономическим исследованиям ВШЭ Сергей Алексашенко: «Эти два сегмента на финансовом рынке – они у нас самые-самые неразвитые».

Проникновение страхования жизни в России, по данным Ассоциации страхования жизни, – 0,05% ВВП против среднемировых 4%. На каждого жителя планеты приходится $364 премии по страхованию жизни; если взять только рынок России, то на каждого россиянина придется по $6. Объем страхового портфеля страховщиков жизни в Европе – более 40% ВВП европейских стран, они основные инвесторы наряду с пенсионными и инвестфондами. В России инвестпортфель страховщиков – 0,1% ВВП.

Объем пенсионных активов в России на 2011 г. составлял менее $300 на душу населения, посчитали в «Ренессанс капитале», против $800 в Казахстане, более $30000 в США. По итогам 2012 г. пенсионные накопления превысили 2 трлн руб., в относительном размере в сравнении с большинством стран это немного (см.график). Порядка двух третей средств остаются в распоряжении ВЭБа и инвестируются преимущественно в долговые обязательства государства. «Из этой копилки, будем говорить предельно прямо и откровенно, Минфин ни рубля никому не дал. И дело не в том, что Минфин плохой, а просто потому, что эта система не создавала тех самых ресурсов, которые необходимы», – заявил недавно премьер Дмитрий Медведев. Пенсионные накопления за 10 лет так и не стали источником инвестиций в экономику, заключил он, «сколько бы мы ни делали заклинаний в пользу длинных денег».

«Потому что они никому не нужны», – лаконично объясняет причину неразвитости институциональных инвесторов Алексашенко: их развитие начинается тогда, когда у государства возникает потребность в длинных деньгах в реальности, а не на уровне деклараций.

Институт для институционалов

Страховщики тоже много лет лоббируют льготы по налогообложению операций страхования жизни, ставят вопросы формирования инвестиционного страхования, поднимают проблемы регулирования – отчетности, создания гарантийных фондов. Пенсионные фонды на протяжении 10 лет предлагали способы, как можно улучшить эффективность их работы путем достраивания законодательной, регулятивной, нормативной инфраструктуры. Один из парадоксов – обязанность ежегодной безубыточности НПФ: принятая с целью защиты интересов будущего пенсионера, она на самом деле эти интересы нарушает, лишая человека возможности заработать потенциально более высокую доходность. А пенсионные накопления, ограниченные сроком инвестирования фактически в один год, не могут стать «длинным ресурсом». «Каждый год НПФ обязан сохранять те суммы, которые были внесены, – вроде хорошо, заботимся о пенсионерах, а на самом деле получается, что НПФ должен вкладываться в короткий инструмент без риска. Это госбумага годовая, двухлетняя. Но это не инвестиционный ресурс», – подчеркивает глава ФСФР Дмитрий Панкин.

Длинные бумаги – акции, долгосрочные корпоративные облигации – гораздо более волатильны, но на долгосрочном этапе их доходность положительная. Пенсионные накопления по определению долгосрочные деньги, горизонт их инвестирования – 30–40 лет. Разным возрастным группам выгоднее разное соотношение риска и дохода, т.е. разная структура инвестиционного портфеля: чем ближе возраст выхода на пенсию, тем более консервативным должен быть портфель – и наоборот.

