Статья опубликована в № 3271 от 24.01.2013 под заголовком: Центральная угроза

Почему организаторы IPO Московской биржи оценили ее выше, чем ведущие мировые площадки

Изучив отчеты организаторов IPO Московской биржи, «Ведомости» выяснили, почему банки оценили ее выше, чем ведущие мировые площадки: у нее очень удачная модель бизнеса. Главное, что угрожает бирже, созданной для превращения Москвы в международный финансовый центр (МФЦ), – другие меры по созданию МФЦ
С. Портер / Ведомости

Московская биржа

Биржевой холдинг. Крупнейшие акционеры: Банк России (24,3%), Сбербанк (10,4%), Внешэкономбанк (8,7%), «Юникредит банк» (6,2%), ВТБ (6,1%). Финансовые показатели (МСФО, 30 сентября 2012 г.): выручка – 15,9 млрд руб., прибыль – 6,4 млрд руб.

Для проведения IPO Московская биржа наняла девять ведущих инвестбанков, включая «Ренессанс капитал», «ВТБ капитал» и «Сбербанк CIB», которые являются или были акционерами биржи. «Ведомостям» удалось ознакомиться с большинством отчетов.

Почти все банки оценили биржу в $4,5–5,5 млрд (см. www.vedomosti.ru). Минимальная цена – у UBS (133 млрд руб., или $4,4 млрд), максимальная, $6 млрд, – у «Ренессанса». По мультипликаторам P/E и EV/EBITDA (отношение цены к ожидаемой прибыли в 2013 г. и полной стоимости, с учетом долга, к EBITDA) это на уровне бирж развивающихся стран и с премией к ведущим мировым площадкам, пишут аналитики Deutsche Bank: у Московской биржи P/E – 13,7–16,8, у NYSE – 10,4, у LSE – 11,6, у биржи Йоханнесбурга JSE – 13,2, у варшавской WSE – 13,5, у бразильской Bovespa – 15,2. Чтобы инвесторы купили акции по такой цене, придется очаровать их бизнес-планом развития биржи, отмечал гендиректор «Капиталъ управление активами» Андрей Гриценко.

У Московской биржи одна из самых диверсифицированных моделей бизнеса среди всех глобальных бирж (репо, валютный рынок, ценные бумаги, деривативы, см. врез), которая позволяет ей наращивать выручку даже при снижении объемов торгов ценными бумагами, замечают аналитики Goldman Sachs. За девять месяцев 2012 г. обороты с акциями упали на 44%, но общие обороты выросли на треть, приводят пример их коллеги из «Сбербанк CIB». И могут расти в среднем на 15% в год еще пять лет, добавляют в «ВТБ капитале». Инвестбанки ждут от биржи роста прибыли на 13–16% в год в течение нескольких лет, приводя много причин для роста: улучшение корпоративного управления в России, восстановление рынка акций, планы по изменению налогообложения частных инвесторов, добавление локальных бумаг в портфель фонда национального благосостояния, приток новых иностранных инвесторов после запуска центрального депозитария (ЦД) и допуск Euroclear и Clearstream.

Выручка биржи – высокого качества, отмечается в отчете «ВТБ капитала»: она приходит с рынков, где биржа занимает монопольное положение, а ее комиссионный и процентный доходы почти равны (52 и 48%).

Процентный доход биржа получает в основном от размещения средств, задепонированных участниками торгов: сделки на ней заключаются на условиях «поставка против платежа». Но иностранные инвесторы привыкли торговать с небольшой, в несколько дней, отсрочкой платежа, и биржа собирается скоро запустить торги с расчетами «Т+2». Это может лишить ее до 20% процентного дохода, или около 10% общего, отмечается в отчете Deutsche Bank.

Снижение оборотов в том числе из-за конкуренции с иностранными площадками – наиболее часто упоминаемый инвестбанками риск для бизнеса Московской биржи.

Сейчас биржа контролирует 39% торгов российскими акциями, отмечается в отчете «ВТБ капитала». А ведь совсем недавно, в 2009 г., эта доля составляла 79%, пишут аналитики «Сбербанк CIB». Пока российским компаниям разрешено размещать за рубежом не более 25% акций, но отмена лимита может сподвигнуть их увеличить долю иностранных площадок при IPO, предупреждают аналитики Deutsche Bank.

Это приведет к росту конкуренции, которая может вынудить биржу снижать тарифы, что окажет давление на ее показатели, считают они. С ними согласны коллеги из «ВТБ капитала», которые допускают, что уже в этом году бирже придется снизить тарифы на 5–11%, а в дальнейшем – еще больше.

К отмеченному Deutsche Bank падению дохода при переходе на «T+2» («биржа не сможет генерировать прибыль от предоплаты по операциям с ценными бумагами») аналитики JPMorgan отмечают риск значительного снижения доли биржи в операциях с государственными облигациями, где она сейчас практически монополист, после авторизации Euroclear и Clearstream. Впрочем, это может быть частично компенсировано ростом общих объемов торгов на бирже.

Некоторое сокращение процентного дохода будет, соглашается представитель биржи, напоминая, что «Т+2» вводится только на фондовом рынке (акции и облигации, включая государственные), но долю средств, депонируемых к торгам на нем, не раскрывает. Потери выручки у биржи будут, но небольшие, рассуждает управляющий директор ФК «Открытие» Юрий Минцев, поскольку «новый режим вводится для того, чтобы привлечь иностранных инвесторов, и биржа покроет выпадающие доходы от комиссионных доходов, которые получит от них».

«Первое впечатление [от изложенной в отчетах модели бизнеса биржи] позитивное», – говорит портфельный управляющий «Ренессанс управление активами» Дмитрий Михайлов. «Очень малое количество российских компаний обладают столь интересной структурой акционеров: большую часть [биржи] контролирует государство, но не Росимущество, хороший менеджмент, монопольное положение не ухудшило ситуацию, теперь в состав биржи входит и ЦД», – перечисляет он.

Пока никто не прокомментировал этот материал. Вы можете стать первым и начать дискуссию.
Комментировать