Статья опубликована в № 3278 от 04.02.2013 под заголовком: Росфинагентство: Как управлять резервами

Сергей Сторчак: Как управлять средствами резервных фондов

В Норвегии все нефтяные доходы государства поступают в резервный фонд, средства которого инвестируются вне страны
MARCEL MOCHET / AFP

Госдума приняла в первом чтении законопроект о создании при правительстве специализированного агентства, предназначенного для управления средствами резервного фонда и фонда национального благосостояния (ФНБ), а также государственным долгом. С критикой законопроекта выступили представители разных политических сил, прозвучали и интересные конструктивные предложения. Хотел бы разъяснить свою позицию по этому поводу.

Основная дискуссия ожидаемо развернулась по двум основным направлениям: зачем вообще накапливать деньги в фондах и как это лучше делать.

Хочу напомнить два обстоятельства. Во-первых, в 2009 г., на пике мирового финансового кризиса, из стабилизационного фонда было потрачено около $100 млрд. Если бы не эти деньги, проблемы, с которыми нам пришлось бы столкнуться в нашей стране, оказались бы существенно более похожими на проблемы многих других стран – резкое сокращение расходов, замораживание или сокращение зарплат, рост налогов. Во-вторых, фонды и вне кризиса работают на предотвращение «голландской болезни», когда в условиях большого притока долларов и укрепления рубля импорт становится дешевле собственного производства. Наша экономика еще до кризиса начала демонстрировать признаки этой болезни, что хорошо почувствовал бизнес.

Сейчас в резервном фонде аккумулировано 2,6 трлн руб. (с учетом зачислений, которые пройдут в феврале), а в ФНБ – 2,7 трлн руб. Это 8,8% ВВП – примерно столько, сколько потребовалось во время первой волны кризиса.

Предметная работа над идеей Росфинагентства началась более двух лет назад с понятной целью – поднять доходность вложений и увеличить долю средств, размещаемых внутри России, включая инфраструктурные ценные бумаги. Создание такого агентства считаю абсолютно оправданным.

Резервный фонд и ФНБ возникли в 2008 г. в результате реформирования стабфонда. Поскольку цены на нефть продолжали расти, появилась возможность использовать накопленное не только в качестве подушки безопасности, но и на другие цели. Прежде всего для долгосрочной подстраховки пенсионной системы при нарастании ее дефицита. Тогда законом было определено, что управляет средствами фондов Центральный банк России, который выплачивает проценты по специальному индексу, примерно равному доходности от размещения золотовалютных резервов (ЗВР).

Размещаются фонды на валютных счетах ЦБ и управляются так же, как и ЗВР страны – консервативно, т.е. сохраняются в высоконадежных и высоколиквидных ценных бумагах. За все эти годы наибольший доход был получен в 2008 г. – 4% по долларовым активам и 5,57% по активам в евро – и даже в 2009 г. был получен положительный доход, а наименьший доход был в прошлом году: 0,33% по долларовой части и 1,09% по евро.

Минфин всегда подвергался критике за низкую доходность и ограниченное число используемых для инвестирования инструментов. Понятно, что низкая доходность – это осознанная плата за надежность и ликвидность.

Очевидно, ЦБ не вполне удобный агент для расширения списка разрешенных активов для инвестирования. Во-первых, для этого нужны дополнительные специалисты, которые умеют работать на рынках отраслевых ценных бумаг. Во-вторых, ЦБ не может управлять долгом страны, поскольку тогда возникает конфликт интересов эмиссионногоцентра и агента государства по заимствованиям. Для этих целей требуется специализированная организация. Сотрудникам этой организации не надо быть чиновниками, их функционал ближе к функционалу сотрудников инвестбанка, только работающего с существенными дополнительными ограничениями. На практике эту роль частично играл ВЭБ, но еще при его создании было решено перепоручить эти функции в перспективе, так как у ВЭБа много других задач.

Средства, которыми распоряжается агентство, должны оставаться государственными, а весь извлекаемый доход – зачисляться в фонды. Поэтому о присвоении средств или «приватизации» фондов речи не идет. Менеджмент Росфинагентства не сможет «отщипывать» от средств, которые передаются в управление, или от получаемого дохода. Государство будет оплачивать агентству услуги по управлению. Все это предусмотрено в принятом в первом чтении законе.

