Приумножение на делении

В ближайшие дни состоится одно достаточно интересное первичное размещение (IPO) российской компании. Примечательно оно в первую очередь тем, что дает возможность инвестирования в рынок каршеринга. Речь идет о компании «Делимобиль».

История уникальна тем, что публичных российских либо мировых аналогов с чистой экспозицией на каршеринг нет, а рынок каршеринга РФ сегодня самый крупный в мире.

На самом ли деле все так интересно и данную возможность нельзя упускать или все же стоит несколько раз подумать перед началом инвестирования в данный сектор, и в частности в компанию «Делимобиль»?

В прокат на 35 минут

Основной услугой компании является предоставление машин в краткосрочную аренду. Как правило, авто арендуется на срок не больше суток, а среднее время проката – 35 минут. Услуги долгосрочной аренды автомобилей компания также предоставляет, но уже под брендом Anytime.

Жителям российской столицы компанию особо представлять не нужно. Несмотря на низкую долю затрат на рекламу (5% от выручки в первом полугодии 2021 г.), компанию знают даже те, кто никогда не пользовался ее услугами. Все благодаря тому, что брендированный автопарк сам является одновременно и рекламоносителем. Проходя мимо припаркованных машин, так или иначе получаешь некое напоминание о существовании компании и возможности воспользоваться ее сервисом. «Делимобиль» кроме Москвы представлен еще в 10 регионах России. Рынок каршеринга в РФ бурно растет в последние годы, что ведет к росту конкуренции. «Яндекс» активно развивает подразделение «Яндекс.Драйв», которое и является главным конкурентом «Делимобиля» на текущий момент. Кроме этого конкуренцию составляют такие компании, как «Ситидрайв», BelkaCar и др.

Москва – колыбель каршеринга

Основным рынком для российских операторов каршеринга является Москва. Владеть собственным автомобилем в столице достаточно дорого. Парковочные места и гаражи иногда стоят, как жилье. Расходов добавляют платные парковки, ставить автомобили на которые может позволить себе далеко не каждый. Поэтому часть населения предпочитает брать автомобиль в краткосрочную аренду, чтобы доехать до работы либо торгового центра, тем самым избегая необходимости платить за парковку.

Ближайшей альтернативой является использование услуг такси. В Москве каршеринг выступает более дешевой альтернативой такси. Средняя стоимость поездки на такси составляет 450 руб., в то время как каршеринг обходится примерно в 300 руб.

Формула расчета

Какова примерная оценка компании «Делимобиль»? Ответ на этот вопрос затруднителен не только из-за отсутствия публичных аналогов для сравнения, но также из-за сложной прогнозируемости ряда параметров, из которых состоит выручка и маржинальность. Выручка от услуг каршеринга состоит из четырех переменных – размера автопарка, количества поездок на одном автомобиле в день, среднего времени поездки и средней выручки за минуту поездки. По итогам III квартала этого года автопарк компании составлял более 17 000 автомобилей, среднее число поездок на одном автомобиле в день – 4,8, среднее время поездки – 35 минут и средняя стоимость – 6,8 руб./мин. Насколько прогнозируемы данные параметры? Рост автопарка можно спрогнозировать исходя из планов компании. Она рассчитывает выйти во все города с населением от 500 000 и выше. Таких в России 38. Весьма рискованная стратегия, но об этом позднее.

Согласно исследованиям, автопарк всех каршеринговых компаний в 2025 г. в Москве будет составлять примерно 50 000 автомобилей, в Санкт-Петербурге – 16 000. В регионах с учетом меньшей плотности населения и площади городов требуется намного меньшее количество автомобилей каршеринга. Сделав поправку на разницу в площадях и население регионов, можно предположить, что автопарк каршеринговых компаний составит в 2025 г. 137 000 автомобилей. Предполагая, что доля «Делимобиля» будет на уровне 40% в Москве и Санкт-Петербурге (т. е. близко к текущим значениям) и на уровне 50% в регионах, можно прийти к предполагаемому размеру автопарка компании в 2025 г. в размере 61 800 машин. Среднее время поездки для столицы оставим без изменения – 35 минут, для регионов скорее будет характерно время поездки в два раза меньше – 17,5 минуты. Предположим рост выручки за минуту поездки до уровня 10 руб. к концу 2025 г.

