Финансовые рынки не сразу получили хорошие правила игры
Главный вопрос для египтян сегодня – удастся ли им установить открытую демократическую систему управления или страна снова скатится к автократии в той или иной форме, старой или новой. Не менее важен для Туниса, Египта и других развивающихся стран вопрос об экономических последствиях революции.
Устойчивого экономического роста не будет без финансового рынка. Историки экономики отмечают, что финансовые революции сыграли существенную роль в формировании основы для экономического развития в Англии (в XVII–XVIII вв. после Славной революции 1688–1689 гг.), США (после того, как Александр Гамильтон в 1790-х гг. создал основные финансовые институты в аграрной стране) и Японии (после модернизации Мэйдзи).
Что помогает финансовому рынку развиваться? Многие уделяли основное внимание качеству институтов, например налоговой системе и независимости судов. Другие делали акцент на корпоративном праве. Третьи уверяли, что главное – политика, в том числе низкие торговые барьеры или льготное налогообложение. И все в один голос твердили о правах собственности.
Но опыт сегодняшних развивающихся стран показывает: можно выстроить судебную систему, модернизировать налоговое администрирование и начать ограничивать коррупцию, а финансовые рынки и не подумают расти. Еще больший удар по теориям о стимулах для финансовых рынков наносят примеры из истории США, Великобритании и Японии. Рынки показывали небывалый рост в XVII в. в Великобритании, в XIX в. и начале ХХ в. в США и Японии – т. е. во времена, когда ряд ключевых институтов, например корпоративное право и судебная система, были далеки от того, что сейчас считается нормой.
Американские суды XIX в. были коррумпированы и порой просто некомпетентны. Но рынки акций и облигаций росли, успешно учреждались гигантские компании, которые привлекали финансирование, необходимое для роста американской экономики. Важнейший юридический институт, позволяющий защищать интересы внешних инвесторов, – федеральные законы о ценных бумагах появились только в 1930-е гг., спустя десятки лет после того, как американские финансовые рынки выросли и поучаствовали в финансировании экономического рывка США.
Тот же сценарий мы наблюдаем и в Британии, и в Японии: сначала деньги – потом институты по защите прав. В Японии не было корпоративного законодательства до тех пор, пока в конце XIX в. не начали развиваться сложные схемы финансирования бизнеса. Последовательность развития оказалась противоположной той, какую можно было бы ожидать: только после того, как финансовые рынки приобретают вес, их участники начинают требовать лучшей защиты прав инвесторов.
Так что и в Британии, и в Японии, и в США были какие-то другие предпосылки для расцвета финансовых рынков. Сейчас принято считать, что этот решающий фактор – политическая стабильность, желательно демократического толка. Стабильный политический климат и работающие неформальные механизмы, такие как положительная репутация агентов и стабильность работы фондовой биржи, создают отличный климат для заключения финансовых сделок. Инвесторы и бизнесмены не боятся, что к власти может прийти новый режим и отменить все или часть ранее заключенных договоров, причинив убытки инвесторам.
Статистические данные, связывающие политическую нестабильность и финансовую отсталость в современном мире, которые мы подробно проанализировали с профессором Гарвардской бизнес-школы Джорданом Сигелем, неоспоримо доказывают, что нестабильность, как правило, означает неспособность развивать финансовые рынки. Политическая стабильность при демократическом устройстве – самый важный фактор для финансового развития.
Логика здесь понятна. Даже при наличии всех институциональных условий для заключения финансовых сделок мало кто рискнет деньгами, если существуют опасения, что режим может смениться в перспективе, соизмеримой с периодом, на который рассчитаны инвестиции.
Еще важнее то, что не всякая стабильность хороша для финансового развития: мрачной стабильности Хосни Мубарака было недостаточно для полноценного развития финансового рынка в Египте. Авторитарным режимам, особенно тем, которые создают неравенство в доходах и благосостоянии, свойственны риски произвола, непредсказуемости и нестабильности. Сами эти режимы – воплощение произвола. Все отдают себе отчет, что под поверхностной стабильностью бурлят силы, которые могут сместить режим и обесценить инвестиции. Так как финансисты и инвесторы вообще мало уверены в будущем, подобным режимам не под силу создать и сохранить нормальные предпосылки для финансового развития.
Напротив, демократические режимы, где есть значительное число собственников, как правило, лучше защищают долгосрочные инвестиции – слишком многие граждане заинтересованы в этом.
Да, качество правил игры многое значит в финансовом мире. Но еще важнее, чтобы государство было заинтересовано в том, чтобы сохранять эти правила неизменными в течение долгого времени и заставлять их работать на финансовый и экономический рост.
Какие же выводы можно сделать для Египта? Революция, происшедшая в этой стране, политическая, а не экономическая. Тем не менее, если она приведет к становлению более открытой, демократичной, ориентированной на интересы среднего класса политической системы, в которой достаточно людей будут лично заинтересованы в политической преемственности, Египет сможет получить немалые экономические выгоды. Финансовые рынки, скорее всего, ожидает расцвет, а за этим следует ждать и быстрого и справедливого развития.