Уже действующим законодательством определен перечень активов для размещения, а постановлением правительства определены максимальные доли разных видов активов в портфеле фондов (госбумаги, счета банков, корпоративные облигации), а также рейтинги эмитентов и список стран, госбумаги которых принимаются. Минфин своим решением может ограничивать эти параметры – в зависимости от перспектив рынка. ЦБ, как управляющий, работает в этих параметрах по конкретным ценным бумагам. Так же будет действовать и агентство.

Уже установленные правила исключают инвестирование в малонадежные ценные бумаги или свои «конторки». Будут допущены исключительно ведущие мировые эмитенты. В России ими смогут стать только несколько голубых фишек. Многие комментаторы почему-то не знают этих правил, хотя все решения давно опубликованы.

Два фонда – резервный и ФНБ – имеют разные стратегии инвестирования. Резервный и в дальнейшем будет размещаться только в консервативные инструменты, которые можно эффективно конвертировать в валюту в период кризиса, на падающих рынках. А средства ФНБ изначально инвестируются на большой период, поэтому инвестиционный пакет может и должен быть разнообразнее, включать корпоративные облигации и акции с высоким рейтингом. Такая стратегия позволяет дожидаться наилучших цен на бумаги отраслевых эмитентов и, соответственно, повышать доходность инвестирования.

Каково оптимальное соотношение размещений на внешнем и внутреннем рынке? Резервный фонд и львиную долю ФНБ нельзя размещать на внутреннем, чтобы избежать укрепления рубля или инфляции, а также создания пузыря на фондовом рынке. В кризисной ситуации государству пришлось бы продать ценные бумаги и тем самым усилить падение рынка. Поэтому можно размещать на внутреннем рынке до 30–40% средств ФНБ (так как они не продаются в период кризиса) в зависимости от ограничений денежно-кредитной политики. Сейчас на счетах ВЭБа размещено 25% ФНБ. Считаю, что этого достаточно, а увеличение возможно по мере появления на рынке надежных инфраструктурных облигаций. Причем в облигации одного инфраструктурного проекта вложения нужно ограничивать пакетом не более чем в 20–30%. Здесь риски нужно делить с другими инвесторами. Так что те, кто предсказывает легкую «раздачу» средств фондов, поторопились.

Суверенные фонды других государств также ограничивают свои вложения внутри собственных экономик. Основной норвежский фонд – «Глобальный», по величине давно превзошедший 100% ВВП страны, полностью инвестируется только вне ее. При этом все 100% нефтяных доходов поступают в фонд с целью избежания негативного влияния нефтяных доходов на внутренние рынки. Профицит бюджета Норвегии в прошлом году составил около 15% ВВП. Можно привести и пример Саудовской Аравии, которая в прошлом году имела профицит бюджета, тоже близкий к 15% ВВП. Эти страны при высоких ценах на нефть строят свою политику более прочно. Россия же при ценах на нефть в $110,5 за баррель свела бюджет с символическим дефицитом.

Следующий вопрос: что это за специализированные финансовые организации, которым Росфинагентство может передавать средства в доверительное управление? Управлять отдельными пакетами в силу особенностей рынка могут другие организации, имеющие лицензии, высокий рейтинг и опыт работы. В России есть три лидера на рынке таких операций: «ВТБ капитал», «Тройка диалог» и «Ренессанс капитал». Есть также несколько ведущих иностранных организаций. Иногда такие специализированные услуги могут существенно поднять доходность размещения без потери надежности. Такими услугами также пользуются правительства многих ведущих стран.

Росфинагентство в силу действующего законодательства будет проходить независимый аудит по международным стандартам. Также агентство будет проверять Счетная палата, а в его наблюдательный совет нужно ввести независимых директоров с высокой международной репутацией.

В целом считаю принятый в первом чтении законопроект вполне рабочим и способным стать основой для эффективной работы Росфинагентства. Если, разумеется, при рассмотрении во втором чтении не произойдет неприятных сюрпризов.

Пока никто не прокомментировал этот материал. Вы можете стать первым и начать дискуссию.
Комментировать