Лучше реже, но больше

Утвержденная вчера правительством программа внутренних заимствований на 2002 г. позволяет Минфину привлечь 165 млрд руб. - в полтора раза больше, чем в прошлом году. Заметно изменится и структура заимствований. Минфин больше не будет выпускать так и не доходившие до населения облигации сберзайма (ОГСЗ). Зато появятся нерыночные бумаги для страховщиков и пенсионных фондов. Рыночных облигаций будет выпускаться меньше, но большим объемом - для повышения ликвидности. При этом заметно возрастет доля среднесрочных бумаг (ОФЗ).

Объем внутренних заимствований на 2002 г. утвержден в размере 165 млрд руб. Из них 48 млрд руб. - ГКО, 97,5 млрд руб. - ОФЗ, по 10 млрд руб. - нерыночные облигации и ГСО (государственные сберегательные облигации для институциональных инвесторов - страховых компаний, негосударственных пенсионных фондов и инвестиционных фондов).

Как рассказал "Ведомостям" замначальника департамента управления внутренним госдолгом Минфина Александр Чумаченко, нерыночные облигации "мы закладываем [в программу заимствований] каждый год, они размещаются для одного инвестора". Кто будет инвестором в этом году, он не уточнил - по его словам, это определяется по ходу года.

Нерыночными - без обращения на вторичном рынке - будут и ГСО. Впрочем, по ним предусмотрят досрочный выкуп, порядок которого будет описан в условиях эмиссии - по словам Чумаченко, "они разрабатываются и будут опубликованы в ближайшие пару недель". ГСО будут долгосрочными, и эксперты несколько удивились их незначительному объему. Страховые резервы оцениваются более чем в 100 млрд руб., а пенсионные резервы - еще почти в 20 млрд руб. Поэтому начальник управления ценных бумаг компании "АльфаСтрахование" Сергей Рубашкин называет 10 млрд руб. не очень большим объемом - по его мнению, страховщики, НПФ и ПИФы вместе выберут весь объем эмиссии этих бумаг.

ГКО в этом году выпустят примерно столько же, сколько и в прошлом - 48 млрд руб. против 53 млрд руб. Первый аукцион состоится уже 30 января, когда будет предложено 4 млрд руб. Однако, по словам Чумаченко, платежный график не будет представлять собой размещение раз в месяц эмиссии на 4 млрд руб.

"Мы будем укрупнять размер одного выпуска. Прошлый год показал, что 3 млрд руб. - достаточно маленький объем. Поэтому мы будем не учащать аукционы, а увеличивать объем отдельных выпусков", - говорит Чумаченко.

Зато среднесрочных бумаг ОФЗ Минфин планирует выпустить гораздо больше. Конечно, не факт, что будут размещены все предусмотренные программой 97,5 млрд руб. В прошлом году программа заимствований предусматривала выпуск ОФЗ на 55 млрд руб., а было выпущено всего четыре выпуска на общую сумму около 30 млрд руб.

Чумаченко объясняет резкое увеличение объема выпуска ОФЗ изменением в структуре погашения долга. В прошлом году кроме стоящей особняком серии 25030 объемом более 30 млрд руб. Минфин погасил всего два выпуска ОФЗ - в январе и сентябре, говорит Чумаченко. В этом же году Минфину предстоит гасить гораздо больше - пять выпусков ОФЗ-ФК. При этом эмитент заинтересован в сохранении структуры своего долга и в его удлинении. "Мы хотим увеличить дюрацию [рынка своих облигаций], а также предложить рынку больше инструментов", - говорит Чумаченко.

Участники рынка одобряют укрупнение выпусков. Вице-президент аналитического управления ИГ "Ренессанс Капитал" Екатерина Малофеева приводит в пример погашенный в декабре выпуск ОФЗ 25030: "Он был большой и живо торговался".

Но одним увеличением объема выпусков привлекательность рынка госдолга не повысить - для этого нужна более высокая доходность. Между тем представители Минфина, в том числе курирующая внутренний долг замминистра финансов Белла Залткис неоднократно заявляли, что гособлигации являются консервативным инструментом, и стимулировать развитие своих бумаг за счет стоимости обслуживания не намерены. По словам Чумаченко, в этом году Минфин будет размещать облигации с доходностью 14 - 18% годовых в зависимости от длины бумаги.

Финансистам этого мало. "Такие ставки даже инфляцию не покрывают", - сетует трейдер Оргбанка Руслан Бероев. Сокращение же числа выпусков, по его словам, существенно упростит работу трейдеров. "Теоретически укрупнение выпусков повысит ликвидность бумаг и их привлекательность, - говорит директор департамента активных операций банка "ЦентроКредит" Александр Алексеев. - Но интерес к рынку все же будет зависеть от доходности, а не от дробления".

Росту доходности препятствует не только политика Минфина, но и возможность основного оператора рынка, Сбербанка, привлекать дешевые пассивы от населения. "Мало что может оживить рынок, на котором доминирует несколько крупных операторов, которые не очень заинтересованы в повышении ставок", - отмечает Малофеева. "Рынок, который определяется одним участником, не исправишь", - вторит Алексеев. Средний объем торгов составляет около 300 млн руб. в день и, по оценке Малофеевой, он почти потерял чувствительность к внешним факторам.