Аналитика / Правила игры
Статья опубликована в № 3931 от 05.10.2015 под заголовком: Правила игры: Случайные инвестиции

Долговременный эффект от экономических санкций

Санкции делают инвестиционную деятельность практически случайной
Максим Буев

Экономические санкции, введенные против нашей страны странами Запада в прошлом году, существенно ограничили доступ многих российских компаний и банков к мировым рынкам капитала. Непосредственный эффект от подобных мер очевиден всем: без доступа к дополнительным деньгам финансирование многих проектов становится невозможным, экономическая активность замедляется, безработица растет, зарплаты падают. У санкций, однако, есть еще и другой, более важный и менее очевидный в краткосрочной перспективе эффект, который существенно влияет на развитие нашей страны в перспективе долгосрочной.

Во всем мире большинство крупных компаний при оценке и отборе перспективных проектов для инвестиций используют различные модификации так называемого метода приведенной стоимости (NPV) будущих прибылей. Упрощенно процедура оценки выглядит следующим образом: если NPV проекта положительна, то проект принимается, так как считается, что он принесет больше денег, чем на него потратят, а если NPV отрицательна, то от проекта отказываются. Эта модель – рабочая лошадка отдела корпоративных финансов любой крупной компании – основана на предположении о совершенстве рынков капитала, т. е. рынков, где капитал доступен и свободно перемещается от кредитора к заемщику.

Если поток капитала в компанию (или ее подразделение) ограничивают, то оказывается, что компания может осуществить не все проекты с положительной NPV. Это и есть непосредственный эффект санкций, упомянутый выше. При этом, однако, из проектов, которые вписываются в доступный инвестиционный бюджет, менеджеры все же могут выбрать лучшие проекты на основе различных индексов рентабельности и прочих методов ранжирования проектов.

К сожалению, эта процедура не будет работать, если рационирование капитала продолжается больше чем один операционный цикл, – индексы рентабельности перестают быть информативными. Более того, финансовая теория утверждает, что если существует жесткое рационирование капитала – барьер между компаниями и хорошо функционирующими рынками капитала, – то предположения, на которых строится оценка проектов с помощью NPV, рассыпаются в прах. Особенно зловеща ситуация, когда санкции применимы не только к самим компаниям, но и их основным акционерам. В таких случаях метод NPV абсолютно бесполезен.

Иными словами, в ситуации экономических санкций осмысленная инвестиционная деятельность становится почти невозможной: использование NPV для отбора проектов будет ничуть не лучшим, чем простое подкидывание монетки. Срыв основ бюджетирования капитала и планирования инвестиций в долгосрочной перспективе намного болезненнее для развития экономики, чем простая нехватка денег.

Разумеется, практика тем и отличается от теории, что экономическая жизнь страны иррационально продолжается даже тогда, когда учебники предрекают смерть. Однако эта жизнь в условиях санкций похожа на попытки вертолета взлететь в условиях высокогорья. Кислорода хватает только для того, чтобы двигатель работал, но не для того, чтобы поднять машину в воздух.

Автор – декан факультета экономики Европейского университета в Санкт-Петербурге

Filich
13:53 05.10.2015
Вы правы, можно конечно использовать и payback, и multiples, и book RR, и индексы рентабельности, и реальные опционы. Однако, по статистике 80% компаний на рынке используют для оценки проектов NPV и IRR. При этом, вообще говоря, лучше NPV пока ничего не придумано (IRR имеет массу недостатков, и иногда не существует вовсе). Вопрос в том, как компания считает Opp.CoC. Я лично сам был свидетелем недоумения менеджеров одной ОЧЕНЬ крупной российской нефтяной компании, как считать OppCOC в условиях санкций. И тогда тоже думал, что - вот махровая симплификация, ведь у них есть ВТБ....Вот только при финансировании ВТБ NPV работает лишь тогда, когда все инвесторы на рынке имеют доступ к финансированию ВТБ. Иначе - это просто цифра, не имеющая никакого смысла. Безусловно, проекты будут приниматься, но только вопрос их рентабельности будет проясняться post factum. То есть об ээффективности в таких условиях можно вообще забыть. Вертолет не полетит )
00
Комментировать