Именно решение социального блока правительства ликвидировать накопительную часть пенсий подстегнуло финансово-экономический блок всерьез наконец заняться проблемами финансового рынка, признался на встрече с «открытым правительством», посвященной созданию мегарегулятора, первый вице-премьер Игорь Шувалов. Фактическое отсутствие финансового рынка стало одним из аргументов за отмену накопительной части – она создает не дополнительный доход, а лишь будущие неконтролируемые обязательства государства, пересказал он аргументы сторонников отмены накоплений: «Пенсионный вопрос резко обнажил эту болячку». Будущее все равно за пенсионными накоплениями, в государственной ли системе или частной, а для них нужна современная финансовая инфраструктура, сказал Шувалов: «Вопрос – в кратчайшие сроки создать и обеспечить работу институтов». Создание надлежащего надзора за деньгами людей и корпораций создаст доверие к финансовому рынку, говорит Шувалов. Опыт создания индустрии, пользующейся доверием населения, есть, добавил замминистра финансов Алексей Моисеев: система страхования банковских вкладов. С момента ее введения вклады пополнились на 10 трлн руб., а вклады в небанковские финансовые институты – на 750 млрд руб., сравнил Моисеев. Индустрия финансового рынка в последние несколько лет «фактически маргинализируется», российские компании уходят на зарубежные биржи. Главный риск – риск «ничегонеделания», считает он: «Ситуация критическая».

Испытывая потребность в долгосрочном финансировании, Россия служит экспортером частного капитала – чистый отток в 2011 г. составил порядка 4,5% ВВП, в 2012 г., как ожидает Минэкономразвития, – порядка 3,5% ВВП. Это сопоставимо с потребностями инвестиций в инфраструктуру: по оценке Минэкономразвития – 4% ВВП ежегодно против нынешних менее 2% ВВП.

Храмы и Ленин

Собираясь всерьез заняться формированием доверия к финансовому рынку, чтобы экономика получила длинные деньги, государство забывает о доверии к собственной экономической политике. Невозможно одновременно говорить о долгосрочных деньгах и о ликвидации государственной системы пенсионных накоплений, заметил соруководитель «Сбербанк CIB» Рубен Варданян: «А мы все время делаем две взаимоисключающие вещи – сохраняем Мавзолей Ленина и ходим в православные храмы». Непоследовательность – одна из ключевых проблем России, убежден он.

Мировая практика показывает, что поведение государства часто формирует поведение других игроков рынка, говорит Алиханов: если государство уходит с рынка финансовых инструментов, то это сигнал для частных компаний. Другой пример – принцип государственно-частного партнерства: если государство полностью заменяет собой бизнес, то инвесторы с такого рынка уходят; а если оно стимулирует инвесторов, осуществляя долгосрочное инвестирование, то вслед за госденьгами приходят и частные деньги.

Горизонт планирования у государства по определению более длинный, чем у бизнеса, и, если оно отказывается от пенсионных накоплений, бизнес тоже начинает сомневаться, а есть ли у этого рынка какие-то перспективы. По оценкам аналитиков Bank of America Merrill Lynch, пенсионная реформа приведет к оттоку 300 млрд руб. с российского долгового рынка, но гораздо более негативный сигнал дают противоречивые действия властей. Длинных денег не будет, пока кто-то не покажет их необходимость, и этот «кто-то» – государство.

Длинные деньги помимо стратегической цели – финансирования долгосрочных и, как правило, не очень высокодоходных инфраструктурных проектов – выполняют еще одну тактическую задачу, рассказывает Никитченко: способствуя снижению спекулятивности финансового рынка в целом, в том числе и рынка краткосрочных денег, они работают на стабильность кредитного рейтинга страны, а он влияет и на политическую стабильность.

Индустрия пенсионных накоплений только на добровольных взносах сколь-нибудь масштабной не станет, уверен Никитченко: «Природа человека – потреблять, сегмент добровольных накоплений может развиваться только за счет обеспеченных людей. И он будет расти, но он не предоставит экономике значимый стратегический ресурс».

Противоречия целей в отношении объектов сферы компетенции разных ведомств создали огромный регулятивный арбитраж, заметил вице-президент РСПП Виктор Плескачевский: «В документах Минтруда до сих пор вылавливаю, что пенсионные фонды – это социальный институт. Во всех странах он финансовый. У нас Минтруд регулирует институционального инвестора». Задачи социальные и задачи капитала могут друг другу противоречить, а могут дополнять друг друга – они не взаимоисключающие, замечает Никитченко: политику развития можно построить только на сферах пересечения интересов – и их гораздо больше, чем противоречий.