Осталось спрогнозировать один показатель, который хуже всего поддается анализу и прогнозированию, – число поездок на автомобиле в день. Напомню, сейчас оно находится на уровне 4,8. С одной стороны, большее проникновение услуг каршеринга должно способствовать увеличению числа поездок. При среднем времени поездки в 35 минут автомобиль в день сейчас используется только 168 минут, или примерно 12% времени. Это достаточно низкий показатель, но в то же время нельзя забывать, что машины используются неравномерно в течение дня. Пик использования каршеринга приходится на время поездки до работы и после работы. В остальное время каршеринг применяется реже, особенно мало он используется в ночные часы. Распространение услуг каршеринга будет расти. Но далеко не факт, что увеличение количества автомобилей не приведет к их избытку и каждый отдельный автомобиль будет использоваться чаще, чем сейчас. Предположим, что число поездок вырастет до шести, тогда среднее время использования составит примерно 15%.

Другим не менее важным показателем для оценки компании является потенциальная маржинальность по EBITDA. С учетом высокой доли переменных издержек (ремонт автомобилей, топливо, страховка) и разницы в бизнес-модели с услугами такси в долгосрочном плане маржинальность бизнеса каршеринга все же будет ниже, чем у такси. Необходимо здесь упомянуть и то, что важно делать корректировки на лизинговые платежи при прогнозировании маржинальности (машины компания берет в лизинг на три года).

Итоговая оценка

С учетом всей неопределенности и отсутствия прогноза менеджмента по таким долгосрочным показателям, как рентабельность EBITDA, сложно дать какую-либо точную оценку справедливой стоимости компании. В качестве приблизительного ориентира, основываясь на тех данных, что были указаны выше, можно прийти к справедливой стоимости в размере $911 млн. С учетом того что компания планирует провести размещение в диапазоне $790–948 млн, указанная выше справедливая цена представляет потенциал роста 15%, если предполагать, что компания разместится по нижней границе, и потенциал падения в 4%, если по верхней.

Такая оценка весьма чувствительна к ряду параметров, особенно маржинальности и числу поездок на автомобиле в день, и не является точным руководством для принятия инвестиционного решения. Например, если число поездок вырастет до семи, то оценка компании поднимется до $1089 млн, а если останется на текущем уровне, то снизится до $699 млн при прочих равных условиях. В то же время уникальность актива (чистая экспозиция на каршеринг) может нарастить оценку, но сложно прогнозировать, в каком объеме.

Риски в регионах

Уникальность бизнеса может как дать определенную прибавку к оценке, так и увеличить риски. В первую очередь стоит отметить, что бизнес-модель всех каршеринговых компаний подразумевает высокую необходимость в постоянном инвестировании денежных средств для обновления автопарка. Для получения скидки на платную парковку каршеринговым компаниям в Москве необходимо держать автопарк не старше трех лет, поэтому им приходится обновлять его каждые три года. С одной стороны, по прошествии трех лет автомобили отправляют в регионы, где они еще три года используются и затем перепродаются. С другой – обновление автопарка в 15 000 шт. раз в три года потребует даже при средней цене на автомобиль в 1 млн руб. 15 млрд руб. денежного потока (около $210 млн). Отсюда становится виден другой риск – отсутствие у компании крупного акционера, который смог бы в случае необходимости поддержать капвложения. У основных конкурентов, за исключением, возможно, BelkaCar, он есть. Сервис «Яндекс.Драйв» принадлежит компании «Яндекс», которая всегда может перенаправить в каршеринг часть денежного потока от поискового бизнеса либо от «Яндекс.Такси». «Ситидрайв» принадлежит Сбербанку и VK (Mail.ru), что тоже дает ему определенное преимущество в поисках капитала.

Третьим риском видится сама стратегия выхода в регионы. В отличие от Москвы в регионах слабо распространена платная парковка, что делает каршеринг там менее привлекательным в сравнении с владением собственным автомобилем. В целом владение собственным автомобилем в регионах обходится дешевле за счет более низкой стоимости парковочных мест/гаражей. К тому же конкурировать c такси в регионах сложнее, так как разница в стоимости поездки между услугами может уже не быть столь существенной, как в Москве.

Таким образом, IPO «Делимобиля» создает уникальную возможность для инвестирования, но далеко не безрисковую. Да и само понятие IPO является относительно бинарным событием, успех которого заранее предсказать достаточно сложно. Но сам факт, что есть возможность инвестировать в чистого игрока на рынке каршеринга, уже примечателен. А дальше каждый инвестор решит для себя, насколько это ему интересно.