Вернутся ли финансовые рынки в норму

За последний месяц курс доллара вырос на 7% – с 70 до 75 руб. Что происходит?

Для паники поводов нет. В течение большей части 2021 г. курс держался на уровне 73–75 руб/$. То есть текущее снижение просто вернуло рубль к «стабильной» цене. Курс на уровне 70–75 руб. – реальность последних двух лет.

Волатильность рубля в последнее время была сравнима с общерыночной. У нынешнего снижения курса можно выделить два вида причин: внутренние и внешние.

Внутренние не очень интересны, поскольку тут ситуация в целом предсказуемая и позитивная: экспортные доходы выросли из-за роста сырьевых цен, ЦБ повышает ключевую ставку, поддерживая доходности и стимулируя сбережение, а экономическая ситуация терпимая (с учетом коронавируса). Наиболее заметный внутренний фактор, влияющий на снижение курса сейчас, – компенсаторные покупки Минфина в рамках бюджетного правила. В октябре Минфин купил валюты на 100 млрд руб. меньше, чем должен был (поскольку недооценил, сколько доходов Россия получит от экспорта сырья), и в ноябре догонял.

Внешние причины интереснее. Бюджетное правило достаточно надежно изолирует рубль от влияния сырьевых цен. Наиболее заметные изменения курса происходят вследствие изменения потоков капитала. Если крупные международные инвесторы считают, что ситуация в стране позитивная, деньги в страну приходят, валюта укрепляется. Если негативная – наоборот.

Сейчас мы как раз наблюдаем последствия оттока капитала с российского рынка. Продают ОФЗ в ожидании будущего повышения ключевой ставки. Продают акции, выросшие с июня по октябрь на 20% (по РТС), при том что доходы компаний увеличивались скромнее – инвесторы в такой ситуации склонны фиксировать прибыль и выходить из бумаг. Дополнительным поводом для продаж стало изменение медийной повестки: некоторые западные СМИ сообщили о якобы планируемом вторжении России на Украину. Реакция на подобные новости всегда эмоциональна, особенно если они ложатся на благоприятный контекст.

Иностранный капитал выходит сейчас из России, поскольку, очевидно, какое-то время назад он в нее заходил. Программы количественного смягчения, начатые или увеличенные в прошлом году во всех крупных экономиках, поддерживали оценку рыночных активов высокой, а доходности – низкими. Они буквально вынуждали инвесторов из развитых стран инвестировать в развивающиеся, поскольку заметную доходность можно было получить преимущественно там. Часть этого притока приняла на себя и Россия.

Теперь финансовые условия меняются. ФРС объявила о сворачивании программы количественного смягчения. Рынки начали закладывать повышение учетной ставки ФРС с 0,25 до 1% к концу 2022 г. Джерома Пауэлла, нынешнего председателя, должны переутвердить на следующие четыре года, так что начатое ужесточение продолжится.

США сейчас должны перебалансировать госбюджет, дефицит которого резко вырос в период коронавируса. И найти средства на будущий инвестиционный цикл, который позволил бы им продолжать увеличивать экономику, чтобы лучше конкурировать с Китаем. При этом продолжать увеличивать денежную массу в том же объеме, что и раньше, они больше не могут – инфляция вызывает беспокойство. Правительство США должно будет перенаправлять средства из перегретых потребительских отраслей (IT, медицина, потребительские товары) в инвестиционные (энергетика, транспорт, социальная инфраструктура). Инфраструктурная программа Байдена – шаг в этом направлении.

Финансовые рынки, особенно в развивающихся странах, потеряют главный стимул, обеспечивавший их рост, – гораздо большую доходность в сравнении с казначейскими облигациями США.

Спрос на бумаги развивающихся стран упадет, доходности по ним вырастут, и долговая ситуация – опять-таки особенно в развивающихся странах – должна обостриться.

Как России воспользоваться будущей нестабильностью с максимальной выгодой для ее экономики? В последнее десятилетие основной задачей властей было проведение защитной политики, которая обеспечила бы стабильные условия ведения бизнеса (насколько они возможны на высоковолатильных современных рынках). Модернизация армии, пенсионная реформа, программа продовольственной безопасности, создание собственного процессинга и национальной платежной системы и даже внедрение Системы быстрых платежей – все эти шаги были призваны по-своему обеспечить безопасность страны, сохранив сложившийся статус-кво. Однако в долгосрочной перспективе экономическую безопасность могут обеспечить только конкурентоспособные производства, которые позволили бы меньше полагаться на импорт.