"Лукойл" vs "Роснефть": смена лидера
"Роснефть" и "Лукойл" – две крупнейшие и наиболее ликвидные российские нефтяные компании на рынке. Их суммарная капитализация составляет 20% - 25% от капитализации рынка в целом, что сопоставимо с капитализацией "Газпрома". Выбор между этими акциями как способ инвестирования в верхний эшелон российской нефтяной индустрии является одним из ключевых для любого управляющего активами.
На российском рынке акций, достаточно скучном и вялом в последнее время, в июне произошло важное событие, оставшееся практически незамеченным. А зря – поскольку похоже, произошла смена лидера в "нефтянке" и новым фаворитом инвесторов вместо "Роснефти" стал "Лукойл". С начала июня акции "Лукойла" выросли на 11% на фоне падающего рынка, в то время как акции "Роснефти" упали на 14% - очень существенная разница в динамике для двух российских “голубых фишек”. Что же произошло?
Вплоть до июня этого года, безусловным фаворитом среди российских и западных инвесторов была "Роснефть". Среди факторов привлекательности этой "фишки" часто упоминались слова “быстрые темпы роста”, “хороший денежный поток”, “поддержка правительства в получении новых запасов” и другие обычные объяснения. Но в реальности все было проще – инвесторы покупали "Роснефть" в основном из-за налоговых льгот на добычу нефти в Восточной Сибири.
Цена вопроса - $3,4 млрд в год (при цене нефти в $75 за баррель), или около трети прогнозной чистой прибыли "Роснефти" в 2010 г. С учетом прогнозов стремительного роста добычи на Ванкорском месторождении, которое подпадало под льготы, процент “льготной” добычи "Роснефти" должен был существенно возрасти в ближайшие годы, принося все более ощутимую прибыль компании и ее акционерам. Вопросом о том, насколько фундаментально и морально оправдана стратегия покупки акций компании, чьим основным конкурентным преимуществом является способность изменять правила игры в свою пользу, инвесторы предпочитали не задаваться. В результате, в 2009 г. акции "Роснефти" выросли на 129% против 79% у "Лукойла" – безоговорочная победа госкомпании.
Так что же случилось в июне 2010 г.? Просто министр финансов Кудрин заявил, что нулевой экспортной пошлине на нефть Восточной Сибири пришел конец, а премьер-министр Путин его поддержал. Дебаты на эту тему продолжаются, и, скорее всего, в каком-то виде льготное налогообложение восточно-сибирской нефти сохранится – но точно не первоначальном “нулевом” варианте. Более того, теперь уже "Лукойлу" были обещаны налоговые льготы на нефть, добытую на Каспии.
Эти новости заставили инвесторов еще раз проанализировать сравнительные достоинства и недостатки двух лидеров сектора - и у "Лукойла" неожиданно обнаружилась масса достоинств. И более рыночная структура акционеров, и все возрастающий фокус на зарабатывание прибыли, и желание делиться этой прибылью с акционерами (дивидендная доходность "Лукойла" более чем в два раза выше, чем у "Роснефти"). При этом "Роснефть" оценивалась рынком существенно дороже "Лукойла" по всем параметрам. Ну и опять-таки, теперь у "Лукойла" будут свои налоговые льготы!
"Роснефть", конечно, фундаментально привлекательная компания с хорошими перспективами роста, но и у "Лукойла", как оказалось, есть свои плюсы. На этих уровнях, даже после июньского роста, я бы все равно предпочел "Лукойл" - частная компания с фокусом на прибыль и дивиденды и Марком Мобиусом в совете директоров импонирует мне как-то больше. К тому же, существенные изменения в высшем менеджменте "Роснефти" и постоянные слухи о скорой смене первого лица компании вносят дополнительную неопределенность.
Главный вывод из истории выше - инвестировать в акции компании, будь то "Лукойл" или "Роснефть", по причине ее административных, а не рыночных, конкурентных преимуществ неправильно не только по морально-этическим соображениям. Иногда на этом можно и денег потерять.
Автор - управляющий партнер \"Дашевский и партнеры\".